25年全球暂无新增锑矿供给，国内锑价有望往海外高价弥合

证券研究报告/行业研究 25年全球暂无新增锑矿供给，国内锑价有望往海外高价弥合 华西证券研究所 有色金属行业首席分析师：晏溶 执业证号：S1120519100004 有色金属行业分析师：熊颖 执业证号：S1120524120001 时间：2025年3月13日 请仔细阅读本报告尾部的重要法律声明 摘要/Abstract 中国锑产储全球第一，2024年产量占比为60%，近十五年全球锑产量下滑40%，中国锑产量下滑60% 锑是不可再生资源，据USGS数据，锑金属产储均集中于中国、俄罗斯和玻利维亚。2024年预计全球锑储量为200万吨，其中中国储量为67万吨，位居全球第一，2024年全球锑矿产量预计为10万吨，其中中国产量为6万吨，占全球产量的60%。近十五年全球锑产量下滑40%，中国锑产量下滑60%：锑的选矿环节产生废水、尾渣，冶炼环节产生废气和废渣，近年来随着我国国家安全环保政策日益收紧，导致国内锑矿山资源供应能力逐步下降，进而带动全球锑供应能力的收缩。据USGS数据，2024年全球锑产量较2010年大幅下滑40%，十五年间的CAGR为-4%；中国产量大幅下滑60%，十五年间的CAGR为-6%。缅甸占2024年全球锑矿产量的5%左右，但该国不稳定的安全局势引发的运输问题导致其锑供应有限且不可靠，也对全球供应稳定性产生了一定的影响。 2024年俄罗斯锑供应大幅缩减，且预计25年锑供应或进一步缩减 俄罗斯2021年全球锑矿产量为2.5万吨，占比为22.7%，全球排名第二，但自俄乌战争爆发以来，俄罗斯锑矿产量销售受限，Polyus2023年报显示锑产量为2.71万吨，但在USGS统计表上显示俄罗斯产量只有1.3万吨，我们估计大概率是考虑了可出售的产量情况，且根据其2024年年报数据显示，2024年锑产量仅为1.27万吨，同比大幅下滑53%。根据Polyus2024年年报显示，Olimpiada矿山含锑的Vostochny矿坑第四阶段目前已开采完毕，并且第五阶段的剥离活动将持续到2026年和2027年才能使得品位得到恢复，叠加公司锑库存价值从2023年底的2200万美元降至2024年底的100万美元，我们预计极地黄金2025年锑供给或将进一步收紧。考虑到2024年俄罗斯锑产量占全球产量的13%，俄罗斯的锑供应的预期收紧或进一步加剧全球锑供应紧张局面，预计将给全球锑定价带来显著影响。 摘要/Abstract 美国本土不开采锑矿，中国为美国最主要的锑进口国 据USGS数据，自2001年美国爱达荷州Sunshine矿关闭以来，美国本土就没有再开采过锑矿，2024年美国没有开采出可销售的锑。据美国地质调查局披露数据显示，2024年美国锑表观消费量预计为2.4万吨，蒙大拿州的一家公司使用进口原料生产了原生锑金属和氧化物，再生锑的生产来自用于铅酸电池行业中从废旧铅酸电池中回收的锑铅，2024年回收锑供应了估计美国国内表观消费量的约15%，其余85%来自进口。且美国进口锑产品中，氧化锑进口量最大，2024年美国氧化锑进口量为2万吨，同比大幅增长43%，约占表观消费量的83%。2020-2023年，美国进口氧化锑中，从中国进口量的占比为76%，比利时为11%，玻利维亚为6%。整体来看，2024年，中国仍旧为美国最主要的锑进口国。 中国锑产量受制于环保问题及国家政策逐年下滑 近年来，随着我国环保政策日趋严格，锑行业面临较大环保压力，部分环保不达标的产能逐步出清；新建、扩建锑开采项目属于限制类，“投资管理部门不予审批、核准或备案，土地管理、环境保护、工商等部门不得办理有关手续”，证照发放限制增量项目释放。我国锑供应受到压制。近几年，我国锑产量逐渐下降，其主要原因是我国自2009年开始，原国土资源部开始逐步加大对锑资源生产的监管力度，每年下达锑矿总量控制指标。我国锑年产量峰值为2008年的18万吨，此后锑产量呈现逐年下滑态势。到2024年，我国锑产量仅为6万吨，较2008年大幅下滑67%。 摘要/Abstract 中国是全球最大的消费国，531光伏抢装潮或刺激锑需求，锑出口管制实施后，我国2024年锑出口量远低于近7年均值 中国是全球最大的产锑国，同时也是全球最大的锑需求国。2021年，全球锑消费合计约13.9万吨，中国消费约8万吨。锑的主要消费在阻燃行 业，而高性能钢材、太阳能光伏电池等领域需求增长迅速。2021年，太阳能光伏电池产量为23405.4万千瓦，同比增长42.1%。2025年2月9日，国家发展改革委、国家能源局发布《关于深化新能源上网电价市场化改革促进新能源高质量发展的通知》。其中提到改革重点之一为区分存量和增量项目分类施策，即存量项目和增量项目以2025年6月1日为节点划分。该《通知》的发布或促进531光伏抢装潮从而刺激光伏玻璃中锑的需求量。根据中国海关总署数据，2024年我国氧化锑出口量为3.04万吨，较2017-2023年的出口均值3.97万吨下滑23%。且截至2月底，国内 锑价相较海外价格，仍有较大差距，或导致我国锑品进口量进一步下滑，国内原料紧张局势或进一步凸显。 中国实施锑出口管制后，海外锑价再创纪录 2024年9月15日，中国商务部开始实施对“部分锑、超硬材料相关物项实施出口管制”。2024年12月3日，中国商务部表示，禁止两用物项对美国军事用户或军事用途出口，原则上不予许可镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口。海外方面，中国作为全球锑供给主导国，2024年贡献了全球60%的锑矿，因此，在中国宣布新的出口限制后导致海外锑阶段性短缺，海内外锑价差逐步拉大，截至3月6日，欧洲市场锑现货价格为5.95万美元/吨，而国内锑锭（99.65%）价格为18万元/吨，分别较春节前上涨50%、27%。截至3月初，国内锑价相较海外价格，仍有较大差距。 摘要/Abstract 2025年暂无新增锑矿供给，且复产项目进度尚未可知 我们梳理了海外锑矿复产及新开发计划，发现有较多的棕地项目和绿地项目在开发过程中，较快的项目包括计划于2026年初生产第一批矿石，预计年产能为5,400吨锑和1.28吨黄金的澳大利亚新南威尔士州的Hillgrove金锑项目，该项目属于棕地项目，于2015/16年度停止了运营，与绿地开发相比，该项目开发的资本成本较低，拥有开采所需的大部分地面和地下基础设施；计划在2025年底前投产的位于美国阿拉斯加的TreasureCreek项目，年产能为5000吨锑，在1915年至1977年曾间歇性开采，此外还有其余绿地及棕地项目在开发中。 受益标的 锑矿资源在全球储量不算紧缺，为应对锑价格高涨也有较多棕地项目准备复产，但复产时间快慢尚未可知，短期内锑价高位的情况暂难改变。此外，国内锑价相较海外价格，仍有较大差距，且根据百川盈孚，春节后，由于国内外锑锭价差较大，进口矿稀缺，锑原料相当紧俏，国内锑锭企业开工率处于偏低水平，导致国内锑价持续上涨，国内锑价后市有望逐步向国外高价弥合。受益标的有2024年自产锑计划产量1.8万吨的 【湖南黄金】、2023年高峰矿和铜坑矿采选出的精矿含锑金属量9,423.7吨的【华锡有色】、锑控制资源量达到46.14万金属吨的【华钰矿 业】】、2023年年产三氧化二锑6,146吨的【豫光金铅】。 风险提示 1）供应释放较快；2）阻燃剂需求增速不及预期；3）铅蓄电池需求增速不及预期；4）光伏装机增量不及预期；5）环保政策变动风险；6）地缘政治扰动风险。 一 2025年全球锑暂无新增供应，国内锑价有望向海外高价弥合 中国主导全球60%锑供给，近十五年全球锑产量整体大幅缩减 中国锑产储全球第一，2024年产量占比为60%：锑是不可再生资源，据USGS数据，锑金属产储均集中于中国、俄罗斯和玻利维亚。2024年预计全球锑储量为200万吨，其中中国储量为67万吨，位居全球第一，占全球储量的34%；俄罗斯储量为35万吨，占全球储量的18%；玻利维亚储量为31万吨，占全球储量的16%。2024年全球锑矿产量预计为10万吨，其中中国产量为6万吨，占全球产量的60%；塔吉克斯坦产量为1.7万吨，位居第二；俄罗斯位居第三，产量为1.3万吨。 图1：USGS预期2024年全球锑储量占比 图2：USGS预期2024年全球锑产量占比 图3：历年全球及中国锑产量及中国锑产量占比情况 数据来源：USGS，华西证券研究所 数据来源：USGS，华西证券研究所 数据来源：USGS，华西证券研究所 近十五年全球锑产量下滑40%，中国锑产量下滑60%：锑的选矿环节产生废水、尾渣，冶炼环节产生废气和废渣，近年来随着我国国家安全环保政策日益收紧，导致国内锑矿山资源供应能力逐步下降，进而带动全球锑供应能力的收缩。据USGS数据，2024年全球锑产量较2010年大幅下滑40%，十五年间的CAGR为-4%；中国产量大幅下滑60%，十五年间的CAGR为-6%。缅甸占2024年全球锑矿产量的5%左右，但该国不稳定的安全局势引发的运输问题导致其锑供应有限且不可靠，也对全球供应稳定性产生了一定的影响。 24年俄罗斯锑产量大幅缩减，且预计25年将进一步收缩 2024年俄罗斯锑供应大幅缩减：俄罗斯2021年全球锑矿产量为2.5万吨，占比为22.7%，全球排名第二，但自俄乌战争爆发以来，俄罗斯锑矿产量销售受限，Polyus2023年报显示锑产量为2.71万吨，但在USGS统计表上显示俄罗斯产量只有1.3万吨，我们估计大概率是考虑了可出售的产量情况，且根据其2024年年报数据显示，2024年锑产量仅为1.27万吨，同比大幅下滑53%。 俄罗斯25年锑供应或进一步缩减。根据Polyus2024年年报显示，Olimpiada矿山含锑的Vostochny矿坑第四阶段目前已开采完毕，并且第五阶段的剥离活动将持续到2026年和2027年才能使得品位得到恢复，叠加公司锑库存价值从2023年底的2200万美元降至2024年底的100万美元，我们预计极地黄金2025年锑供给或将进一步收紧。考虑到2024年俄罗斯锑产量占全球产量的13%，俄罗斯的锑供应的预期收紧或进一步加剧全球锑供应紧张局面，预计将给全球锑定价带来显著影响。 图4：俄罗斯今年锑产量情况 数据来源：USGS，华西证券研究所 图5：俄罗斯今年锑产量情况 数据来源：Polyus公司年报，华西证券研究所 锑主要用途为阻燃剂，该领域中锑的替代仍面临挑战 锑应用场景广泛，主要用途为阻燃剂：锑作为“工业的味精”，广泛用于阻燃剂、蓄电池及铅合金、玻璃陶瓷、化学制品、催化剂等工业及军事领域。根据亚洲金属网数据，其中用于阻燃剂生产的锑约占锑消耗总量的60%，制造电池中的合金材料、滑动轴承和焊接剂所消耗的锑约占20%，其他方面的消耗约为20%。锑最主要的用途是将它的氧化物(三氧化二锑)用于制造耐火材料。三氧化二锑形成锑的卤化物的过程可以减缓燃烧。除了含卤素的聚合物阻燃剂以外，三氧化二锑几乎总是与卤化物阻燃剂一起使用。这些阻燃剂常应用于儿童服装、玩具、飞机和汽车座套等，也常用作玻璃纤维复合材料I俗称玻璃钢)工业中聚酯树脂的添加剂，如轻型飞机的发动机盖。此外，锑是电和热的不良导体，在常温下不易氧化，有抗腐蚀性能。因此，锑在合金中的主要作用是增加硬度，常被用作金属或合金的硬化剂。含锑铅基合金耐腐蚀，是生产车船用蓄电池电极板、化工泵、化工管道、电缆包皮的首选材料；锑与锡、铝、铜的合金强度高，极耐磨损，是制造轴承、轴衬及齿轮的绝好材料。除此之外，锑也被用在生物学或医学领域。如含锑药剂(antimonial)被用作催吐剂，酒石酸锑钾(俗称吐酒石)曾用作治疗血吸虫病的药物，它后来逐渐被吡喹酮所取代。锑及其化合物也被用于多种兽医药剂，例如安修马林(硫苹果酸锑锂)用作反刍动物的皮肤调节剂。并且，高纯度锑及锑金属化合物(铟锑、银锑、镓锑等)也是生产半导体和热电装置的理想材料。锑常被用作超高电导率的n-型硅晶圆的掺杂剂，这种材料用于生产二极管、红外线探测器和霍尔效应元件，而