金融债研究：一文全览“保险公司债”

金融债研究 一文全览“保险公司债” 2025年03月31日 聚焦保险行业 历经40余年的发展，我国保险业规模持续扩张：截至2024年12月31 日，我国保险公司和保险资产管理公司总资产359万亿元，2024年全年保险公司原保险保费收入57万亿元。 机构数量上，根据国家金融监管总局披露的《保险机构法人名单》：截至 2024年12月末，我国共有239家保险机构法人，有保险集团（控股）公司13家、政策性保险公司1家、财险公司89家、寿险公司75家、养老险公司10 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001 家、健康险公司7家、再保险公司7家、保险资产管理公司34家、互助社3家。 保险主要分为人身保险、财产保险两大类。 邮箱：tanyimingmszqcom研究助理赵悦颖执业证书：S0100123070012邮箱：zhaoyueyingmszqcom 历史以来，我国保险业长期保持以人身险为主的特征：保费收入来看，人 身险占比基本处于70上下。2024年，人身险保费收入42633亿元，财产险14331亿元，人身险占比75。两大险种内部来看，人身险中长期以寿险为 相关研究1可转债周报20250330：4月，关注下修博 主、财产险中车险占比过半。 弈20250330 此外，关注保险公司偿付能力监管框架，偿付能力的监管是现代保险监管 2固收周度点评20250330：跨季后债市不 的核心。经过多年的探索完善，当前我国保险监管已完成“偿二代”二期的建设。参考保险公司偿付能力监管规则下的各类指标，我们可以更为全面地定量衡量保险公司的偿付能力风险。 聚焦保险公司债 悲观202503303流动性跟踪周报20250329：资金面平稳跨季20250329 4高频数据跟踪周报20250329：PTA开工 率环周转升20250329 回归债券市场，聚焦于保险公司债：保险公司债自启动发行以来均是次级 5信用点评20250328：跨季平稳，继续看 债务，当前存量保险公司债包括资本补充债券、无固定期限资本债券两类。 好信用20250328 结合保险公司债券相关政策发布的时点来看：（1）20052014年，保险公 司均发行次级定期债；（2）20152024年，保险公司主要发行的是资本补充债券；（3）2023年以来，保险公司无固定期限资本债券开始发行，且截至目前今年发行以该类债券为主。 截至2025年3月25日，保险公司债存量43357亿元，其中资本补充债 券占比74。保险公司债在金融债（不含政金债）中占比较小，仅31。 存量分布来看：人身险公司存量债规模为3277亿元，占比76；财产险 公司存量661亿元，占比15。 估值分布来看，存量保险公司债中，资本补充债券估值集中于23以下， 2223尤为集中；无固定期限资本债券集中于2227区间，主要在2325之间。 截至2025年3月25日，存量债在100亿元以上的保险公司共有15家： 其中平安寿险存量债达480亿元，位列第一；中国人寿、太平人寿、新华人寿均在300亿元以上；太平人寿、泰康人寿均在200亿元以上。 人身险公司信用分析框架 由于人身险在我国保险业占主要地位，无论是资产规模、保费收入规模还 是债券规模人身险公司均占七成以上的比重，本文先搭建人身险公司信用分析框架。养老险、健康险的专业公司亦可纳入此框架。 我们从三方面评估人身险公司的信用资质：经营能力、偿付能力、流动 性。 风险提示：信用打分框架的主观性；部分数据缺失所导致的偏差；信用风 险事件超预期。 目录 1聚焦保险行业3 11保险业概况3 12保险有哪些种类？6 13保险公司业务简析9 14保险公司偿付能力监管体系建设11 2聚焦保险公司债13 21保险公司债券政策变迁13 22保险公司债有哪些？16 3人身险公司信用分析框架19 4风险提示22 插图目录23 表格目录23 保险业是我国现代金融体系三大支柱之一，其重要性不言而喻。在当前宏观图景及监管要求之下，保险公司也面临着资本补充压力的问题，保险公司债作为核心融资工具的价值日益凸显，随着发行体量的逐步增多，市场关注也愈发提升，本文聚焦于此。 1聚焦保险行业 11保险业概况 首先，我们先简单回顾我国保险业早期的发展历程： 在建国后的较长一段时间内，我国保险市场基本由1949年10月成立的中国人民保险公司独家经营。1980年后，我国保险业正式开始恢复，1988年平安保险公司成立；1991年，交通银行设立中国太平洋保险公司；1992年，平安保险公司重组为股份制公司，更名为中国平安保险公司，并被允许在全国范围内经营，中国人保公司的独家经营时代结束。 1995年，《中华人民共和国保险法》颁布，是新中国成立以来第一部保险基本法，确立了分业经营的原则： “同一保险人不得同时兼营财产保险业务和人身保险业务”；且限制保险公司资金运用的范围为：“保险资金只允许用于在银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式”。 在《保险法》的要求下，1996年中国人民保险公司改组为中国人民保险 （集团）公司，并将业务一分为三，下设中保财产保险有限公司（后更名为“中国人民财产保险股份有限公司”）、中保人寿保险有限公司（后更名为“中国人寿保险股份有限公司”）、中保再保险有限公司（后更名为“中国再保险（集团）股份有限公司”）。 2006年，《国务院关于保险业改革发展的若干意见》发布，是自1980年我国恢复发展保险业以来，第一个以国务院名义发布的、专门针对保险业改革发展的指导文件，明确了保险业在经济社会发展全局中的定位。 2009年，《中华人民共和国保险法》修订版颁布，拓展了保险公司的业务范围，“经营财产保险业务的保险公司经国务院保险监督管理机构批准，可以经营短期健康保险业务和意外伤害保险业务”。并且拓宽了保险公司资金运用的渠道：”允许保险资金用于银行存款、买卖债券、股票、证券投资基金份额等有价证券，投资不动产，以及国务院规定的其他资金运用形式“，较此前增加了股票、证券投资基金及不动产。 公告时间法律政策相关内容 表1：《保险法》及《关于保险业改革发展的若干意见》相关内容 1995年《中华人民共和国保险法》 分业经营：同一保险人不得同时兼营财产保险业务和人身保险业务。保险公司只能在被核定的业务范围内从事保险经营活动。 自1980年我国恢复发展保险业以来，第一个以国务院名义发布的、专门针对保险业 2006年《国务院关于保险业改革发展的若干意见》 改革发展的指导文件，明确了保险业在经济社会发展全局中的定位。 资金运用：保险资金只允许用于在银行存款、买卖政府债券、金融债券和国务院规定的其他资金运用形式。 2009年《中华人民共和国保险法》（2009年修订） 资料来源：中国政府网，民生证券研究院整理 修订后的保险法拓展了保险公司业务范围：经营财产保险业务的保险公司经国务院保险监督管理机构批准，可以经营短期健康保险业务和意外伤害保险业务； 并拓宽了保险公司的资金运用渠道：允许保险资金用于银行存款、买卖债券、股票、证券投资基金份额等有价证券，投资不动产，以及国务院规定的其他资金运用形式。并完善了保险业监督管理规定。 历经40余年的发展，我国保险业规模持续扩张：截至2024年12月31日，我国保险公司和保险资产管理公司总资产359万亿元，2024年全年保险公司原保险保费收入57万亿元。 资产占比来看，人身险公司总资产316万亿元（占比89），占绝大部分；财产险公司29万亿元（占比8）；再保险公司8279亿元（占比2）；保险资产管理公司1277亿元（占比1）。 图1：我国保险公司资产总额及保费收入总额走势（亿 元） 保险公司资产总额保费收入总额（右） 图2：2024年末我国保险公司及保险资管公司资产总 额分布（万亿元、） 298 31689 082011 400000 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 人身险公司财产险公司再保险公司 保险资产管理公司 2024 2023 2022 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 1999 00 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 机构数量上，根据国家金融监管总局披露的《保险机构法人名单》：截至 2024年12月末，我国共有239家保险机构法人，有保险集团（控股）公司13 家、政策性保险公司1家、财险公司89家、寿险公司75家、养老险公司10家、 健康险公司7家、再保险公司7家、保险资产管理公司34家、互助社3家。 图3：2024年末我国保险机构法人分布（家） 互助社3 健康险公司7保险资管公司 34 集团（控股）13 政策性保险公司1 集团（控股）政策性保险公司财险公司 养老险公司 10 寿险公司75 财险公司89 再保险公司7 再保险公司寿险公司养老险公司健康险公司 保险资管公司互助社 资料来源：国家金融监管总局，民生证券研究院 12保险有哪些种类？ 保险机构的分类与险种分类相关，我们进一步梳理保险的主要险种： 保险主要分为两大类：人身保险、财产保险。 人身保险：以人的寿命和身体为保险标的。包括人寿保险、健康保险、意外伤害保险三大类。 （1）人寿保险：以被保险人的生命为保险标的，以被保险人的生存或死亡为保险事故的人身保险。可分为定期寿险、终身寿险、两全保险和年金保险。 定期寿险：以死亡为给付保险金条件，且保险期间为固定年限。终身寿险：以死亡为给付保险金条件，且保险期限为终身。 两全保险：无论被保险人在保险期间死亡，还是被保险人到保险期满时生存，保险公司均给付保险金。 年金保险：以被保险人的生存作为给付保险金的条件，被保险人可以在投保时和保险公司约定领取年金的时间。 此外，根据是否分红和与投资收益相关联，人寿保险还可按非分红型寿险、分红型寿险、万能险、投资联结险分类。 （2）健康保险：以被保险人的身体为保险标的，保证被保险人在疾病或意外事故所致伤害时的费用或损失获得补。如重大疾病保险、住院医疗保险、手术保险、意外伤害医疗保险、收入损失保险等。 （3）意外伤害保险：以被保险人因遭受意外事故造成的死亡或伤残为保险事故。如旅行意外伤害保险、航空意外伤害保险等。 图4：保险主要分类 资料来源：民生证券研究院绘制 财产保险：以财产及其有关利益为保险标的。可分类为财产损失保险、责任保险、保证保险、信用保险四类。 （1）财产损失保险：如最常见的车险，以及企业财产保险、家庭财产保险、农业保险、利润损失保险等。 （2）责任保险：主要保障被保险人因意外事故导致他人财产损失而被要求承担赔偿责任的风险。如公众责任保险、产品责任保险、雇主责任保险和职业责任保险。 （3）保证保险：主要强调对财产价值的保障。如合同保证保险、产品保证保险等。 （4）信用保险：如一般商业信用保险、进出口信用保险。 历史以来，我国保险业长期保持以人身险为主的特征：保费收入来看，人身险占比基本处于70上下。2024年，人身险保费收入42633亿元，财产险14331亿元，人身险占比75。 图5：保费收入结构：分人身险、财产险（亿元、） 保费收入人身险保费收入财产险人身险占比（右） 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 90 80 70 60 50 40 30 20 10 2024 2023 2022 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 2006 2005 2004 2003 2002 2001 20