NWDEVL ： 我们对最新发展的看法

核心观点与关键数据

契约变更与净杠杆比率
NWD的贷款契约中，永续债和MI在计算净杠杆比率时被排除。截至2024年6月，调整后净杠杆比率为59.1%，而2025年1月的契约变更后为73.9%。此次变更被视为预防性措施，应对人民币贬值和NCD发行延迟，而非因资产减值或财务恶化。

债务重组与再融资
NWD面临债务重组传闻，但短期内重点在于短期贷款再融资，而非全面重组。公司已表示将在2025年和2026年到期贷款进行早期再融资。去年底完成的同意征集预示早期再融资讨论。

银行要求与信用增强
银行希望在还款顺序中保持首位，因此对再融资提出更高要求。可能措施包括延长债券到期日或获取信用增强。最新报道指向信用增强方向，CMBI估算增加15亿美元信用增强后，抵押资产占总无形资产比例将上升至46.3%。

永续债分配
NWD永续债分配情况：

• 2024年12月支付7.72亿美元，覆盖5项未偿永续债。
• 下一次分配预计最早于2025年3月7日（NWDEVL 6.25 PERP）。
• 2025年6月9日将支付NWDEVL 4.8 PERP，但存在推迟可能性（取决于条款解释）。
• 推迟窗口期下一将在2025年12月初。

信用增强影响
若信用增强属实，美元债券/永续债将结构上次级于银行贷款，缓解短期再融资压力。银行将更放心其贷款优先级，且不再过度担忧美元债券到期和永续债赎回影响。

研究结论
NWD短期内将继续支付永续债分配，但高步升优先股在首次callable日期被赎回的可能性增加。优先股相比普通债券提供更具吸引力的风险收益比。信用增强措施可能成为再融资关键，但具体谈判细节仍不明确。