24Q4业绩点评：利润超预期，持续提升优质供给化

拼多多（PDD） 公司点评 24Q4业绩点评：利润超预期，持续提升优质供给化 2025327 报告日期： 投资评级：增持（维持） 收盘价（美元）12247 近12个月最高最低（美元）1647880 公司价格与纳斯达克指数走势比较 纳斯达克拼多多 50 0 50 分析师：金荣 执业证书号：S0010521080002邮箱：jinronghazqcom 相关报告 1拼多多24Q3：业绩低于预期，费用减免政策使得主站利润承压20240406 主要观点： 24Q4业绩：收入低于预期，利润略超预期 1）整体业绩：24Q4，拼多多收入为1106亿元yoy24，低于彭博 总股本（百万股） 5555 流通股本（百万股） 5555 流通股比例（） 100 总市值（亿美元） 1701 流通市值（亿美元） 1701 一致性预期47；公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别录得2831934，同比16pct03pct02pct；本季度，拼多多NonGAAP归母净利润达到2985亿元yoy172，高于彭博一致性预期44。 2）分部业务方面：在线营销服务收入为570亿元yoy171，基本 符合彭博一致预期，占收入比重为515；交易服务收入为536亿元 yoy333，低于彭博一致预期96，占收入比重为485。 24032406240924122503 海外业务：交易业务低于预期，建议关注关税政策对Temu在美影响24Q4拼多多交易服务收入为536亿元yoy333，低于彭博一致预期96，我们判断主要在于Temu业绩低预期，我们认为今年Temu竞对压力或将更加激烈，尤其是在美国地区。1）亚马逊低价电商平台 Haul今年将进一步加大推广力度，今年春季大促，亚马逊重点推广AmazonHaul，消费者在大促期间购买该平台商品可享受50折扣，其次Haul计划2025年晚些在欧洲推出，与Temu在全球范围内形成国际竞争；2）特朗普上台以来连续两次对华加征10关税，进一步缩小Temu、Shein等低价电商平台与Amazon等电商的价格差距，同时今年2月17日期间，特朗普一度取消T86政策，虽然当前T86政策仍适用，但后续免税政策仍面临较大的不确定性，我们建议持续关注后续美国对华的免税政策变化；3）针对美国对华的关税政策，我们判断Temu会加对大半托管模式推广力度，让具有海外仓的商家提前进行备货来对冲关税政策带来的影响，我们建议持续关注后续Temu半托管模式的经营情况。 供给侧加大新质供给力度，消费端百亿补贴叠加新玩法 为了加大新质供给力度，百亿补贴频道相继推出百亿消费券、超级加倍补等新玩法，助力新质商家加快迈进品牌化道路。双11期间平台多次 上线超级加倍，对新质供给进行超额补贴，双12活动百亿补贴升级百亿消费券，持续让利消费者，为品牌增长提供确定性，品牌和商品报名活动数量均实现突破。公司通过百亿减免、高质量商家扶持计划等措施有效降低商家成本，虽然在短期内对公司利润侧会产生一定影响，但长期看高质量发展战略重心将持续优化商家和消费者的平台体验，构筑拼多多竞争的护城河。 投资建议 我们预计202520262027年公司收入482555606206亿元20252026年前值为47145451亿元，实现同比246152116；预计实现经调整净利润135817021889亿元20252026年前值为13791735亿元，实现同比110253110，维持“增持”评 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 级。 风险提示 宏观经济风险；海外业务拓展不及预期；竞争加剧；Temu受到海外本土保护或监管风险。 重要财务指标单位百万元 主要财务指标 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 393836 482467 556024 620579 收入同比（） 564 246 152 116 经调整净利润 122344 135841 170154 188912 经调整净利润同比（） 802 110 253 110 EPS（元） 609 609 611 611 PE 359 277 256 219 资料来源：wind，华安证券研究所 财务报表与盈利预测 资产负债表 单位百万元 利润表 单位百万元 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 现金及现金等价物 126194 181873 246231 338884 营业收入 393836 482467 556024 620579 应收款项合计 11248 14925 13687 16684 增长率 5638 2458 1525 1161 短期投资 273792 390168 506545 622921 营业成本 153900 188867 216534 241599 其他流动资产 4413 6016 6995 7595 销售收入 3908 3915 3894 3893 流动资产 415648 592982 773457 986085 毛利 239936 293599 339491 378980 固定资产净值 879 2846 3800 5132 营销费用 111301 144740 152907 170659 商誉及无形资产 19 19 19 19 销售收入 2826 3000 2750 2750 使用权资产 5064 5064 5064 5064 行政管理费用 7553 10132 10564 11791 其他非流动资产 83423 95714 106427 117629 销售收入 192 210 190 190 非流动资产 89386 103644 115310 127844 研发费用 12659 16404 17237 19238 资产总计 505034 696626 888767 1113929 销售收入 321 340 310 310 短期借款 5310 5310 5310 5310 权益性投资损益 20553 24123 27801 31029 应付款项合计 92458 117395 123198 145245 除税前利润 1549 1621 1471 1472 其他流动负债 90655 108249 124431 138633 除税前利润 132684 148847 188984 210731 流动负债 188423 230953 252939 289188 销售收入 3369 3085 3399 3396 租赁负债 3192 3192 3192 3192 所得税 20267 23184 29435 32823 其他 107 0 0 0 除税前利润 1527 1558 1558 1558 非流动负债 3298 3192 3192 3192 净利润 112435 125841 159754 178112 总负债 191721 234145 256131 292380 销售收入 2855 2608 2873 2870 普通股股东权益 313313 462481 632636 821549 归属普通股股东 112435 125841 159754 178112 股东权益 313313 462481 632636 821549 销售收入 2855 2608 2873 2870 负债股东权益合计 505034 696626 888767 1113929 经调整净利润 122344 135841 170154 188912 销售收入 3106 2816 3060 3044 主要财务比率会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 回报率 现金流量表 单位百万元 净资产收益率 3589 2897 2525 2168 会计年度 2024A 2025E 2026E 2027E 总资产收益率 2226 1923 1797 1599 净利润 112435 125841 159754 178112 增长率 经营活动资金变动 9495 39757 22926 33091 营业总收入增长率 5904 2250 1525 1161 经营活动现金净流量 121929 165598 182680 211202 EBIT增长率 8471 2172 2031 1166 投资活动资金变动 118356 118065 118323 118549 归母净利润增长率 8731 1917 1923 1149 投资活动现金净流量 118356 118065 118323 118549 总资产增长率 4509 3794 2758 2533 筹资活动现金净流量 1 0 0 0 资产管理能力 现金净流量 4415 47532 64358 92654 应收款项周转率 3487 3687 3887 4087 汇率变动影响 840 0 0 0 应付款项周转率 182 180 180 180 期初现金 121780 126194 173727 238084 总资产周转率 092 080 070 062 期末现金 126194 173727 238084 330738 偿债能力资产负债率 3796 3361 2882 2625 流动比率 221 257 306 341 速动比率 218 254 303 338 资料来源：公司公告，华安证券研究所 分析师与研究助理简介 分析师：金荣，香港中文大学经济学硕士，天津大学数学与应用数学学士，曾就职于申万宏源证券研究所及头部互联网公司，金融及产业复合背景，善于结合产业及投资视角进行卖方研究。2015年水晶球第三名及2017年新财富第四名核心成员。执业证书编号：S0010521080002 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A 股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：