- 核心观点：国内油脂大局稳定，豆粕溢价回落风险高。
- 市场回顾：
- CBOT大豆受南美丰产上市冲击及美国加征关税风险拖累偏弱，但2025/26产季题材交易回归，减产预期对其支撑偏强。
- 国内豆粕市场短期受CBOT市场大豆期货预期稳定影响，叠加国内阶段性高基差支撑，风险偏好或仍在；但中期全球大豆结转库存高，供应充足，豆粕上涨驱动或有明显减弱。
- 菜粕即将进入水产备货周期，但豆粕性价比优势更明显，菜粕阶段性供应压力较大，刚需采购或很难进一步压缩豆菜粕价差，短期内菜粕或依然围绕豆粕市场行情波动。
- 市场驱动因素及风险评估：
- 美国关税新政是最大威胁，可能导致加拿大菜籽油出口市场重构，引发市场波动。
- 3月南美天气风险大幅回落，油料端交易开始切换至2025/26产季美豆种植预期。
- 美豆种植面积预计下调310万英亩至8400万英亩，市场预期偏差不大。
- 2025年美豆单产预计提高1.8蒲式耳/英亩，达到52.5蒲式耳/英亩，产量略有增加。
- 需求方面，预计2025/26年度的大豆期末库存为3.2亿蒲式耳，比2024/25年度的预测减少6000万蒲式耳。
- 美豆种植面积同比大幅缩减，新季天气容错空间变小，4月下旬播种初期若干旱形势或高温少雨天气持续，大概率会引发市场避险情绪增加。
- 国内豆粕成本估值稳定，高基差下逢低买盘强：
- CBOT大豆期货市场行情稳定，巴西大豆出口报价或相对稳定在每蒲式耳130-150美分。
- 国内5月进口大豆成本动态成本或在3400-3550元/吨，豆粕动态的理论成本区间在2750-2900元/吨。
- 3月国内预计到港大豆400万吨左右，4月到港850万吨左右，5-7月预计到港量较多，月均约1200万吨。
- 3月国内进口大豆存在缺口，或加速油厂大豆和豆粕去库，支撑豆粕高基差提供稳定性。
- 棕榈油强现实及豆油估值支撑，油脂大局稳定：
- 3月东南亚棕榈油开始进入增产周期，马来西亚开斋节假期及印尼执行B40政策也均有望提振国内消费。
- 马来西亚棕榈油库存预计有小幅回升，印尼棕榈油库存后期仍有较大得修复空间。
- 国内进口棕榈油利润倒挂，预期2-4月棕榈油月均到港量仅20万吨，低库存且维持刚需供给。
- 棕榈油强现实逻辑不变，但基于增产逻辑，期货预期有望提前走弱。
- 菜系“弱现实+强预期”，受政策扰动影响减弱：
- 国内油厂和华东地区菜油、港口菜粕库存依然在高位，消费淡季且性价比较低，菜系依然面临较低的去库压力。
- 国内对加拿大进口菜籽反倾销调查接近尾声，后期出来限制菜籽进口措施的可能性较高。
- 加拿大新季减产题材发酵，国内菜系在成本预期主导下，多头情绪有望回暖。
- 菜粕，尽管即将进入水产备货周期，但豆粕性价比优势更明显，菜粕阶段性供应压力又较大，刚需采购或很难进一步压缩豆菜粕价差。
- 研究结论：
- 短期豆粕看回调，中期豆粕出现天气升水概率高。
- 中周期，油脂或强于蛋白粕，菜系或强于豆系，买菜油空棕榈油套利值得关注。
- 风险因素：
- 4-5月美豆在播种初期，市场计价干旱天气风险的可能性偏高。
- 美国清洁燃料生产信用(45z)方案还未最终确认，印尼B40执行过程中变故也多，政策预期方向出现偏差，容易引发油脂行情。
- 美国加征关税引发其农产品进出口市场变故较多，影响直接且巨大。
