周报：衍生品信号持续多头，动量（反转）因子表现较好

glzqdatemark12025年01月26日 证券研究报告 |报告要点 国联期权增强策略本周取得0.71%的超额收益；宏观环境Logit预测值本周下降；本周企业盈利指数有所上升；多维度择时模型增配一定仓位（0.45）；养殖业景气指数预测值较上周回升明显；融资资金本周净流出；最新一期中证500股指期货择时信号为1，本周维持多头信号； 本期行业轮动双剔除版本的行业轮动配置银行、公用事业、酒店餐饮、水泥、旅游及景区，近期北向与拥挤度因子表现较好；以遗传规划为基础的中证全指增强组合本周超额0.36%。 |分析师及联系人 陆豪 康作宁 陈阅川 陆诵韬 SAC：S0590523070001 SAC：S0590524010003 SAC：S0590524050004 g2025年01月26日lzqdatemark2 金融工程定期 衍生品信号持续多头，动量（反转）因子表现较好—周报2025年1月24日 主动量化策略跟踪：期权增强策略超额0.71% 相关报告 本周主动量化策略表现有所回撤，期权增强策略和成长中性策略分别实现了0.71%和0.58%的超额收益。 1、《基于Barra_CNE6风险模型的基金仓位与行业预测》2025.01.06 2、《市场情绪有所回落，成长中性期权增强表现优异—周报2024年12月27日》2024.12.30 多维度择时模型：衍生品信号维持多头 截至2025年1月24日，宏观环境预测值下行，中观景气度低位震荡，对应三维度模型经济周期4-2，空仓信号；股指期货基差构建的择时模型本周出现4次多头信号,模型累计信号为（0.45）；最终合成多维度择时信号为增配仓位信号（0.45）。 中观景气度2.0：景气指数略有上升 当前景气指数预测值为1.193，本周景气度预测值较上周百分比增幅前三的行业为养殖业、电机II、动物保健II；景气度预测值较上周百分比降幅前三的行业为国防军工、石油石化、交通运输。 Barra风格因子表现：本月动量（反转）因子表现较好 2025年1月2日至2025年1月24日，动量（反转）因子表现较好，规模因子表现较差，最近一年动量（反转）与成长因子表现较好。 资金流：两融本周净流出47.01亿元 两融资金从2023年7月以来共净流入近4620.00亿元，2025年1月20日至2025年1月24日累计净流出47.01亿元。 行业轮动组合：银行、公用事业、酒店餐饮、水泥、旅游及景区 2025年1月基准收益率为-2.04%，无剔除版因子轮动行业增强收益为-2.16%，超额为-0.12%。双剔除版因子轮动行业增强收益为-2.16%，超额为-0.12%。近期北向与拥挤度因子表现较好。 选股因子组合：中证全指增强本周超额0.36% 基于遗传规划构建的沪深300、中证500、中证1000和中证全指指数增强组合本周绝对收益分别为-0.41%、-0.10%、0.57%和1.18%，今年以来超额收益分别为-0.59%、1.45%、-2.00%和1.80%，2016年至今累计超额收益分别为452.82%、176.14%、294.45%和675.58%。 风险提示：量化模型存在失效风险，信息仅供参考，不构成投资建议。市场存在波动性和不确定性，投资需谨慎。过去的业绩表现不能保证未来的收益，投资者应根据自身的风险承受能力和投资目标独立判断并做出决策。 扫码查看更多 1.主动量化策略跟踪：期权增强策略表现突出 1.1主动量化策略简介 截至目前，国联金工主动量化团队研发并持续跟踪以下量化策略。 绝对收益策略： 1.期权增强策略：依靠统计套利获取趋势收益，利用期权控制组合风险。 2.多维度择时策略：通过宏观、中观、微观经济环境，日内高频衍生品趋势合成归一化择时信号，构建多维度择时策略。 相对收益策略： 3.行业轮动策略：通过信用及企业盈利构建经济四象限，开发包括一致预期景气、超越预期盈利、龙头效应、行业估值泡沫、反转因子、动量因子、拥挤度、通胀beta在内的多维度行业风格因子，构建了适用于A股市场的行业轮动策略。 4.可转债随机森林：利用随机森林这一机器学习方法，以决策树为基础筛选出每期具有超额收益潜力的标的。构建高胜率可转债择券策略。 5.增强策略：对特色选股因子和分域因子复合后，采用均值方差模型进行组合优化，限制行业暴露，构建红利增强策略、价值中性策略、成长中性策略。 1.2主动量化策略绩效统计 本周主动量化策略表现有所回撤，期权增强策略和成长中性策略分别实现了0.71%和0.58%的超额收益。 图表1：国联主动量化策略绩效 2.多维度择时模型：衍生品信号维持多头 2.1多维度择时模型合成 2.1.1宏观、微观、中观、衍生品四维度择时 根据宏观、微观、中观信号将A股划分为9个状态，分别对应多空信号形成三维大周期择时信号，在此基础上叠加股指期货基差产生的衍生品信号，合成四维度非线性择时模型，具体模型细节可参见《融合股指贴水的四因子择时策略》。 图表2：三维度划分经济周期 2.1.2多维度择时模型最新信号 目前宏观环境预测值继续下行，中观景气度低位震荡，对应三维度择时模型中的4-2状态；最新基于中证500股指期货基差衍生品信号为0.45，多头；最终合成多维度择时信号为增配仓位（0.45）。 图表3：中证500多维度择时策略 2.2宏观信号 从短期货币流动性、长端利率、信用、经济增长以及汇率五个维度刻画宏观环境运行状态。 2.2.1当前宏观变量变化 截至2025年1月24日，短期国债收益率反转上行，人民币汇率指数继续下行。 图表4：宏观环境变量(平稳化处理)当期变化及影响系数 2.2.2最新Logit预测结果 宏观状态事件预测模型最新Logit预测值为0.469，上月末值为0.520。宏观环境Logit较上周五略有下降。 图表5：宏观Logit模型最新预测值 宏观Logit模型历史预测值,时间区间2017年1月1日至2025年1月24日： 图表6：宏观Logit模型历史预测值 2.3中观景气度2.0：景气指数略有上升 2.3.1行业景气指数构建 一个行业的收入与产品的定价逻辑及公开市场的交易量相关，盈利能力则牵涉到成本与价格的差异。我们对公司的运营情况进行准确无误的追踪难度较高，实际预测中只能通过识别主营业务，然后通过追踪主营业务的营收和成本情况来进行监控其整体的景气度情况。我们通过以下步骤来对行业基本面进行刻画： 基于产业链系统分析，追踪上下游行业部门； 对行业进行财务指标分解，挖出可追踪的重点指标； 重构一套行业的景气度追踪框架。 2.3.2中观景气指数2.0合成 得到各行业景气指数之后，计算上证指数每日各行业市值权重，按此权重加权各行业景气指数合成关于上证指数的新景气指数2.0。 图表7：景气度指数2.0—领先预测A股盈利扩张周期时序值 截至2025年1月24日，当前景气指数为1.193，本周高频企业盈利指数较上周有所上升。 图表8：中观景气变化-截面值 2.3.3分行业景气度一览 截至2025年1月24日，分行业景气度预测值前三的行业依次为旅游及景区、种植业、基础化工；景气度预测值后三的行业依次为光伏设备、电池、煤炭。 本周景气度预测值较上周百分比增幅前三的行业为养殖业、电机II、动物保健II； 景气度预测值较上周百分比降幅前三的行业为国防军工、石油石化、交通运输。 图表9：分行业景气度预测值与景气度较上周变化 2.4微观结构：本周各宽基指数估值均有所上升 2.4.1微观结构风险刻画指标 以估值、风险溢价、波动率以及流动性四类均值回复性较强的因子刻画各宽基指数的微观结构风险。 图表10：微观结构风险刻画 2.4.2本周各宽基指数估值均有所上升 A股整体结构性风险系数([0,1]范围取值)恢复至平稳位置，本周各宽基指数估值均有所上升。中证500当下结构风险较高。 图表11：各宽基指数微观结构风险变化 如下图所示，月度宽基指数的微观结构风险变化，时间区间2015年1月31日至2024年12月31日，宽基指数结构风险近期明显反弹： 图表12：月度-各宽基指数微观结构风险变化 2.5衍生品择时信号：IC信号发出多头 股指期货基差与指数自身的相关性趋势可以反映市场的情绪变化，基于此相关性进行分组测试，构建日频择时信号。 截至2025年1月24日，基于中证500股指期货基差构建的衍生品择时信号本周保持在0.8到1，分别于1月20日、1月22日、1月23日、1月24日触发多头信号；以沪深300股指期货基差构建的衍生品择时信号在本周内空头信号维持在-0.2到-0.8之间。 图表13：基于基差的股指期货择时信号 3.Barra风格因子表现与资金流：本月动量（反转）因子表现较好 3.1BarraCNE6模型简介 BarraCNE6模型包括9个一级风格因子和20个二级风格因子：规模（市值、非线性市值）、波动性（BETA、残差波动率）、流动性（流动性）、动量（短期反转、季节、行业动量、动量）、质量（杠杆、盈利变动率、盈利质量、盈利能力、投资质量）、价值（价值、盈利、长期反转）、成长（成长）、分析师预期（分析师预期）、红利（红利）。通过计算各个风格因子近期收益，评估不同因子在近期市场中的表现，为因子组合优化和投资策略调整提供依据。 3.2BarraCNE6因子表现 2025年1月3日至2025年1月24日，动量（反转）因子表现较好，规模因子表现较差。最近一年动量（反转）与成长因子表现较好。 图表14：Barra风格因子表现 图表15：2022年以来Barra因子累计收益率 3.3资金流和定量配置信号：两融资金本周累计净流出47.01亿元 两融资金从2023年7月至2025年1月24日，净流入近4620.00亿元；2025年1月20日至2025年1月24日累计净流出47.01亿元。 图表16：融资净买入额 4.行业轮动跟踪：北向与拥挤度因子近期表现较好 4.1行业表现和因子表现 4.1.1行业表现 如下图所示1月以来，目前主要领涨的行业为：家电零部件Ⅱ、电机Ⅱ、通信设备；主要领跌行业为煤炭、酒店餐饮、食品饮料。 图表17：2025年当月各行业区间收益率（截至2025年1月24日） 4.1.2因子表现 我们对行业轮动因子的收益率进行跟踪，如下图所示，其中历史年化收益率的计算区间为2017年4月至今，因子的具体计算方法可参见专题报告《行业配置系列2——多宏观周期下的行业轮动因子检验》。 图表18：2025年当月因子累计收益率 2022年1月2日至2025年1月24日，整个区间内，龙头因子、行业景气度因子表现较好。 图表19：202201以来因子收益率走势 4.2组合绩效回顾 4.2.1当月和当年组合绩效 2025年1月基准收益率为-2.04%，无剔除版因子轮动行业增强收益为-2.16%，超额为-0.12%。双剔除版因子轮动行业增强收益为-2.16%，超额为-0.12%。 2023年以来基准收益率为-1.51%，无剔除版收益26.32%，超额27.84%。双剔除版收益40.55%，超额为42.07%。 图表20：行业轮动组合收益率vs基准收益率 4.2.2月度行业轮动净值曲线 如下两图所示，无剔除版本当月净值曲线走势和双剔除版本月度净值曲线走势。 图表21：行业轮动组合月度净值走势(无剔除) 图表22：行业轮动组合月度净值走势(双剔除) 4.3配置银行、公用事业、酒店餐饮、水泥、旅游及景区 4.3.1行业最新截面权重 下图所示，为无剔除版本的最新截面行业权重，以及剔除拥挤度高和绝对估值泡沫高的行业权重。 图表23：最新截面行业权重以及相关ETF 4.4国联行业轮动策略2.0 4.4.1策略简介 通过信用及企业盈利构建经济四象限。分别为[企业盈利上行，信用上行]、[企业盈利上行，信用下行]、[企业盈利