4月市场风格或如何演绎？

证券研究报告策略定期报告2025年03月22日 分析师：徐驰 执业证书编号：S0740519080003 Email：xuchiztscomcn 分析师：张文宇 执业证书编号：S0740520120003 Email：zhangwy01ztscomcn 相关报告 1、《“两会”后政策密集出台，美 国关税政策加码》20250317 2、《近期铜价上涨的逻辑》 20250317 3、《如何看待本轮美股风险与对国内科技股影响？》20250315 报告摘要 一、4月市场风格或如何演绎？ 三月后经济数据逐步公布。从基本面来看，近期公布的金融数据与出口数据均未能展 现出“旺季”特征，反映出当前经济复苏的压力。进出口方面，按美元计价，2025年12 月，我国进出口总值90937亿美元，下降24。其中，出口53994亿美元，增长23；进口36943亿美元，下降84。出口同比增速较去年同期大幅收窄，低于市场预期，创下半年新低。在美国新一轮关税政策背景下，12月本应是企业“抢出口”的高峰期，但出口数据并未展现出显著增长，显示外需仍然疲弱。 金融数据方面，春节后通常是信贷投放的高峰期，但M1增速较弱，居民与企业信贷需求低迷市场融资意愿不足。同时，CPI和PPI数据持续承压，通缩压力仍在强化，企业盈利压力或持续。因此，本轮顺周期板块的反弹更多是杠杆资金和活跃资金借助地方生育政策等消息进行的“高低切换”，其本质仍是避险行为，而非基于经济复苏的逻辑。在此背景下，已经经历一轮调整的债市迎来了较好的配置机会。 尽管市场对政策驱动因素有所期待，但实际上，本轮顺周期反弹或更多是部分活跃资金借助局部主题进行的交易。以地方生育政策为例，呼和浩特的生育刺激政策是消费股短期上涨的直接催化剂，但两会已明确整体政策方向，市场对生育刺激政策的预期差并不大。当前影响生育率的核心问题或是年轻人结婚率和头胎占比下降，仅靠地方性的补贴政策难以产生实质性影响。因此，相关板块的炒作更多是短期行为。 此外，近期债市的大幅调整核心在于资金面趋紧，即政府债集中发行过程中，央行并未采取降准或流动性释放对冲，使得市场流动性预期发生变化。总体来看，当前政策的核心仍是推动以科技为代表的高质量发展，后续政策的重心更多是“应对外部风险”，而非大规模的经济刺激。 本轮顺周期板块的强势，除了国内市场的高低切换逻辑外，也受到欧洲军工和制造业扩张的影响。近期德国大幅增加军备和制造业投资，带动全球黄金、有色金属以及欧洲军工股价格上涨。3月4日德国总理候选人默茨逆转长期以来的财政审慎立场，推动德国财政大幅扩张。三项措施完全落地预计未来十年额外增加德国财政支出1万亿欧元（占GDP的23），平均每年约为GDP的2。本周随着代表地方政府的德国联邦参议院以超过三分之二的赞成票批准修改宪法修正案，全球第三大经济体德国，正式从过去十几年的财政紧缩，转入积极扩张财政支出的全新历史周期。 二、投资建议 对于股市而言，两会后市场的核心矛盾在于这一轮高低切换是否已被市场充分预期， 以及资金的持续性如何。在短期博弈加剧的情况下，市场或将在高位宽幅震荡，行业轮动速度加快后再进入调整。 因此，当前的投资策略仍然建议维持“高低切换”的思路，适当回避由高杠杆和高估值推动的中小市值科技股，关注欧洲制造业扩张所带来的有色、军工、核电等安全类资产，以及红利股和债券等防御类资产。 风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。 内容目录 一、4月市场风格或如何演绎？3 二、投资建议5 三、周度市场回顾及展望（3月17日3月21日）6 31指数与行业表现7 32情绪指标跟踪8 33估值指标跟踪9 风险提示11 图表目录 图表1：本周主要AH指数涨跌幅（）3 图表2：中国出口金额与同比（）4 图表3：中国CPI与PPI当月同比（）4 图表4：中国M1与M2同比（）5 图表5：本周市场主要宽基指数涨跌6 图表6：本周市场风格指数涨跌6 图表7：本周领涨领跌行业6 图表8：本周主要宽基指数与大类行业指数涨跌7 图表9：本周中信一级行业涨跌8 图表10：万得全A换手率（）8 图表11：上证指数换手率（）8 图表12：深证成指换手率（）9 图表13：创业板指换手率（）9 图表14：融资余额变化9 图表15：次新股指数9 图表16：主要行业估值（PB）10 图表17：主要行业估值（PE）10 本周A股与港股呈现震荡下跌走势，价值板块表现较好。指数方面，本周上证指数、中证500跌幅相对较小，而创业板指跌幅较大。上周市场在消费政策预期的驱动下涨幅较好，但本周一国新办召开新闻发布会介绍有关情况，会议整体表述稳健，无更多增量信息，消费板块上涨结束，进入震荡走势。周市场整体跌幅较大， 从行业来看，本周市场热度有所回落，资金撤出高弹性板块，进而转入偏稳健板块。本周TMT行业回撤幅度较大，领跌市场，计算机、传媒、电子分别下跌561，464，422。建材、家电等偏顺周期板块逆市上涨，表现相对较好。 两会后，市场定价或逐步由“预期”转向“现实”。近期市场出现明显的“高低切换”行情，以北证50为代表的高位中小市值科技股跌幅较大，而低位的顺周期板块，如有色、红利等板块，则表稳健。市场对这一轮顺周期板块的上涨原因存在多种解读：究竟是资金避险情绪下的轮动，还是消费、降息降准等政策预期的驱动，亦或是对经济复苏超预期的信心增强？本周就两会后市场风格切换作进一步分析。 图表1：本周主要AH指数涨跌幅（） 来源：WIND，中泰证券研究所 一、4月市场风格或如何演绎？ 三月后经济数据逐步公布。从基本面来看，近期公布的金融数据与出口数据均未能展现出“旺季”特征，反映出当前经济复苏的压力。进出口方面，按美元计价，2025年12月，我国进出口总值90937亿美元，下降24。其中，出口53994亿美元，增长23；进口36943亿美元，下降84。出口同比增速较去年同期大幅收窄，低于市场预期，创下半年新低。在美国新一轮关税政策背景下，12月本应是企业“抢出口”的高峰期，但出口数据并未展现出显著增长，显示外需仍然疲弱。 图表2：中国出口金额与同比（） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表3：中国CPI与PPI当月同比（） 来源：WIND，中泰证券研究所 金融数据方面，春节后通常是信贷投放的高峰期，但M1增速较弱，居民与企业信贷需求低迷市场融资意愿不足。同时，CPI和PPI数据持续承压，通缩压力仍在强化，企业盈利压力或持续。因此，本轮顺周期板块的反弹更多是杠杆资金和活跃资金借助地方生育政策等消息进行的“高低切换”，其本质仍是避险行为，而非基于经济复苏的逻辑。在此背景下，已经经历一轮调整的债市迎来了较好的配置机会。 图表4：中国M1与M2同比（） 来源：WIND，中泰证券研究所 尽管市场对政策驱动因素有所期待，但实际上，本轮顺周期反弹或更多是部分活跃资金借助局部主题进行的交易，具有较强的短期博弈性质，经济基本面或政策方向并未发生重大变化。 以地方生育政策为例，呼和浩特的生育刺激政策是消费股短期上涨的直接催化剂。然而，本周市场并未延续先前消费股上涨趋势，且周整体跌幅较大。消费政策方面，两会已明确整体政策方向，市场对生育刺激政策的预期差并不大。当前影响生育率的核心问题或是年轻人结婚率和头胎占比下降，仅靠地方性的补贴政策难以产生实质性影响。因此，相关板块的炒作更多是短期行为。 此外，近期债市的大幅调整核心在于资金面趋紧，即政府债集中发行过程中，央行并未采取降准或流动性释放对冲，使得市场流动性预期发生变化。总体来看，当前政策的核心仍是推动以科技为代表的高质量发展，后续政策的重心更多是“应对外部风险”，而非大规模的经济刺激。 本轮顺周期板块的强势，除了国内市场的高低切换逻辑外，也受到欧洲军工和制造业扩张的影响。近期德国大幅增加军备和制造业投资，带动全球黄金、有色金属以及欧洲军工股价格上涨。3月4日德国总理候选人默茨逆转长期以来的财政审慎立场，推动德国财政大幅扩张。三项措施完全落地预计未来十年额外增加德国财政支出1万亿欧元（占GDP的23），平均每年约为GDP的2。本周随着代表地方政府的德国联邦参议院以超过三分之二的赞成票批准修改宪法修正案，全球第三大经济体德国，正式从过去十几年的财政紧缩，转入积极扩张财政支出的全新历史周期。 二、投资建议 对于股市而言，两会后市场的核心矛盾在于这一轮高低切换是否已被市场充分预期，以及资金的持续性如何。在短期博弈加剧的情况下，市场或将在高位宽幅震荡，行业轮动速度加快后再进入调整。 因此，当前的投资策略仍然建议维持“高低切换”的思路，适当回避由高杠杆和高估值推动的中小市值科技股，关注欧洲制造业扩张所带来的有色、军工、核电等安全类资产，以及红利股和债券等防御类资产。 三、周度市场回顾及展望（3月17日3月21日） 本周市场主要指数均下跌，创业板指指数涨幅较大。三大指数中，上证指数下跌16深证成指下跌265创业板指下跌334。本周大类行业大多下跌，其中信息技术指数、电信服务指数跌幅较大。换手率方面，信息技术、电信服务换手率回落明显。从风格表现来看，本周大盘成长板块跌幅较大。 图表5：本周市场主要宽基指数涨跌图表6：本周市场风格指数涨跌 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 本周中信一级行业大多下跌，其中计算机、传媒、电子跌幅较大。 活跃度方面，本周一级行业活跃度大多回升，其中综合消费者服务机械回升明显。 图表7：本周领涨领跌行业 来源：WIND，中泰证券研究所 31指数与行业表现 宽基指数：本周市场主要指数均下跌，创业板指指数涨幅较大。活跃度方面，本周创业指板换手率回落明显。 大类行业：本周大类行业大多下跌，其中信息技术指数、电信服务指数跌幅较大。换手率方面，信息技术、电信服务换手率回落明显。 一级行业：本周中信一级行业大多下跌，其中计算机、传媒、电子跌幅较大。活跃度方面，本周一级行业活跃度大多回升，其中综合消费者服务机械回升明显。 图表8：本周主要宽基指数与大类行业指数涨跌 来源：WIND，中泰证券研究所 图表9：本周中信一级行业涨跌 来源：WIND，中泰证券研究所 32情绪指标跟踪 全市场活跃度：过去十年全A日均换手率区间大致为043，20日平滑后本周全A换手率较上周有所下降。截至3月21日，5日平均换手率达167，处于十年分位的869。创业板指换手率区间大致为15，20日平滑后创 业板指换手率有所下降。截至3月21日，创业板5日平均换手率为213，处于历史分位的676。 图表10：万得全A换手率（）图表11：上证指数换手率（） 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 图表12：深证成指换手率（）图表13：创业板指换手率（） 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 场内融资：本周融资余额有所上升，截至3月20日，融资余额为1940234亿元，较上周末上升24001亿元，5日平滑后融资买入额占全市场成交额96，较上周上升002。 次新股指标：5日平滑后次新股指数换手率较上周下降122，截至3月21日，次新股5日平均换手率达到1007，处于历史分位8870。 图表14：融资余额变化图表15：次新股指数 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 33估值指标跟踪 主要行业估值：PB估值中国防军工、汽车、电子、计算机高于历史中位数； 主要行业估值：PE估值中钢铁、电子、房地产、商业贸易、建筑材料、国防军工、计算机、传媒、汽车、机械设备水平高于历史中位数； 图表16：主要行业估值（PB） 来源：WIND，中泰证券研究所 图表17：主要行业估值（PE） 来源：WIND，中泰证券研究所 风险提示 全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。 评级 说明 股票评级 买入 预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅