24Q4业绩点评：利润超预期，持续提升优质供给化

主要观点： 报告日期：2025-3-27 1）整体业绩：24Q4，拼多多收入为1106亿元(yoy+24%)，低于彭博一致性预期4.7%；公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别录得28.3%/1.9%/3.4%，同比-1.6pct/-0.3pct/+0.2pct；本季度，拼多多Non-GAAP归母净利润达到298.5亿元(yoy+17.2%)，高于彭博一致性预期4.4%。 2）分部业务方面：在线营销服务收入为570亿元(yoy+17.1%)，基本符合彭博一致预期，占收入比重为51.5%；交易服务收入为536亿元(yoy+33.3%)，低于彭博一致预期9.6%，占收入比重为48.5%。 ⚫海外业务：交易业务低于预期，建议关注关税政策对Temu在美影响 24Q4拼多多交易服务收入为536亿元(yoy+33.3%)，低于彭博一致预期9.6%，我们判断主要在于Temu业绩低预期，我们认为今年Temu竞对压力或将更加激烈，尤其是在美国地区。1）亚马逊低价电商平台Haul今年将进一步加大推广力度，今年春季大促，亚马逊重点推广Amazon Haul，消费者在大促期间购买该平台商品可享受50%折扣，其次Haul计划2025年晚些在欧洲推出，与Temu在全球范围内形成国际竞争；2）特朗普上台以来连续两次对华加征10%关税，进一步缩小Temu、Shein等低价电商平台与Amazon等电商的价格差距，同时今年2月1-7日期间，特朗普一度取消T86政策，虽然当前T86政策仍适用，但后续免税政策仍面临较大的不确定性，我们建议持续关注后续美国对华的免税政策变化；3）针对美国对华的关税政策，我们判断Temu会加对大半托管模式推广力度，让具有海外仓的商家提前进行备货来对冲关税政策带来的影响，我们建议持续关注后续Temu半托管模式的经营情况。 分析师：金荣执业证书号：S0010521080002邮箱：jinrong@hazq.com ⚫供给侧加大新质供给力度，消费端百亿补贴叠加新玩法 为了加大新质供给力度，百亿补贴频道相继推出百亿消费券、超级加倍补等新玩法，助力新质商家加快迈进品牌化道路。双11期间平台多次上线超级加倍，对新质供给进行超额补贴，双12活动百亿补贴升级百亿消费券，持续让利消费者，为品牌增长提供确定性，品牌和商品报名活动数量均实现突破。公司通过百亿减免、高质量商家扶持计划等措施有效降低商家成本，虽然在短期内对公司利润侧会产生一定影响，但长期看高质量发展战略重心将持续优化商家和消费者的平台体验，构筑拼多多竞争的护城河。 1.拼多多24Q3：业绩低于预期，费用减 免 政 策 使 得 主 站 利 润 承 压2024-04-06 ⚫投资建议 我们预计2025/2026/2027年公司收入4825/5560/6206亿元(2025-2026年前值为4714/5451亿元)，实现同比+24.6%/+15.2%/+11.6%；预计实现经调整净利润1358/1702/1889亿元(2025-2026年前值为1379/1735亿元)，实现同比+11.0%/+25.3%/+11.0%，维持“增持”评 级。 ⚫风险提示 宏观经济风险；海外业务拓展不及预期；竞争加剧；Temu受到海外本土保护或监管风险。 财务报表与盈利预测 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上;公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。