FILA增长超预期，25年双位数指引

业绩简评 公司于1月8日发布2024Q4流水情况。安踏主品牌/FILA均同比录得高单位数正增长，其他品牌同比录得50%-55%的正增长。2024全年安踏主品牌同比录得高单位数增长，FILA同比录得中单位数正增长，其他品牌同比录得40%-45%的正增长。公司Q4流水在23年高基数背景下仍维持稳健增长，尤其是FILA调整迅速，超出市场预期。维持买入评级。 经营分析 安踏主品牌：分级分层显效，折扣控制良好。Q4大货估计增长高 港币(元)成交金额(百万元) 单位数，电商增长高双位数，我们认为主要受益于公司多元新业 态尝试，渠道模型分级分层的调整。同时安踏儿童继续通过线上线下覆盖多年龄段儿童运动社群生态，亦实现低双位数快速增长。经营质量方面，安踏主品牌库销比保持健康，线上折扣有所优化，库存与渠道保持良好，运营健康。 FILA：超预期增长，打消放缓忧虑。Q4Fila大货估计重回高单位 公司基本情况（人民币） 数增长，潮牌亦环比大幅改善至高双增长、童装由下滑环比改善至中单位数增长，显著好于市场预期，反映品牌调整迅速显效，扭转颓势，后续增长可期。品牌整体库销比保持健康水平，折扣同比持平，反映产品力坚挺。 其他品牌：加速高增。Q4迪桑特与可隆同比录得50%-55%的正增 长，高基数下仍强劲增长。24全年可隆和迪桑特预计流水超百亿，占比持续提升，继续抢占专业运动与户外高景气赛道龙头地位。 展望2025年：多元业态继续贡献增量。公司预计安踏主品牌与 FILA保持双位数增长。增量来源除主业稳健增长外依靠多元新业态尝试，其中1）超级安踏店充分顺应消费降级趋势，爬坡效果良好，预计25年有望贡献更多收入规模。2）公司持续拓展东南亚、 项目 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 53,651 62,356 69,028 76,221 83,904 营业收入增长率 8.76% 16.23% 10.70% 10.42% 10.08% 归母净利润(百万元) 7,590 10,236 13,267 13,807 15,967 归母净利润增长率 -1.68% 34.86% 29.61% 4.07% 15.64% 摊薄每股收益(元) 2.69 3.63 4.70 4.89 5.66 每股经营性现金流净额 4.48 6.93 5.37 5.54 6.55 ROE(归属母公司)(摊薄) 22.06% 19.89% 20.33% 17.34% 16.61% P/E 34.52 18.95 14.52 13.96 12.07 P/B 7.32 3.78 2.95 2.42 2.00 中东、欧美等地区，目前在美欧已覆盖多家零售门店。同时与多个跨境电商平台合作，增加出海规模。 112.00 104.00 96.00 88.00 80.00 72.00 64.00 240109 240409 240709 241009 成交金额安踏体育恒生指数 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 盈利预测、估值与评级 24全年安踏主品牌同比录得高单位数增长，FILA同比录得中单位数正增长，在当前消费环境下仍然稳健增长，展现了良好的韧性。我们下调2024-2026年EPS至4.70/4.89/5.66元；市盈率分别为15/14/12倍，维持买入评级。 风险提示 消费复苏不及预期、新品牌拓展不及预期、超级安踏等店效爬坡不及预期。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 49,328 53,651 62,356 69,028 76,221 83,904 货币资金 17,592 17,378 15,228 30,216 45,348 63,924 增长率 38.9% 8.8% 16.2% 10.7% 10.4% 10.1% 应收款项 6,576 5,089 5,575 5,719 6,104 6,486 主营业务成本 18,924 21,333 23,328 25,609 27,821 30,121 存货 7,644 8,490 7,210 8,577 9,274 10,040 %销售收入 38.4% 39.8% 37.4% 37.1% 36.5% 35.9% 其他流动资产 8,090 11,639 24,127 23,471 23,543 23,620 毛利 30,404 32,318 39,028 43,419 48,400 53,782 流动资产 39,902 42,596 52,140 67,984 84,268 104,070 %销售收入 61.6% 60.2% 62.6% 62.9% 63.5% 64.1% %总资产 63.7% 61.6% 56.5% 62.4% 66.9% 71.3% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 9,027 9,343 9,283 9,783 10,333 10,383 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 3,779 4,774 4,965 4,982 4,916 4,784 销售费用 17,753 19,629 21,673 22,296 23,247 24,332 %总资产 6.0% 6.9% 5.4% 4.6% 3.9% 3.3% %销售收入 36.0% 36.6% 34.8% 32.3% 30.5% 29.0% 无形资产 6,730 8,114 8,771 9,065 9,342 9,626 管理费用 2,928 3,587 3,693 3,728 4,192 4,866 非流动资产 22,766 26,599 40,088 40,899 41,660 41,862 %销售收入 5.9% 6.7% 5.9% 5.4% 5.5% 5.8% %总资产 36.3% 38.4% 43.5% 37.6% 33.1% 28.7% 研发费用 1,116 1,279 0 1,519 1,829 2,014 资产总计 62,668 69,195 92,228 108,882 125,928 145,932 %销售收入 2.3% 2.4% 0.0% 2.2% 2.4% 2.4% 短期借款 1,748 12,198 3,996 3,896 3,796 3,696 息税前利润（EBIT） 11,291 11,257 14,691 19,289 20,498 23,937 应付款项 3,146 2,750 3,195 3,415 3,709 4,016 %销售收入 22.9% 21.0% 23.6% 27.9% 26.9% 28.5% 其他流动负债 11,049 11,259 13,400 15,531 16,997 18,711 财务费用 51 -98 -949 210 -93 -398 流动负债 15,943 26,207 20,591 22,842 24,503 26,423 %销售收入 0.1% -0.2% -1.5% 0.3% -0.1% -0.5% 长期贷款 11,425 492 10,948 10,848 10,848 10,848 其他长期负债 3,637 4,657 4,679 4,679 4,679 4,679 负债 31,005 31,356 36,218 38,369 40,030 41,950 投资收益 -81 28 -718 411 0 0 普通股股东权益 28,923 34,400 51,460 65,265 79,611 96,115 %税前利润 -0.7% 0.2% -4.6% 2.2% 0.0% 0.0% 其中：股本 261 262 272 272 272 272 营业利润营业利润率营业外收支 9,83019.9% 9,29817.3% 13,967 22.4% 17,476 25.3% 19,131 25.1% 22,570 26.9% 未分配利润少数股东权益负债股东权益合计 29,397 2,740 62,668 34,132 3,439 69,195 50,653 4,550 92,228 64,458 5,248 108,882 78,804 6,288 125,928 95,308 7,867 145,932 税前利润利润率 11,240 22.8% 11,355 21.2% 15,640 25.1% 19,079 27.6% 20,592 27.0% 24,335 29.0% 比率分析 所得税 3,021 3,110 4,363 5,113 5,745 6,790 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 26.9% 27.4% 27.9% 26.8% 27.9% 27.9% 每股指标 净利润 8,219 8,245 11,277 13,966 14,847 17,546 每股收益 2.87 2.82 3.69 4.70 4.89 5.66 少数股东损益 499 655 1,041 698 1,039 1,579 每股净资产 10.70 12.68 18.17 23.12 28.20 34.04 归属于母公司的净利润 7,720 7,590 10,236 13,267 13,807 15,967 每股经营现金净流 4.39 4.48 6.93 5.37 5.54 6.55 净利率 15.7% 14.1% 16.4% 19.2% 18.1% 19.0% 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 现金流量表(人民币百万) 回报率净资产收益率 26.69% 22.06% 19.89% 20.33% 17.34% 16.61% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 12.32% 10.97% 11.10% 12.18% 10.96% 10.94% 净利润 7,720 7,590 10,236 13,267 13,807 15,967 投入资本收益率 18.41% 16.18% 14.93% 16.56% 14.70% 14.56% 少数股东损益 499 655 1,041 698 1,039 1,579 增长率 非现金支出 1,157 1,691 2,752 -599 183 721 主营业务收入增长率 38.91% 8.76% 16.23% 10.70% 10.42% 10.08% 非经营收益 EBIT增长率 37.28% -0.30% 30.51% 31.30% 6.27% 16.78% 营运资金变动 -282 -1,598 1,659 1,495 608 794 净利润增长率 49.55% -1.68% 34.86% 29.61% 4.07% 15.64% 经营活动现金净流 11,861 12,147 19,634 15,172 15,628 18,480 总资产增长率 20.82% 10.42% 33.29% 18.06% 15.65% 15.89% 资本开支 -1,493 -1,736 -1,321 -1,320 -1,240 -1,150 资产管理能力 投资 -3,233 -3,043 -23,985 -500 -550 -50 应收账款周转天数 25.6 21.0 19.4 20.1 19.3 18.4 其他 57 5 -487 1,812 1,367 1,367 存货周转天数 124.9 136.1 121.1 111.0 115.5 115.4 投资活动现金净流 -4,669 -4,774 -25,793 -8 -423 167 应付账款周转