非银行业周报：年报后，逢低配置非银

受益于权益投资回暖，主要上市险企2024年净利润实现高增，负债端转型质态持续向好，重视投资端弹性。中国人寿/中国平安/中国太保/中国人保/新华保险2024年全年归母净利润分别同比+108.9%/ +47.8%/ +64.9%/ +88.2%/+201.1%，主要受益于2024年下半年权益市场反弹，带动投资收益和公允价值变动大幅正向贡献，中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国人保2024年全年总投资收益率分别为5.5%/ 5.8%/ 5.6%/ 5.8%/ 5.6%，分别同比+2.9pct/+2.2pct/ +3.6pct/ +4.0pct/ +2.3pct。负债端来看，受益于近年来持续渠道改革以及“报行合一”费用管控，上市险企个险、银保渠道均呈现质态向好态势，且伴随分红险切换，久期压降和NBV增长有望持续。中国人寿/中国平安/中国太保/新华保险/中国太平2024年NBV分别同比+24.3%/ +28.8%/ +20.9%/+106.8%/ +90.0%。伴随宏观经济的持续修复以及宏观配套政策的持续落地，3月以来10年期国债有所反弹，同时权益市场亦有望持续受益，保险资、负两端均有支撑，当前估值仍处近年相对低位，建议重点关注新华保险、中国太保，关注中国人寿、中国平安、阳光保险、中国财险等标的。 券商陆续发布2024年度报告，全年业绩呈现分化格局，但总体修复趋势延续。上周有中国银河、华泰证券等上市券商陆续发布2024年报。分公告节奏来看，我们分别统计提前披露业绩预告/快报和直接发布年报的券商业绩表现。2024年全年，5家提前披露的头部券商加总归母净利润规模517亿元（预告按下限计算，下同），同比增长11%；未提前披露的6家头部券商加总归母净利润527亿元，同比增长15%。提前披露的18家中小券商归母净利润242亿元，同比增长27%。未提前披露的5家中小券商归母净利润60亿元，同比下降29%。纵向来看，多数券商24年全年归母净利润增速较24年前三季度显著回升。我们认为券商之间业绩仍延续分化格局，但总体业绩修复向好趋势不改。 经纪/资管/利息收入均同比转为增长，24Q4单季净利润大幅增长。截至3月28日，2024年已发布年报的21家上市券商营收/归母净利润分别为3698亿元/1139亿元，同比+2%/ +15%。2024Q4营收/归母净利润分别为1075亿元/ 309亿元，同比+10%/+97%，净利润实现大幅增长。从年报收入结构来看，24Q4自营/经纪/资管/利息/投行/其他业务收入占比分别为39%/ 28%/ 9%/8%/ 7%/ 8%。环比分别-0.5%/ +107%/ +14%/ +93%/ +51%/-60%，同比分别+42%/ +86%/ +8%/ +42%/ +4%/-45%。整体来看，单季自营投资收入仍占据较高份额，而经纪/资管/自营与利息收入同比均转为增长。我们认为2024年券商业绩确定性强，临近25年一季度末市场交投热度有所回落，但在增量政策逐步落地的背景下，我们认为全年市场热度有望维持高位，关注政策落地节奏和25Q1券商业绩表现。 投资建议：年初至今政策定调积极，多重政策逐步落地见效，当前非银板块配置仍在舒适区。保险资金长期投资持续入市，头部险企或更加受益于权益投资空间的打开，长端利率反弹有利于保险债券配置和估值修复。券商方面，资本市场平稳运行有助于加速券商业绩筑底进程，交投活跃度提升也有望提振25Q1业绩。 风险提示：政策不及预期，资本市场波动加大，居民财富增长不及预期，长期利率下行超预期。 1市场回顾 本周（2025.03.24-2025.03.28，下同），主要指数涨跌不一，环比上周：上证综指-0.40%，深证成指-0.75%，沪深300指数+0.01%，创业板指数-1.12%。非银方面，多元金融和保险指数上涨。环比上周：非银金融(申万)-0.10%，证券Ⅱ(申万)-0.51%，保险Ⅱ(申万)+0.63%，多元金融(申万)+0.67%。 主要个股方面，环比上周：1）券商：华泰证券-0.17%，中信证券-1.07%，国泰君安-1.08%，中国银河-1.11%。2）保险：新华保险+3.03%，中国太保+1.29%，中国人寿+0.64%，中国平安+0.41%。 图1：本周非银板块指数与沪深300指数表现 图2：2024年至今非银板块指数与沪深300指数表现 图3：A股日均成交金额 图4：沪深300指数与中证综合债指数 2证券板块 2.1证券业务概况 经纪业务：本周沪深两市累计成交0.65万亿股，成交额7.72万亿元，沪深两市A股日均成交额1.29万亿元，环比上周-17.33%，同比+33.72%。 投行业务：截至2025年3月28日，（1）年内累计IPO承销规模为149.60亿元；（2）再融资承销规模为2015.39亿元。 信用业务：（1）融资融券：截至3月28日，两融余额19264.44亿元，较上周-0.57%，同比+25.26%，占A股流通市值2.33%。（2）股票质押：截至3月28日，场内外股票质押总市值为27869.54亿元，较上周-1.51%，同比+3.92%。 2.2证券业务重点图表 图5：截至3月28日IPO与再融资承销金额规模 图6：截至3月28日两融余额与同比增速 图7：本周股票质押市值规模与同比 图8：券商板块市净率(PB) 3保险板块 图9：2024年1-12月累计寿险保费增速 图10：2024年1-12月累计财险保费增速 图11：2024年12月单月寿险保费增速 图12：2024年12月单月财险保费增速 4流动性追踪 4.1流动性概况 货币资金面：本周央行开展1.27万亿元逆回购和4500亿元MLF操作，有1.41万亿元逆回购到期，净投放3036亿元。跨季资金利率多数上行，3月24日-3月28日银行间质押式回购利率R001上行1bp至1.78%，R007上行44bp至2.26%，DR007上行28bp至2.05%。SHIBOR隔夜利率下行3bp至1.73%，6个月AAA同业存单收益率下行3bp至1.91%。 债券利率方面，本周债券收益率下行，1年期国债收益率下行3bp至1.52%，10年期国债收益率下行3bp至1.81%，30年期国债收益率下行4bp至2.03%。 4.2流动性重点图表 图13：DR007和R007 图14：同业存单到期收益率 图15：1年、10年与30年期国债收益率（%） 图16：10年与30年国债期限利差 5行业新闻与公司公告 表1：上周末至本周重点公司公告与行业新闻 6投资建议 投资建议： 年初至今政策定调积极，多重政策逐步落地见效，当前非银板块配置仍在舒适区。保险资金长期投资持续入市，头部险企或更加受益于权益投资空间的打开，长端利率反弹有利于保险债券配置和估值修复。 券商方面，资本市场平稳运行有助于加速券商业绩筑底进程，交投活跃度提升也有望提振25Q1业绩。 标的方面： 保险方面，建议重点关注中国太保、新华保险、中国平安、中国人寿和中国财险。证券方面，建议关注中国银河、中信证券、华泰证券等优质券商标的。 7风险提示 1）政策不及预期：影响资本市场活跃度表现，拖累券商营收；部分政策推出不及预期，或间接令行业创新不及预期。 2）资本市场波动加大：拖累险企和券商投资端表现，造成净利润大幅波动。 3）居民财富增长不及预期：宏观经济复苏放缓，影响居民可支配收入和消费预期，购买力和需求下降拖累保险负债端表现。 4）长期利率下行超预期：险资资产负债匹配难度加大，拖累净投资收益率水平，潜在“利差损”风险上升。