重庆银行(601963)深度研究报告：区域经济转型升级系列(三)，基本面处改善通道，享区域战略红利

西部首家“A+H”上市城商行，深度覆盖西部“一市三省”。重庆银行成立于1996年，是长江上游和西南地区最早的地方性股份制商业银行，2013、2021年分别在港交所、上交所挂牌上市，成为西部首家“A+H”上市城商行。立足重庆，辐射西部，网点主要分布于西部的“一市三省”，即重庆市（所有38个区县）、四川省（成都市）、贵州省（贵阳市）、陕西省（西安市）。3Q24重庆银行总资产规模达8241亿元，贷款总额为4305亿元，在17家上市城商行中规模排名第九。 股权结构多元化，新任管理层经验丰富、活力强劲。1）重庆银行前十大股东以国资为主，也包含外资与民企。其中第一大股东为重庆市国资委，在前十大股东中，重庆国资委通过下属企业持股27.8%；第二大股东为外资股东香港大新银行，持股13.2%。与渝农商行相比，重庆银行的股权结构更为均衡多元，有利于承接大宗项目，也有利于介入活跃的民营经济；2）2023年重庆银行核心管理层变更，变更后业绩总体稳中向好。截至2024年12月，新一届董事会换届完成，新任管理层均具备丰富的银行业管理经验且对重庆当地银行业较为熟悉，风格积极进取，年富力强，有望进一步打开重庆银行未来的发展空间。 业绩低谷已过，享区域战略红利。2021-2022年疫情影响下，国内经济面临压力，重庆GDP增速也降至2.6%。2022年重庆银行信贷增速下滑，营收增速跌至近十年低谷。2023下半年重庆经济恢复势头快于全国，主要归功于重庆市政府及时出台的“33618”现代制造业集群体系以及“416”科技创新布局等产业转型方案，着力发展重庆的优势产业。新能源汽车产量高增带动重庆市工业恢复较快增长。重庆银行对公业务较强，1H24公司银行业务营收和税前利润占比均为70%左右，在国家级及省市级产业发展战略支撑下，作为西部陆海新通道金融服务联合体的牵头银行，重庆银行或将更加受益于区域经济发展。 基本面改善之一：资负结构改善。1）资产端：2023年末以来，公司贷款保持较快增长，而票据则进行压降，3Q24票据占总贷款比重从2022年的13%降至6%。零售贷款结束1Q22-3Q23的负增长，3Q24同比增长2.3%，主要是异地互联网贷款压降结束，不利影响基本消退，而自营消费贷捷“e”贷增长较快；2）负债端：储蓄存款快速增长，1H24个人储蓄存款较年初增量超300亿，为历年来最优，主要是由于重庆银行加大存款营销力度，巩固负债优势；在全市对公存款负增长情况下，1H24重庆银行对公存款仍保持微弱正增长。 基本面改善之二：息差降幅收窄。负债端成本可改善空间大，息差降幅有望收窄。1）资产端：城投化债和异地互联网贷款压降的冲击已基本消化。24年下半年以来对公贷款定价趋于平稳，异地分行需消化的城投贷款占比较小，后续化债对息差的拖累影响较小。2）负债端：重庆银行存款成本高于同业平均水平，但是改善速度快于同业。一是重庆银行优化存款结构，缩短存款久期，主要开展两年期及以下、付息率较低的存款，并且压降高成本存款；二是下调存款挂牌利率，自23年7月以来，中长期存款挂牌利率累计下调60-75bp，三是储蓄存款中大部分为中长期存款，在存款到期重定价的情况下，存款成本率具有较大改善空间。 基本面改善之三：存量不良出清。不良改善显著，将更加受益于化债政策。从趋势来看，重庆银行不良压力持续缓释。3Q24不良率/不良净生成率分别较2022年下降12bp、113bp至1.26%、0.69%，为2020年以来的低位水平。对公贷款方面，产业存量不良出清，异地城投及地产压力不大；零售不良贷款率上升主要集中在个人经营性贷款。不过2024年四季度以来，随着一揽子重磅政策落地，经济逐渐修复，2025年个人贷款不良率有望改善。 投资建议：重庆银行立足重庆，辐射西部，在国家级战略及省市级“33618”产业战略支撑下，重庆地区项目贷款有较大发展空间，并且异地分行贷款增速较快，支撑资产保持双位数增长。城投化债和互联网贷款压降的冲击已基本消化，存量产业不良贷款已出清，营收、业绩及资产质量均有所改善，待当地经 济进一步复苏，零售贷款资产质量压力有望缓解。我们预计2024E-2026E公司营收同比增速分别为4.6%、1.2%、5.2%，归母净利润增速分别为3.4%、0.9%、4.4%。当前股价对应2025E PB为0.56X，近五年公司历史平均PB在0.65X，可比公司平均2025E PB在0.61X，结合当前宏观经济环境，考虑当前公司所处区域优势、业务特色和优质客群给予的增长潜力，给予公司2025E目标PB 0.65X，对应A股/H股目标价10.93元/6.88港币，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示1）宏观经济增速超预期下行，资产质量大幅恶化；2）净息差大幅收窄；3）同业竞争加剧。 主要财务指标 投资主题 报告亮点 本篇是区域经济转型升级系列第三篇。前期我们深度梳理了重庆市的经济产业转型、历史不良出清和金融资源情况，本篇是第三篇，深度分析西部首家“A+H”上市城商行的经营情况。 投资逻辑 回顾国家级战略支撑下重庆的几大亮点，在此基础上重庆银行将受益于：1）国家级战略支撑对公贷款发展：西部大开发、长江经济带高质量发展、西部陆海新通道、成渝双城经济圈等多重国家级战略笼罩渝城，重庆地区项目贷款有较大发展空间，政信类贷款占比较高的重庆银行资产端有望保持较快增长；2）资产质量包袱减轻：在支柱产业转型升级、地方化债处置较快、疫后经济较快修复背景下，重庆区域不良逐渐出清。从趋势来看，重庆银行不良压力持续缓释。3Q24不良率/不良净生成率分别较2022年下降12bp、113bp至1.26%、0.69%，为2020年以来的低位水平。产业存量不良贷款出清，异地城投及地产压力不大；3）化债进度更快，对公贷款定价趋稳：截至2024年6月末，重庆市重点区县全部退出红色区域，有息债务增速及综合融资成本下降，融资结构得以改善，整体化债节奏领先全国。24年下半年以来重庆银行对公贷款定价趋于平稳，预计重庆地区城投化债对公司贷款业务的负面影响逐步消退。由于异地分行（西安、贵阳）的贷款占比仅15%，异地分行需消化的城投贷款占比更小，后续化债对息差的拖累影响较小。 综上，在区域经济向上及重庆银行自身的经营战略调整下，重庆银行基本面迎来三大改善：1）资负结构改善；2）息差降幅收窄；3）存量不良出清。目前基本面仍处于改善通道，区域战略红利未来仍有释放空间。 关键假设、估值与盈利预测 综合当前的宏观环境和公司现有的业务基础和未来空间，我们做出以下假设： 1）资产规模：2024年前三季度重庆银行贷款增速在12%左右，能保持双位数增长主要是由于对公贷款增长较好，且个人贷款拖累因素缓释。展望明年，在财政赤字扩大和国家级战略机遇的背景下，政信类与基建类等对公贷款预计仍将保持较快增长。12月政治局会议及中央经济工作会议表示将提振消费，零售贷款有望随着经济恢复逐步回暖，预计未来两年重庆银行贷款增速有望保持10%以上。假设2024/2025/2026年贷款增速分别为12%/12%/12%，生息资产同比增长10.2%/9.8%/11.0%。 2）息差：存量按揭贷款利率下调、2025年中长期贷款重定价以及LPR调降，贷款收益率仍有继续收窄的可能，不过预计对公贷款利率降幅相对较小；重庆银行的存款利率水平在可比同业中较高，负债成本有较大优化空间。预计2024/2025/2026年息差（期初期末平均口径）分别下降13bp/12bp/5bp至1.32%/1.20%/1.15%。 3）资产质量：公司存量不良贷款基本出清，资产质量有所改善。房地产风险及城投化债压力不大。资产质量主要的压力点在个人经营贷。随着经济逐渐复苏，个人还款能力提升，零售贷款资产质量有望逐步改善。预计2024/2025/2026年不良率分别为1.26%/1.25%/1.24%。 4）分红水平：在考虑了中期分红后，预计未来三年公司将仍保持现有股利政策，预计2024/2025/2026年公司分红占归母净利润比例均在30%左右。 根据以上假设，我们预计2024E-2026E公司营收同比增速分别为4.6%、1.2%、5.2%，归母净利润增速分别为3.4%、0.9%、4.4%。当前股价对应2025E PB为0.56X，近五年公司历史平均PB在0.65X，可比公司平均2025E PB在0.61X，结合当前宏观经济环境，考虑当前公司所处区域优势、业务特色和优质客群给予的增长潜力，给予公司2025E目标PB 0.65X，对应A股/H股目标价10.93元/6.88港币，首次覆盖给予“推荐”评级。 一、立足重庆，辐射西部 西部首家“A+H”上市城商行，深度覆盖西部“一市三省”。重庆银行成立于1996年，是长江上游和西南地区最早的地方性股份制商业银行（由重庆市37家城信社及城市信用联社等共同组建）。按照市政府制定的“龙虾三吃”发展战略（“债务剥离—增资扩股—引资上市”），2013年11月6日在港交所成功挂牌上市，成为首家在港交所主板上市的内地城商行。2021年2月5日于上交所上市，成为西部首家“A+H”上市城商行。截至2024年三季度末，重庆银行总资产规模达8241亿元，贷款总额为4305亿元，在17家上市城商行中规模排名第九。除了重庆市区县全覆盖，重庆银行还布局了西部各重点城区，截止2024年6月30日，共194家分支机构，网点主要分布于西部的“一市三省”，即重庆市、四川省（成都市）、贵州省（贵阳市）、陕西省（西安市）。 图表1 3Q24重庆银行总资产规模达8241亿元 图表2重庆银行在17家上市城商行中规模排名第九 图表3重庆银行的网点主要分布于西部的“一市三省”（1H24） 二、股权结构多元化，新任管理层经验丰富、活力强劲 重庆银行股权结构均衡多元。重庆银行股权结构多元化，以国资为主。第一大股东为重庆市国资委，在前十大股东中，重庆国资委通过下属企业持有重庆银行27.8%的股权。 第二大股东为外资股东香港大新银行，持有重庆银行13.2%股权，在2013年重庆银行H股上市前就作为战略投资者参股。此外，重庆银行持股5%以上的股东包含当地知名民企（力帆科技）、险资（富德生命人寿）、大型国企（上汽集团）等。与渝农商行的股权结构相比，重庆银行的股权结构更加均衡多元，有利于承接大宗项目，也有利于介入活跃的民营经济。 图表4重庆银行股权结构更加多元化（3Q24，含A+H股） 新任管理层专业积极，年轻有为，推动重庆银行业绩总体稳中向好。2023年重庆银行核心管理层变更，变更后业绩总体稳中向好，2023至2024年前三季度，营收增速扭亏为正至3.8%，归母净利润增速由1.3%升至3.7%。现任董事长杨秀明于2024年3月正式任职，曾供职于农业银行，现任行长高嵩于2023年9月正式任职，曾供职于交通银行、渝农商行。四位新任副行长均由内部提拔，年富力强。截至2024年12月，新一届董事会换届完成，新任高管层均具备丰富的银行业管理经验且对重庆当地银行业较为熟悉，且均是70后，风格积极进取，有望进一步打开重庆银行未来的发展空间。 图表5重庆银行核心管理层均具备丰富银行管理经验且对重庆当地银行较为熟悉 三、享区域时代红利，资负结构改善 多重因素扰动下公司业绩2022年触底，同时个贷增速转负。2021-2022年疫情影响下，国内经济面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，2022年末全国GDP增速降至3%，重庆GDP增速也降至2.6%。信贷需求走弱及监管趋严背景下，2022年重庆银行信贷增速下滑，营收增速跌至近十年低谷。其中个人贷款增速转负，主要是受三个因素影响：1）异地互联网贷款压降：2021年7月，重庆银保监局发布《关于进一步规范银行业金融机构互联网贷款业务的通知》，其中规定地方法人银行不得跨注册地和异地分支机构辖区开展互联网贷款业务。重庆银行缩减线上贷款展业范围，2022年个人消费贷较2021年减少96.2亿元至104.9亿元；2）按揭提前还款：在金融资产回报率下降的情况下，重庆