买入：结果好坏参半，但预期派息更高

Flashnote12 / 2017e由于炼油厂正在进行升级过程中的大量维护，导致2016年第4季度业绩疲弱尽管资本支出很高，管理层仍计划维持高额支出政策大幅提高DPS预测；收入修订发布结果。维持买入价和102,000韩元的目标价高收益股票的回报2016年第4季度报告的营业收入为4,440亿韩元，比上一季度增长282％，主要是因为该地区的炼油利润率回升以及库存价值的波动。 （请参阅示例1）OP低于共识（-10％），并且比平均产品点差所指示的要弱（请参见示例2）。我们估计，由于原油价格上涨（报告的900亿韩元加上滞后效应）以及贬值（1000亿韩元）带来的库存收益，OP上的一次性收益为2500亿韩元。因此，经常性OP预计约为2000亿韩元。经常性OP减少主要是由于工厂维护作为正在进行的炼油厂升级项目的一部分，因此造成了生产损失。尤其是，炼油厂升级装置在2016年第4季度的利用率低于70％，汽油和丙烯等高附加值产品的产量明显低于通常水平（12-30％）。我们预计由于强劲的区域炼油利润和芳烃价差，2017年第一季度的盈利前景将保持稳定。历史最高的2016财年业绩使该公司保持了高分红政策。尽管2017财年的资本支出沉重（3.19韩元），管理层仍承诺将支付比例保持在40-60％，因为2016财年的运营现金流远远超出了最初的预期，并且资本支出已经得到充分的融资。它仍需在2月底获得董事会成员的批准，但我们认为年终股息应优于我们先前的估计-因此我们将2016/17/18年每股派息提高至5,000 / 3,900 / 4,000韩元（从2韩元（800 / 2,800 / 2,000），按目前股价计算，收益率为5-6％。我们认为高股息是估值倍数的支撑。我们在模型更新第4季度数字的预测中纳入了较小的收益修正，并维持以SOTP得出的目标价格为102,000韩元（请参阅示例3-4）。示例1：S-Oil 2016年第四季度初步结果摘要（十亿韩元）2016年第4季度价格2vs缺点*16年3季度环比％2015年第4季度同比％范例4：S-Oil 2016-18e盈利预测变更4,5574,5241%4,13810%3,94715%vs缺点。*444495-10%116282%-43变黑缺点*268421-36%22718%35663%给股东的NP214301-29%17224%37481%每股收益（韩元）1,8342,582-29%1,47524%315481%资料来源：*基于彭博标准共识的共识/资料来源：公司数据，彭博社 目标价（韩元）上一个目标（KRW）102000.00102000.00分享价格（韩元）上/下81200.00+25.6%（截至2017年2月1日）市场数据14年7月（韩元）9,36114年7月16年1月8,095BBG相对于KOSPI INDEX3m ADTV16年1月19RIC泥金融和比率（KRW）公司总权益价值优先股价值普通股价值流通股数（万股）每股估值（四舍五入为000）g5,52511,10110,00210,368汇丰EPS（上）-11,5009,8278,961变化（％）--3.51.815.7共识每股收益6,65811,07210,21211,026PE（x）14.77.38.17.8汇丰每股收益3.06.24.84.9EV / EBITDA（x）9.45.47.67.1净资产收益率（％）12.121.817.516.452周价格（韩元）110000875006500002 /1608 /1601 /17 目标价：102000高：98100低：69400电流：81200资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计CFA丹尼斯·柳（*）亚太地区石油，天然气和化学分析师香港上海汇丰银行有限公司dennishcyoo @ hsbc。com。香港托马斯·C·希尔伯特*亚太地区资源与能源研究主管香港上海汇丰银行有限公司thomaschilboldt @ hsbc。com。香港*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司查看汇丰银行全球研究部： https：// www。研究。汇丰银行com资质●石油与天然气2017年2月2日资质●石油与天然气2017年2月2日 页 页金融 ＆估值：S油购买PBT汇丰PBT税收估值数据净利年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e汇丰净利润电动汽车/销售现金流量摘要（KRWb）EV / EBITDA经营现金流量电动/ IC资本支出PE *投资产生的现金流量PB股利FCF产率（％）净债务变化股息收益率（％）FCF权益*基于汇丰每股收益（摊薄）资产负债表摘要（KRWb）无形固定资产有形固定资产发行人信息当前资产股价（韩元）自由浮动现金及其他目标价（韩元）部门石油和天然气总资产经营负债路透社（股权）彭博（股权）010950。堪萨斯州010950 KS国家分析师韩国Dennis Yoo，CFA债务总额。市值+852 2996 6917（美元）8,095联系净债务+852 2822 2922股东资金投入资金财务报表年到12 / 2015a12 / 2016e韩国股本12 / 2016e买入：结果好坏参半，但预期派息更高S油（010950 KS）买进自由浮动36% 12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e2DPS（韩元/ sh）2,800 5,000*共识基于彭博标准共识/资料来源：公司数据，彭博社，汇丰银行估算布伦特原油（美元/桶）收入17,890 16,322 22,370 27,948法国汇丰银行；杜塞尔多夫的“ DE”汇丰银行Trinkaus＆Burkhardt AG； 000汇丰银行（RR），莫斯科；汇丰证券和每周平均点差（LHS）季度平均点差公司总权益价值优先股价值普通股价值流通股数（万股）每股估值（四舍五入为000）15年7月公司总权益价值优先股价值普通股价值流通股数（万股）每股估值（四舍五入为000）关键的下行风险包括1）柴油和PX利润率低于预期，以及2）项目延误。53445873范例3：S-Oil零件总和评估表（A）当前运营的EV / EBITDA（十亿韩元）7.36.06.85.9N24M息税折旧摊销前利润12.910.312.512.8目标EV / EBITDA倍数电动车-273-287-274-443（-） 净债务-0.9-0.4-0.2-0.5价格3权益价值8181,6931,5131,606（B）炼油厂升级项目的DCF（十亿韩元）348394426466作为2016年2月DCF评估427390490519（A）+（B）获得每股估值（十亿韩元）N24M10800098000880007800068000580004800038000201520162017汇丰及其附属机构将不时以委托人或代理人的身份向客户出售和购买HSBC Research所涵盖公司的证券/工具，包括股权和债务（包括衍生工具）。分析师认证10800098000880007800068000580004800038000公司总权益价值优先股价值普通股价值流通股数（万股）每股估值（四舍五入为000）资料来源：汇丰银行估算范例4：S-Oil 2016-18e盈利预测变更-37.4-8.837.124.913年2月2081.681.5-9.714.6vs缺点。*107.1-10.66.1缺点*103.4-8.73.6g100.9-9.93.7旧新2.62.42.42.4vs缺点。*9.319.112.510.3缺点*12.121.817.516.4g6.311.68.97.8旧6.112.18.07.3新4.610.46.85.7vs缺点。*1268.4152.166.031.5缺点*16.622.463.069.9g0.80.72.42.6收入16,151 16,322276.297.320.418.8操作利润5,52511,10110,00210,368PBT 1,715 1,6535,52511,10110,00210,368股东净额1,295 1,2502,4005,0003,9004,000每股收益（韩元）11,500 11,10146,29752,19758,09864,255缺点*8131,6531,5081,563柴油裂纹扩散（USD / b）8131,6531,5081,563折旧和-181-384-367-381摊销阿拉伯轻型OSP（美元/桶）6221,2501,1261,167公司总权益价值优先股价值普通股价值流通股数（万股）每股估值（四舍五入为000）润滑油油价差（美元/吨）6221,2501,1261,167价格相对0.60.70.60.5比率，增长和每股分析年到9.45.47.67.112 / 2015a2,4761,32287098412 / 2016e1.61.41.21.112 / 2017e-654-1,572-3,190-1,50012 / 2018e14.77.38.17.8同比变化-2,802-872-2,490-900收入1.81.61.41.3息税折旧摊销前利润-128-212-582-454营业利润18.5-2.3-25.1-5.7PBT-1,5894622,902971汇丰每股收益3.06.24.84.9比例（％）1,726-217-2,335-532收益/ IC（x）投资回报率鱼子47382914资产回报率5,0236,3189,24210,314EBITDA利润率营业利润率5,6904,7355,1455,402EBITDA /净利息（x）81200.00净债务/权益36%净债务/ EBITDA（x）2,6991,9751,495932来自运营/净债务的现金流102000.00每股数据（韩元）EPS Rep（稀释）汇丰每股收益（摊薄）DPS10,7961,81011,1331,72314,4651,94515,7852,141账面价值泥相对于KOSPI INDEX资料来源：汇丰银行注：于2017年2月1日收盘价例2：S油综合利差（100万滞后原材料成本，韩元/ b）与营业利润（十亿韩元）3,5953,3345,7566,16314年7月16年1月2016年4月+852 29962016年7月8961,3594,2615,23116年10月5,3906,0776,7647,4812017年1月6,2517,39310,97512,656 12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e3丹尼斯·柳（Dennis Yoo）价格22014年7月13日价格12014年4月24日丹尼斯·柳（Dennis Yoo）价格22014年7月13日价格12014年4月24日丹尼斯·柳（Dennis Yoo）价格22014年7月13日下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：CFA的Dennis Yoo和CFA的Thomas C. Hilboldt27,00022,00017,00012,0007,0002,0001,2001,000800600400200- (200)(400)上行/下行是目标价格与股价之间的百分比差异。在此日期之前，汇丰银行的评级结构是基于以下依据：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的股票成本计算得出的。股票的目标价格代表分析师预期该股票在我们的表现范围内达到的价值。绩效期为12个月。对于被归类为“增持”的股票，其潜在收益必须超过要求收益至少5个百分点，该潜在收益等