配套下游升级，填料艺术家打破垄断

公司简介与业务聚焦

公司主要供应电子填料粉体，产品应用于EMC（环氧塑封料）和CCL（覆铜板）两大领域。2024年前三季度归母净利同比增长48%。公司业务聚焦于封测和覆铜板领域，其中EMC和CCL营收占比超过70%。下游景气度回升带动公司基本面快速修复，2024年前三季度营收同比增长36%，归母净利同比增长48%，毛利率和净利率恢复至42%和27%。

投资逻辑与市场分析

1. 先进封装市场：预计2024~2029年复合增长率达10.7%，对填料要求低CUT点、低放射性等。公司球形无机非金属粉体材料具备行业领先电性能、低CUT点等特性，如2.5D/3D封装所需lowα射线球形氧化铝填料已稳定批量配套行业领先客户。
2. 特种基材覆铜板：球形硅微粉性能更优但价格昂贵，目前仅用于高端覆铜板。未来随着高速通信领域升级，特殊基材需求提升，球形硅微粉在覆铜板中的应用比例有望提升。公司核心客户包括建滔集团、生益科技等全球前十大覆铜板企业，有望在覆铜板领域输出高端球形硅微粉产品。

竞争优势与盈利能力

公司是国内难以望其项背的高盈利粉体商，规模、增速和盈利能力均显著优于可比公司（雅克科技、壹石通）。2024H1公司毛利率41%，显著高于雅克科技（8%）和壹石通（16%）。主要竞争对手为海外厂商（龙森、电气化学、雅都玛等），公司在技术和工艺路线已与海外龙头看齐，具备打破海外垄断、实现国产替代的强阿尔法竞争力。

盈利预测与估值

预计2024~2026年归母净利润分别为2.6亿元、3.6亿元和4.9亿元，三年复合增速41%。基于行业升级和公司竞争力，给予2025年45倍目标PE，对应目标市值161亿元，目标价86.46元/股，给予“买入”评级。

风险提示

1. EMC和CCL市场升级需求受阻；
2. DeepSeek等AI模型创新带来的变化；
3. 竞争加剧导致盈利下滑；
4. 贸易冲突风险；
5. 汇率波动风险。