电力设备与新能源行业研究：重申光伏聚焦玻璃、电池、新技术，智驾平权促整车价值重估

子行业周度核心观点： 光伏&储能：近期市场对光伏行业供给侧政策预期再次升温，触发板块强势反弹，我们认为，板块自身情绪底和业绩底双双夯实、产业链量价基本面右侧渐近，是股价能够有所表现的核心基础，再次重申对“光伏玻璃、电池片、新技 术、海外大储”这四个对总量假设依赖度低、与潜在政策易产生交集的方向的重点推荐。 风电：Vestas发布2024年年报并召开财报电话会议，受益于交付机型的大型化以及平均交付价格的提升，24Q4Vestas整机部门息税前利润率同比大幅提升接近10pct，Q4新签整机订单均价为1180欧元/kW，同比提升18%，环比提升7%。随着西方整机中西方整机企业价差不断扩大，国产整机性价比持续凸显，看好整机出海的持续性以及后续订单兑现对整机环节盈利改善的弹性。 电网：1）本周国网正式公布2025年度总部集中采购批次安排，与1月份预规划一致，全年看3/9月份是招标密集期； 2）美国关税影响节后电力设备出海链股价集体调整，考虑到全球电力设备龙头24Q4订单加速增长：①日立能源新签订单1.56万亿日元，同比+64%；②GEV新增订单48亿美元，同比+122%；③伊顿北美电力设备业务储备订单增长29%； ④ABB电气化业务订单同比+16%，我们认为海外需求10年维度的漫长景气周期不变，重点关注板块底部布局机会。新能源车&锂电：比亚迪官宣将于2月10日19:30在深圳总部召开智能化战略发布会。25年对比亚迪是技术大年，高阶智驾、纯电新平台、高压快充、二代刀片电池等技术均有望上车。目前主流竞争对手仅能标配L2，且多不具备快 充功能。新技术上车将使比亚迪产品相对竞对重新拥有竞争优势，维持公司低端市场的稳固。若定价超预期，则比亚迪有望在25年复刻DM5.0成功和股价行情。 氢能与燃料电池：地方两会政策密集支持，2025年全国23个省市将氢能写入政府工作报告，区域重点突破将加速细 分领域成熟，重点把握聚焦政策高地，布局绿氢与耦合应用区域；2035年105万辆氢车，NEDO发布2025年《FCV·HDV燃料电池技术开发路线图》并且丰田工厂将落地上海金山市，有望带动并加速周边氢燃料电池汽车推广。 本周重要行业事件： 光储风：隆基中标500MW国内单体最大集中式BC电站项目；风电整机龙头Vestas发布24Q4业绩表现靓丽，利润率 同比大幅提升；极电光能全球首条GW级钙钛矿光伏组件生产线投产运行；碲化镉被商务部列入出口管制商品名单。电网：国家电网正式发布2025年度总部集中采购批次安排；陇东—山东±800千伏特高压直流输电工程山西段全线贯通；国家电网公司与中国电气装备举行会谈。 新能源车&锂电：比亚迪即将召开智能化战略发布会；亿纬锂能连获大单。 氢能与燃料电池：40万吨年可持续航空燃料加氢项目启动招标，配套30000标/小时制氢设备；国内首个海洋氢能全 链条示范项目通过中国船级社审查；广东以生物制氢方式拓宽省内绿氢供给渠道，支持城市群及氢高速项目发展。 投资建议与估值：详见报告正文各子行业观点详情。 风险提示：政策调整、执行效果低于预期风险；产业链价格竞争激烈程度超预期风险。 子行业周观点详情 光伏&储能：近期市场对光伏行业供给侧政策预期再次升温，触发板块强势反弹，我们认为，板块自身情绪底和业绩底双双夯实、产业链量价基本面右侧渐近，是股价能够有所表现的核心基础，再次重申对“光伏玻璃、电池片、新技术、海外大储”这四个对总量假设依赖度低、与潜在政策易产生交集的方向的重点推荐。 一、再议光伏产业相关政策的制定逻辑、合理预期、及潜在影响，投资聚焦市场化出清力量效果突出、与潜在政策受益方向易产生交集的“玻璃、电池片、新技术”方向。 近期随两会时间临近，市场对光伏行业相关政策预期再次升温。简单回顾24年10月以来，为维护我国光伏产业健康发展，国家主管部门及行业协会已通过政策、倡议、座谈会等多种手段做出大量努力。 中国光伏行业协会（CPIA）层面： 10月14日，在上海举行防止行业“内卷式”恶性竞争座谈会，并于10月18日首次发布光伏组件成本构成分析。 12月5日，在四川宜宾举行“促进光伏产业高质量可持续发展专题座谈会”。 国家主管部门层面： 10月21日，国家能源局首次公开通报七起分布式光伏并网接入等典型问题（含供电企业），此后部分地区公布的分布式项目接入条件显著改善。 10月30日，国家发改委等六部门发布《关于大力实施可再生能源替代行动的指导意见》。 11月15日，财政部、税务总局发布调整出口退税政策的公告，光伏组件、电池片出口退税率由13%下调至9%，有望促进海外市场组件价格上涨，从而带动国内价格修复（春节前后已初见成效）。 11月20日，工信部正式印发《光伏制造行业规范条件（2024年本）》，较此前征求意见稿对部分产业链环节的能耗、水耗提出更严格要求。 12月12日，中央经济工作会议上提出要：整治“内卷式”竞争，加快“沙戈荒”新能源基地建设。 1月6日，商务部外贸司就《光伏组件出口产品低碳评价要求（征求意见稿）》行业标准公开征求意见。 1月17日，国家能源局正式印发新版《分布式光伏发电开发建设管理办法》，明确新老项目划断管理。 2月4日，商务部、海关总署发布公告，将薄膜光伏组件的核心原材料“碲化镉”列为出口管制商品。 行业政策历来对光伏板块投资影响较大，从早起补贴时代的各类电价与规划政策，到平价之后的各类项目竞配、并网接入、市场化交易等相关政策，以及最近半年以来市场高度关注的所谓“供给侧政策”。由于我国历史上曾强硬执行过针对钢铁、煤炭等行业的供给侧改革并获得成功，因此市场对光伏供给侧政策始终抱有较高期待。 在此，基于我们多年来对产业的跟踪和对行业的理解，重申我们对后续国内光伏相关政策的预期与判断： 1）考虑到光伏在未来能源体系中的重要地位、以及我国光伏行业在全球的绝对领先优势，我国政府通过各种政策手段维护行业健康发展、产业全球竞争力的决心毋庸置疑。 2）光伏行业的一些特征，如：产业链较长、参与主体多且以民营为主、终端需求仍处增长期、各环节技术仍在快速迭代、绝大多数环节产品并非标准品，决定了在合法、合理、对各环节企业相对公平的前提下，制定供给端政策的难度远高于传统周期品行业，围绕单一指标出台针对存量产能的“一刀切”式政策并得到有效执行的可能性较低，而长期维持“自律性”的产业同盟行为的难度也较大。 3）后续若确实有相关供给侧政策出台，我们认为针对产业链中上游（如玻璃、硅料、硅片）将大概率围绕能耗水平做文章，而针对中下游环节（如电池片、组件）则大概率围绕转化效率做文章。 4）除供给侧政策之外，需求侧政策同样值得期待，包括但不限于：拓展各种终端应用场景（海上、BIPV）、打开需求空间的政策；稳固项目投资方收益率预期、鼓励投资积极性的政策（如限制市场化交易的比例或电价浮动空间、加强储能调度自主权等）；通过鼓励终端投资商使用更先进高效的组件产品从而客观上起到加速落后产能出清效果的政策。 5）从最终潜在政策（若有）落地执行的预期效果上来看，若能够对未来新增产能起到有效的限制作用就已经是比较成功的结果，若能够在市场化力量的基础上加速一些落后产能、企业的淘汰出清，则可以看作是非常超预期的结果。 因此，落实到投资角度，我们再次强调自24年12月发布光伏行业年度策略报告以来的三大重点推荐方向：玻璃、电池片、新技术（包括高效电池技术、贱金属酱料等），他们共同具备几大优质投资属性：1）市场化出清力量与效果突出，25年有望率先实现供需平衡；2）存量供给格局较好，龙头优势大，盈利修复弹性可观；3）与潜 在供给侧政策（能耗、效率）的受益方向存在交集；4）乐观基本面判断的兑现，对市场分歧较大的需求总量假设的依赖度较低。 二、2025年将是BC组件在大型集中式电站放量并积累实证数据的关键年，将对下一轮光伏主流技术路线迭代、资本开支方向、企业竞争格局变化产生重大影响。 近日，内蒙古能源集团达拉特旗防沙治沙500MW光伏一体化一期项目开标，隆基绿能的BC产品成功中标，投标单价0.74元/W，较其他标段同规格常规组件高0.05-0.08元/W。 xBC及HJT组件产品凭借其逐渐显现的性价比优势，在终端市场的接受度持续提升，本次隆基中标产品为基于公司BC二代技术的Hi-MO9组件，最高功率为660W，对应组件转换效率24.4%。在行业协会及多方力量的倡导下，央国企组件招标将不再仅仅关注产品价格，对于产品效率的要求也在逐步提高。 2024年以来高转换效率的组件需求呈现持续增长的势头，据我们不完全统计，2024全年央国企组件招标规模达到约271GW，其中HJT涉及标段约19GW，同比+656%；BC涉及标段约6.5GW，实现从0到1的突破。 2025年1月9日，陕西省启动10GW风光项目竞配，包括计划实行2GW光伏领跑计划，组件转换效率要求24.2%以上，目前主流产品中仅有BC及HJT组件能够满足。我们回顾PERC迭代BSF时期，三期领跑者计划实施后，2018年PERC市占率大幅提升至34%，2019年市占率超过65%成为绝对主流，由此可见，以“领跑者计划”为代表的终端需求侧对高效产品应用的制度性倾斜，将有效推动高效新技术组件产品市占率的快速提升。 展望2025年，我们预计xBC及HJT产品凭借自身性能提升及实证数据的积累，出货占比将呈现逐季抬升的放量态势；后续若有针对光伏制造产业链中下游的供给侧政策，也将大概率围绕效率指标制定与执行，利好研发储备深厚的新技术龙头及相关设备/辅材供应商。建议关注，电池及组件：爱旭股份、通威股份、隆基绿能、东方日升、琏升科技；设备：帝尔激光、拉普拉斯、迈为股份、奥特维、捷佳伟创；辅材：聚和材料、宇邦新材、福斯特。 三、投资建议：情绪底、业绩底双双夯实，明确建议在当前市场预期、板块热度、股价位置三低的时间窗口再次布局，首选“玻璃、电池片、新技术（贱金属浆料）、海外大储”这四个对总量假设依赖度最低的方向。 特朗普在竞选期间针对能源领域政策调整的一系列宣言及承诺，在上任后的这段时间里基本完成兑现，包括再次退出巴黎协定、暂停海上风电项目开发、暂时冻结IRA补贴拨付、对中国实施额外10%关税等。市场对光储板块受美国政策变动影响的担忧情绪触底。 同时，绝大部分光伏上市公司完成年度业绩预告披露，企业普遍积极计提大额固定资产减值、轻装上阵，在产业链上游各环节过去几周价格触底反弹确认“价格低”之后，年报预告再次集中确认24Q4的“业绩底”。 政策预期、板块热度大幅降温背景下，光伏板块绝大部分标的回调充分：伴随市场对光伏“供给侧政策”的态度从初期的“狂热兴奋”向“理性预期”过渡，A/H光伏主流标的较9月底启动的这轮反弹高点，涨幅回吐的比例已普遍高达60%-100%，港股尤甚，我们认为目前板块二次上车机会已到。 “底部夯实、右侧渐进、技术迭代破局”的基本面大趋势未变：在以市场化力量主导的多方因素共同作用下，近期产业链各环节价格筑底/反弹、库存下降、龙头止血的趋势明确，2025年我们问的更多的将是“XX又提价了多少、XX新技术验证结果如何”而不再是“XX见底了没有”，光伏主产业链“通缩”的过程已经明确结束。 “买在无人问津时”的交易策略十分重要：近两年光伏板块呈现出显著的“博弈重、反应快”特征，在当前板块热度大幅降温、大部分标的下行风险可控、基本面右侧信号尚不明朗的窗口进行建仓，对降低冲击成本、提高收益率至关重要。 首选回调充分、α明确的“玻璃、电池片、新技术、海外大储”、其次是主链龙头：与市场在板块底部第一波反弹中执行的“优选改善弹性”策略不同，我们认为后续板块股价表现的分化，将更注重基本面兑现能力和环节/公司的α属性。 由于对2025年的全球需求预测是当前市场对光伏板块的核心分歧之一，而玻璃和电池片这两个环节由于成本曲线相对陡