Q4业绩表现超预期，同店销售额12月重回增长

买入 2025年02月25日 Q4业绩表现超预期，同店销售额12月重回增长 李卓群+852-25321539Grayson.li@firstshanghai.com.hk FY24Q4业绩概览：FY24Q4公司总收入96.13亿元，同比+36%，较我们此前预期高5.3%；毛利率为59.98%，同比+9.7pct，较我们此前预期高0.82pct；GAAP经营利润9.95亿元，同比+368%，经营净利润率为10.4%；GAAP净利润8.41亿元，净利率8.7%，较我们此前预期高12.1%；Non-GAAP净利润9.28亿元，同比+ 164%，Non-GAAP净利率9.7%。 竞争格局变化+暖冬等因素，饮品淡季业绩超预期：FY24Q4业绩表现超预期，我们认为原因如下，1）竞争格局的持续改善，公司持续的收窄价格优惠，客单价同比有所提升。2）FY24Q4整体气温偏暖，这导致其销量略高于预期。3）由于轻乳茶系列产品的推出以及暖冬导致的冷饮占比同比提升，其单杯原材料成本较预期降低从而带动毛利率提升。4）门店运营保持高效率，门店经营利润率19.6%，同比+6.10pct。此外，在费用方面，销售费用率6.0%，同比+0.3pct；管理费用率6.6%，同比-1.3pct；费用总体控制良好。 门店规模保持扩张，海外业务布局加速：公司在Q4末的门店总数为22,340家，净新开门店数997家。门店中自营店为14,591家，增长655家，联营门店为7,780家，增长373家，海外门店：新加坡为51家，增长6家；香港为5家，增长5家；此外，公司已经与HIB建立了战略合作伙伴关系进军马来西亚市场，据公开信息，截止25年1月底，HIB通过特许经营模式在马来西亚已开出5家瑞幸门店。 自营门店季度SSSG下滑显著收窄，24年12月重回增长：FY23Q4由于行业竞争 及 公 司 加 速 开 店 影 响 ， 门 店 销 售 额 的 压 力 已 经 显 露 ， 基 数 较 低 。 在 此 后FY24Q2-Q4数个季度时间内，公司竞争格局显著好转，开店速度回归常态，量价持续的恢复性增长帮助自营门店SSSG下滑显著收窄，值得注意的是，自营门店SSSG已于24年12月重回增长，我们预测其自营门店的SSSG今年将保持稳中有升的态势。 主要股东大钲资本（36.7%） 产品销售百花齐放，活跃用户同比高增：2024年公司总计发布119个新SKU，维持一贯的快速出新速度，体现其强大的研发能力；全年饮品总计销售杯数约30亿杯，共有12款产品自发布以来销售量突破1亿杯。24Q4公司月均活跃交易用户数为7,780万，同比+24.5%。 目标价39美元，维持买入评级：公司重回正常经营发展轨道，各项经营指标持续恢复。关于咖啡豆成本影响，如我们此前报告所言，瑞幸具备规模和自建工厂等优势，并于年初对加盟商的原材料出售采取降价处理，相信咖啡豆成本波动其对于公司财务表现影响有限。我们采用DCF估值（WACC 12%，永续增长率3%），求得合理股价应为39美元，比当前股价高出30%，维持买入评级。 风险提示：咖啡豆期货价格提升造成毛利率下降，饮品客单价提价不及预期。 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2025第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。