有色金属周报：国内政策表态积极，继续看好春季行情

本周（02/17-02/21），上证综指上涨0.97%，沪深300指数上涨1.00%，SW有色指数下降1.52%，贵金属COMEX黄金上涨1.70%，COMEX白银上涨0.12%。工业金属LME铝、铜、锌、铅、镍、锡价格分别变动1.54%、0.53%、2.87%、1.03%、0.16%、3.17%；工业金属库存LME铝、铜、锌、铅 、镍、锡分别变动-3.59%、4.91%、-5.56%、-1.72%、4.92%、-5.63%。 工业金属：国内政策表态积极，继续看好金属价格春季行情。核心观点：1月美国零售销售月率录得-0.9%，预期-0.2%，显示消费疲软；国内1月新增社融70567亿元，超出预期，同时政府政策表态非常积极，支持民营企业发展，继续看好金属价格上行。铜方面，供应端，本周SMM进口铜精矿指数报-10.8美元/吨，周度环比减少2.13美元/吨，铜冶炼厂盈利能力继续恶化，另外印尼仍未批准自由港寻求的铜精矿出口许可，贸易商仍在等待出口许可。需求端，国内铜线缆企业开工率70.08%，环比增长12.97pct，复工复产持续推进。铝方面，供应端，氧化铝现货价格止跌企稳，但氧化铝运行产能仍旧维持高位，氧化铝价格顶部压力仍存；需求端，受铝价拉涨影响，终端企业以刚需备库及消耗成品库存为主。社会库存持续累增，但增幅趋缓。成本端：石油焦价格延续上涨趋势，预焙阳极的成本端支撑尤为坚挺。重点推荐：洛阳钼业、紫金矿业、西部矿业、金诚信、中国有色矿业、中国铝业、中国宏桥、天山铝业、云铝股份、神火股份。 能源金属：短期供给增量趋势明确，下游以刚需采购为主，锂价或偏弱运行。锂方面，下游材料厂节前备库充足，仅有部分厂家存少量刚需补库需求，目前3月排产暂未有明确指引，市场整体以谨慎观望为主。大部分检修锂盐厂结束检修工作，还有部分锂盐厂处于产量爬坡中，供给增量趋势明确，供过于求格局之下锂价或偏弱运行。钴方面，供给端，目前现货市场库存较多，市场可流通货源充足；需求方面，下游存在刚需询盘，但市场成交体量有限，采购行为较为谨慎，预计维持供大于求局面，钴价预计偏弱运行。镍方面，由于成本倒挂，部分镍盐厂面临亏损尚未复工；需求端三元前驱体企业因终端需求减弱导致订单量下降，预计镍盐价格短期偏震荡。重点推荐：藏格矿业、中矿资源、华友钴业、永兴材料、盐湖股份。 贵金属：特朗普政策威胁提振避险需求，继续看好金银价格后续表现。虽然美联储重申不急于降息，但特朗普再度抛出新的政策威胁，表示或将在4月宣布更高的汽车关税，对芯片和药品的关税也将大幅提高，进一步提振避险需求，持续看好金价表现。中长期来看，美元信用弱化为主线，看好金价中枢上移。白银兼具金融和工业属性，近年来光伏用银增长带动供需格局紧张，银价弹性相对更高，价格有望创历史新高。重点推荐：万国黄金集团、中金黄金、山金国际、招金矿业、赤峰黄金、山东黄金、湖南黄金，关注中国黄金国际，白银标的推荐兴业银锡、盛达资源。 风险提示：需求不及预期、供给超预期释放、海外地缘政治风险。 重点公司盈利预测、估值与评级 1行业及个股表现 图1：期间涨幅前10只股票（02/17-02/21） 图2：期间涨幅后10只股票（02/17-02/21） 2基本金属 表1：金属价格、库存变化表 2.1价格和股票相关性复盘 图3：黄金价格与山东黄金股价走势梳理 图4：阴极铜价格与江西铜业股价走势梳理 图5：华友钴业股价与硫酸钴价格走势梳理 图6：天齐锂业股价与碳酸锂价格走势梳理 2.2工业金属 2.2.1铝 （1）价格周度观点 本周（02/17-02/21），基本面，观测电解铝行业成本端，电解铝即时完全平均成本约16,940元/吨，较上周四下跌119元/吨，成本端支撑继续走弱。需求端，受铝价拉涨影响，终端企业陷入观望，下游铝加工材企业发货量难见起色，工厂原料库存流转天数回升艰难，以刚需备库及消耗成品库存为主。库存方面，SMM主流铝消费地周度库存录得84.50万吨，累库2.7万吨，库存绝对量持续累增，但增幅趋缓。从同比维度看，目前铝市库存略高于去年同期水平，当下供应弹性释放与需求恢复节奏的季节性错配，并未有明显超季节性偏弱趋势。 表2：铝产业链价格统计 图7：上海期交所同LME当月期铝价格 图8：全球主要交易所铝库存（万吨） （2）利润 图9：预焙阳极盈利梳理（元/吨） 图10：电解铝单吨盈利梳理 图11：氧化铝单吨盈利梳理（单位：元） （3）成本库存 图12：2025年2月全国平均电解铝完全成本构成 表3：国内主要地区电解铝社会库存（单位：万吨） 图13：国产和进口氧化铝价格走势 2.2.2铜 （1）价格周度观点 本周（02/17-02/21），宏观方面，2024年1月美国零售销售月率录得-0.9%，为年初以来最大降幅，显示消费疲软。特朗普政府扩大关税范围，对进口汽车、药品、芯片等产品征收25%的关税。美联储继续关注通胀和经济形势，预计通胀将有所下降，但上行风险依然存在。中国1月新增社融超出预期，显示出政府债务发行和信贷改善对经济的支撑，财政政策将继续保持积极姿态。基本面方面，国内电解铜库存仍在垒库，上海地区库存录得21.21万吨。现货市场表现不活跃，升水跌至贴水100元/吨附近，下游开工仍存隐患，终端消费能否发力成为3月关注重心。调期费波动使得进口比价恶化，进口亏损扩大至1200元/吨，冶炼厂计划增加出口量。 图14：三大期货交易所铜库存合计+保税区（吨） 图15：铜精矿加工费（美元/吨） 图16：上海期交所同LME当月期铜价格 图17：全球主要交易所铜库存（万吨） 2.2.3锌 （1）价格周度观点 本周（02/17-02/21），伦锌：周初，因上周五美国“恐怖数据”1月零售销售月率录得-0.9%，是自去年1月以来最大降幅，而美联储哈克表示，当前经济情况支持暂时保持政策稳定，美国2月NAHB房产市场指数公布值低于预 期，伦锌震荡上行；接着特朗普在出关税“重拳”，宣布将会对汽车、芯片征收约25%的关税，美元指数全日震荡上行，企稳107关口，伦锌出现小幅回落； 随后因美国1月新屋开工总数年化最终低于预期的139万户，录得136.6万户，同时海外锌锭持续减少，对伦锌起到底部支撑作用，再加上我国宏观利好的释放，带动伦锌震荡上行。本周伦锌重心整体走高，截至本周四16：00，伦锌录得2916.5美元/吨，涨78美元/吨，涨幅2.75%。沪锌：周初，根据SMM数据显示2月17日国内锌锭库存较2月13日增加1.23万吨，略微累库，但在市场积极情绪及海外盘面带动影响下沪锌小幅走高；随后国家发改委表示支撑民营企业积极参与“两重两新”，央行行长潘功胜指出将实行更为积极的财政政策和适度宽松的货币政策，国内释放利好，但下游整体消费仍无明显亮点，仍是处于偏淡状态，沪锌维持震荡运行态势；接着SMM沟通了解得到，截至本周四（2月20日），SMM七地锌锭库存总量较2月17日小幅增加0.15万吨，随着消费转好，库存增量日渐减少，同时市场消化国内利好消息，沪锌小幅走高，截至本周四15：00，沪锌录得24145元/吨，涨40元/吨，涨幅0.17%。 图18：上海期交所同LME当月期锌价格 图19：全球主要交易所锌库存（万吨） （2）加工费&社会库存 表4：锌七地库存（万吨） 图20：国产-进口锌加工费周均价 图21：锌进口盈亏及沪伦比值 2.3铅、锡、镍 铅：本周（02/17-02/21），伦铅方面，周内LME铅库存下滑近5千吨，而LME0-3贴水扩大，截至2月20日报在-41美元/吨。基本面矛盾不突出，同时美国加征新的关税风险尚存，伦铅短期将维持盘整态势，预计下周伦铅运行于1970-2020美元/吨。国内沪铅方面，铅期现价差较上周扩大，即使沪铅2502合约交割结束，持货商并未暂停交仓动作，铅锭社会库存将延续增势。与此同时，再生铅企业在产数据增加，对于废电瓶的需求进一步上升，使得废电瓶价格易涨难跌，为铅价提供成本支撑。两大因素作用下，铅价高位盘整态势或持续，预计下周沪铅主力合约运行于16900-17300元/吨。 锡：本周（02/17-02/21），锡市场整体呈现出期货价格高位震荡、现货成交冷清的态势。沪锡2503合约在26万至26.5万元/吨区间内波动，受宏观情绪和供应端扰动影响较大。美联储近期货币政策保持中立，美元指数波动加剧，对金属价格形成一定压制。海外供应方面，缅甸佤邦禁矿政策仍未恢复，印尼精炼锡出口量大幅下降，刚果（金）Alphamin矿山受地区局势紧张影响，存在供应中断风险，但尚未对生产造成实质性冲击。国内方面，云南地区锡精矿加工费持续走低，冶炼厂复工进度缓慢，库存压力逐渐加大。需求端，电子行业和新能源领域的需求增长为锡价提供支撑，但传统消费领域表现疲软，下游企业采购意愿低迷，多数企业仅维持少量刚需采买或使用库存生产。短期内，沪锡期货价格预计将维持高位震荡格局，运行区间参考26.2万至26.8万元/吨。供应端的紧张局面和新能源需求的潜在增长将继续支撑锡价，但宏观政策的不确定性及传统消费的疲软可能限制价格上行空间。投资者需密切关注美联储政策动向及缅甸锡矿复产进展，同期现价差修复带来的波动风险。 镍：本周（02/17-02/21），镍价整体呈现震荡下行走势，现货价格在123,200至127,300元/吨之间波动，上期所镍期货价格则在123,300元/吨至126,300元/吨之间浮动。周内镍价先冲高后震荡走低，金川一号镍的主流现货升水报价区间从2000-2200元/吨逐步降至1700-2100元/吨，平均升水从2100元/吨跌至1850元/吨。俄镍升贴水报价区间维持在-100至100元/吨，较上周平均上涨30元/吨。宏观面上，市场情绪受到美联储主席鲍威尔对降息的谨慎态度影响，有色金属普遍承压，同时欧洲方面禁止进口俄罗斯铝法案引发了市场对有色方面的担忧，而美国方面特朗普称有可能与中国达成新的贸易协议也对镍价产生一定冲击。基本面方面，镍矿供应趋紧，印尼和菲律宾雨季导致矿商惜售情绪浓厚，内贸红土镍矿1.2%均价上涨至23.5美元/湿吨，菲律宾1.4%品位镍矿到岸价格坚挺。国内精炼镍产量预计2月份将达到2.9万吨，环比下降0.4%，同时国内外库存水平高企，限制了镍价的上行空间。下游需求复苏不及预期，不锈钢厂对高镍生铁需求有所走弱，但成本支撑使得镍生铁价格稳中偏强运行。展望下周，沪镍价格预计将在123,150-130,000元/吨区间波动，盘面价格运行区间为123,200-128,000元/吨。 图22：上海期交所同LME当月期铅价格 图23：全球主要交易所铅库存（万吨） 图24：上海期交所同LME当月期锡价格 图25：全球主要交易所锡库存（万吨） 图26：上海期交所同LME当月期镍价格 图27：全球主要交易所镍库存（万吨） 3贵金属、小金属 3.1贵金属 金银：本周（02/17-02/21），金银价格上涨。截至2月20日，国内 99.95%黄金市场均价683.30元/克，较上周均价上涨0.75%，上海现货1#白银市场均价8052元/千克，较上周均价上涨0.69%。周初，美国1月PPI同比增幅为近两年新高，但与PCE通胀相关部分显温和，金银价格窄幅波动。而后，美国总统特朗普表示，俄罗斯总统普京和乌克兰总统泽连斯基都希望尽快结束俄乌冲突，令避险情绪有所减弱，同时受多头获利了结拖累，COMEX黄金主力最高下跌至2893.7美元/盎司附近，沪金主力价格下跌至677.10元/克附近。美联储重申不急于降息的纪要并未给市场带来很大冲击，特朗普关税计划的不确定性仍引发了对经济增长的担忧，避险属性仍未金银价格提供支撑，当前COMEX金银主力分别运行在2950-3000和33.0-33.5美元/盎司之间，沪银在8100-8200元/千克区间内窄幅震荡，沪金主力在688元/克附近徘徊。 图28：各国央行的资产总额情况 （1）央行BS、实际利率与黄金 图29：美联储资产负债表资产