策略周报：关注低估值补涨品种，待回调布局科技主线

香港股市2025年3月10日2025年3月16日 关注低估值补涨品种，待回调布局科技主线 每周策略建议 港股：2月M1M2剪刀差扩大，实体经济活跃度仍不足，但12月社零修复强于季节性，叠加内部政策面释放灵活调节货币政策和提振消费的积极信号，有望在自下而上的DeepSeek科技突围后，自上而下接力提振市场情绪。消费信贷政策推出，有助于降低居民短期融资成本，但解决居民信用收缩的根源在于提振中长期收入预期和信心，例如生育补贴试点的持续扩大。美联储FOMC会议在即，若会后点阵图背后反映出预期经济增长下滑而加大降息幅度，美元或短线下挫，港股有望借势再度冲高。不过，当前恒生指数接近25000左右的估值已经合理偏高，整体估值进一 港股指数 周收盘价 周涨跌幅 年初至今涨跌幅 恒生指数 23959 11 194 恒生科技 5880 26 316 恒生中国企业 8877 04 218 恒生指数上周表现 更新报告 步上修需要基本面数据持续转强和盈利面向上的配合。我们认为当前要关注低估值补涨品种，待回调布局科技主线。重点配置：1）基建链受益地方债提速；2）高股息防御板块；3）稳健消费品牌；4）AI分化后的上游基建及互联网龙头，关注本周腾讯、小米的资本开支指引。 来源：万得、中泰国际研究部 上周港股通资金流动情况（亿港元） 港股通当日买入成交净额港币 美股：上周美股认沽期权成交量创历史新高，看淡情绪短期达到极致，但标普500指数及纳指完成双顶量度跌幅，上周收市价稳守60周线，VIX连续四个交易日下跌。剔除特斯拉的Mag6今明两年预测PE跌至259倍及221倍，对应273及173的盈利增速，估值开始具承接力。美国密歇根大学消费者信心初值再创低位，通胀预期再升，消费者对政策不确定性上升是主因，规避不确定性也是美股下跌的主因，但信贷市场没有反映很大的衰退风险。本周有3月FOMC会议及美股指数及股票期货期权结算日，预计美股将有望超跌反弹。预计标普500指数及纳指的阻力分别在5750点及18500点。短期看多金融、AI软件、Mag7、医疗保健。 美债：10年期美债收益率回升至43水平，2月CPI数据和最新申领失业金人数均局部缓解滞胀担忧，但市场对特朗普政策不确定性的担忧仍在发酵，消费者信心指 数仍在恶化。本周美联储FOMC有望首次揭示官员现阶段对关税的判断，若其释放出因经济衰退风险上升而进一步降息的信号，不排除资金因避险需求上升重回美债，未来一个月可于41至45做10年期美债的波段交易。 美元指数：美元指数在1038附近震荡，美国通胀和就业数据暂时无虞，但政策不确定性使得市场通胀预期仍在恶化，“紧货币、紧财政”的状态使得美元短期易下难上。德国财政扩张计划大概率通过，日本加薪幅度再创新高有利于加息，欧元日元均获基本面好转支持，相对而言美元短期仍面临趋势性下行压力。 美元兑离岸人民币：美元指数阶段性走弱缓解人民币贬值压力，但特朗普对华加征关税持续推进，4月贸易关系评估完成后，关税节奏或加快，进一步压制人民币。在中国央行“稳汇率”态度下料继续保持震荡格局，关注中美贸易谈判和加征关税节奏。 中国12月社零延续反弹，信贷仍偏弱 今年前两个月社零增速回升，消费品以旧换新政策继续显效带动部分可选消费品类保持增长。2月M1M2剪刀差扩大，企业中长贷大幅下滑，实体经济活跃度不足，资金循环效率有待提升。 美国2月CPI局部消除滞涨忧虑 美国2月CPI同比增速回落至28；核心CPI同比增速下降至31，环比也降至02。食品及能源价格升幅放缓，推动整体CPI增速下降。 风险提示：国际形势复杂多变；政策效果不及预期；地缘政治风险加剧。 40000 30000 20000 10000 000 10000 来源：万得、中泰国际研究部 分析师 颜招骏CFA 85223591863 alvinnganztsccomhk助理分析师 陈雅蕙 85223591858 yahuichenztsccomhk 港股宏观基本面及政策追踪 中国宏观数据及政策跟踪： 以旧换新支持12月社零同比增速延续反弹 12月社零同比增长40，较去年12月增速加快03个百分点。社零三年平均增速反弹至40，商品零 售、餐饮收入和除汽车以外消费品的自2021年以来平均增速也反弹明显。限额以上商品来看，粮油食品等基础生活品类保持较好增势；体育、娱乐用品高增长尚能保持，12月单月同比增长25；通讯器材、家具类、家用电器和音像器材等品类继续受益消费品以旧换新政策，12月同比均保持1030的双位数高增长；但其他未有受惠政策的可选消费仅温和反弹。汽车零售额的自2021年以来平均增速持续走弱， 12月同比跌幅较去年12月扩大39个百分点至44。 图表1：12月社零四年平均增速反弹 图表2：12月限额以上四年平均增速 8月9月10月11月12月12月 100 8060402000 25010月11月12月12月200150100 5000 50 100150 来源：万得、中泰国际研究部。来源：万得、中泰国际研究部。 2月信贷数据仍显示实体经济活力不足 2月M2同比增长7，增速与1月持平，反映流动性总量保持平稳，但M1同比仅增01，较上月回落 图表3：2月信贷扩张动能明显减弱 图表4：2月M1M2剪刀差扩大 202102202202202302202402202502 M1M2右轴 M1同比 200 M2同比 100 080 060 040 020 000 020 040 060 080 100 150 50 100 00 50 50 00 100 50 150 03个百分点，仍处于历史低位。2月M1M2剪刀差扩大，显示资金更多停留在定期存款或理财等低流动性资产中，未充分进入实体经济循环。2月单月新增人民币同比少增4400亿元，信贷扩张动能有所减弱。分部门看，2月居民短期贷款减少2741亿，消费需求延续低迷；居民中长期贷款同比多减112亿，这一点与年初以来地产销售稳步回暖有所背离，或与年初提前还贷因素有关。2月企业短贷同比少增2000亿，企业中长期贷款同比大幅少增7500亿，是信贷的主要拖累项，或与前两月特殊再融资债发行加速有关。2月票据融资同比多增4460亿，再度出现明显冲量。 202002 202007 202012 202105 202110 202203 202208 202301 202306 202311 202404 202409 202502 来源：万得、中泰国际研究部。来源：万得、中泰国际研究部。 短期降准或先行，降息仍待“择机” 3月13日，央行明确了对于降准降息的择机框架，但落地时点仍存在一定的博弈空间。2月M1增速仅 01，反映企业现金流收缩，但春节后央行通过逆回购净回笼资金的操作表明，短期流动性压力尚未达到触发全面宽松的阈值。央行强调“择机降准降息”，可能更多是响应2024年四季度货币政策执行报告中强调“灵活调整政策力度和节奏”，叠加当前经济基本面未出现失速风险，DeepSeek带来AI产业突破等结构性亮点也部分对冲下行压力，预计决策层对总量工具的使节奏或趋于谨慎，全面降息可能需要等待中美关系摩擦等外部压力明显上升，或二三季度后出口拉动效应明显减弱带来内部经济增长失速等状况留足空间。不过，年初以来财政政策前置发力与政府债供给压力激增，亟需流动性对冲，短期降准概率仍然较大。 短期信贷刺激落地，关注长效制度并进 3月14日，金融监管总局出台消费金融新政，加大对批发零售、文化旅游等服务业信贷投放，通过降低居民短期融资成本刺激需求。从当前CPI和PPI来看，物价回升压力较大，消费疲弱的根源是内需不足，服务业的价格压力仍然较大，因此市场对于需求端提振的相关政策会有更多积极反馈。不过，消费的持续回暖，除了通过补贴和信贷政策鼓励居民加杠杆，还需要解决居民未来收入预期和信心偏低的根源问题。这就需要社会保障、收入增长等中长期政策助力，包括提高居民医保和基础养老金、生育补贴、新增免费学前教育试点等等，这些制度性安排的持续加码落地，才能为中长期消费潜力释放奠定基础。 海外市场宏观数据及政策： 2月美国通胀如期回落 图表5：美国国债收益率走势 图表6：利率期货对未来数次FOMC利率的预期 10年期国债期限溢价 通胀预期 10年期名义利率 10年期实际利率 Mar25 Jun25 Jul25 600 500 400 300 200 100 000 100 200 10 08 06 04 02 00 02 04 Sep25 Dec25 Fedfundrate 550 500 450 400 350 300 250 美国2月CPI同比增速回落至28；核心CPI同比增速下降至31，环比也降至02。食品及能源价格升幅放缓，推动整体CPI增速下降。CPI数据公布后，利率期货对6月降息25个BP的预期小幅回升。具体分项来看，核心商品CPI继续有序放缓，房租的环比增速下降至03，同比升幅也在下降，预计房租CPI在上半年仍持续下降。高频数据Truflation于3月继续回落，预计3月的CPI延续下行态势。2月份的通胀数据显示美国的消费需求暂时保持有序放缓，不温不火的通胀数据局部消除滞胀忧虑，但是若特朗普坚持当前全面推进关税及削弱政府支出等政策，不排除年内的衰退风险上升，届时也会进一步打开美联储的降息窗口。 20240201 20240301 20240401 20240501 20240601 20240701 20240801 20240901 20241001 20241101 20241201 20250101 20250201 20250301 来源：Bloomberg、中泰国际研究部来源：Bloomberg、中泰国际研究部左轴单位为。 上周市场走势回顾 港股大盘、情绪、资金面：港股大盘高台震荡 图表7：恒生指数恒生科指走势 图表8：港股主板20天平均沽空比例（扣除盈富基金） 恒生指数 恒生科技（右轴） 20天平均沽空比率（右轴） 恒生指数 26000 24000 22000 20000 18000 16000 14000 6500 6000 5500 5000 4500 4000 3500 3000 2500 26000 24000 22000 20000 18000 16000 14000 12000 250 200 150 100 50 上周恒生指数全周微跌11，收报23959点；恒生科指下跌26，收报5880点。大市日均成交金额按周下跌112至2824亿港元。截至3月14日，港股主板的20天平均沽空比例为153，较上周变化不大。 2024311 2024411 2024511 2024611 2024711 2024811 2024911 20241011 20241111 20241211 2025111 2025211 2025311 20240101 20240201 20240301 20240401 20240501 20240601 20240701 20240801 20240901 20241001 20241101 20241201 20250101 20250201 20250301 来源：万得、中泰国际研究部来源：Bloomberg、中泰国际研究部 上周12大恒生综合行业分类指数中，原材料、必选消费、能源、医疗保健分类指数全周上升17至45不等。在美元指数走弱和国际金价持续走强的背景下，原材料和能源板块涨幅靠前。本月以来涨幅靠前的综合企业、资讯科技和可选消费在上周则明显回调。 图表9：港股行业周涨跌幅（20253102025314） 恒生12大行业 上周涨跌幅 本月以来涨跌幅 年初以来涨跌幅 原材料业 45 162 190 必需性消费 26 90 103 能源业 25 25 54 医疗保健业 17 39 227 工业 02 27 74 公用事业 00 11 33 金融业 02 22 114 地产建筑业