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【宏观专题】宏观看科技股系列二：今年或是“科技股友好型”财政

信息技术 2025-03-17 华创证券 Max

核心结论：科技股或是今年中国资产的“定价锚”，其走势受产业趋势和估值影响，而财政通过赤字和支出影响估值。今年“高赤字”和“中支出”的财政组合或是“科技股友好型”财政。
2025年预算特征：“高赤字”和“低收入”合成的“中支出”
- 高赤字：狭义赤字率4%，创历史新高；广义赤字率约8.4%，与2020年持平。
- 低收入：一本账收入增速仅安排0.1%，为近年最低；二本账收入不确定性高，卖地收入连续三年不及预算。
- 中支出：一本账支出增速安排4.4%，接近近年均值；广义财政支出增速或约5%，接近名义GDP增速目标4.9%。
财政如何影响科技股？
- 行为金融视角：赤字影响动物精神，赤字扩张可视为对动物精神的保护。
- 基本面视角：支出影响贴现率，贴现率越高，科技股估值越低。
什么是“科技股友好型”财政？
- 绝对收益视角：“高赤字”利好科技股估值，赤字扩张不干预科技股趋势。
- 相对收益视角：“中支出”支持科技跑赢，财政支出增速趋近名义GDP增速时，科技股估值更接近“舒适圈”。
为什么今年或是“科技股友好型”财政？
- 经验规律1：近十年，“赤字率提升1个点并创新高”或“广义赤字率提升2个点并创新高”时，科技股拔估值（2015、2020、2023），今年赤字率提升1个点至4%并创新高。
- 经验规律2：近十年，财政支出增速趋近经济增速时，科技跑赢消费（2013~2015），趋远则跑输（2016~2019，2021~2024.9），今年财政支出增速或趋近名义GDP增速目标（4.9%）。
风险挑战：财政会深度缺位吗？
- 从两个预算信号看，今年财政支出兜底能力或较强，深度缺位风险或较小：
  - 中央财政有预留，或连续第三年进行预算调整，下半年财政支出、赤字或仍有提升空间。
  - 大省财政有韧性，6大省收入目标相对有韧性，边际回暖最明显。