宏华数科(688789)深度研究报告：以数码喷印为核心，设备+墨水综合解决方案提供商

证券研究报告 其他专用机械2024年12月29日 宏华数科（688789）深度研究报告 以数码喷印为核心，设备+墨水综合解决方案提供商 强推首次） 目标价：83.86元 当前价：66.84元 华创证券研究所 证券分析师：范益民 电话：021-20572562 邮箱：fanyimin@hcyjs.com执业编号：S0360523020001 证券分析师：丁祎 邮箱：dingyi@hcyjs.com 执业编号：S0360523030001 公司基本数据 总股本(万股)17,945.13 已上市流通股(万股)17,945.13 总市值(亿元)119.95 流通市值(亿元)119.95 资产负债率(%)22.30 每股净资产(元)16.90 12个月内最高/最低价121.19/56.71 市场表现对比图(近12个月) 2023-12-29~2024-12-27 28% 10% -8% 23/12 -26% 24/03 24/0524/0824/1024/12 宏华数科 沪深300 深耕数码喷印30余年，设备+墨水综合解决方案提供商。公司1992年成立以来专注数码喷印技术的研究，软件起家，设备落地，后进一步向配套墨水业务拓展。2023年收入结构中数码喷印设备占比48.7%，墨水占比32.66%，自动缝纫设备占比8.38%，印刷设备占比5.02%。公司数码喷印设备包含数码直喷 印花机、数码喷墨转移印花机和超高速工业喷印机，产品品类丰富且先发技术优势强。2017-2023年公司收入从2.83亿元提升至12.58亿元，CAGR为28.23%，同期归母净利润CAGR为34.87%。公司海内外市场齐头并进，2024年上半年海外收入占比49.6%。 小单快反及环保升级驱动数码替代传统，技术升级和成本下降加速渗透率提升。直接印花2023年占印花布产量的71.9%，为最主要的印花方式，数码印 花产量占比从2015年的2.1%提升至2023年的18.2%，数码印花产量同比增速加速向上。和传统印花相比，数码印花无图案设计限制、无需制版、精度高， 还具有省水、环保的特点，在小单快反以及环保升级的驱动下，正逐步替代传统印花。此外数码技术也在持续更新迭代，向更高速、智能化、集成化以及高色彩准确性、稳定性等方向发展，进一步提高下游客户使用数码印花的实用性和可靠性，同时随着单位墨水损耗的减少和订单量的增加，数码印花成本的持续下降，共同加速数码印花的替代进度。目前数码印花中转印占比更胜一筹，2023年在数码喷墨印花产量中数码转印占比74.3%，数码直喷由于具备效率更高和适用面料更广等优势，未来其渗透率提升速度或有望较数码转印更快。对标欧洲数码印花渗透率在25-26%，我国渗透率有进一步提升空间，我们预计到2027年我国数码喷印设备空间将达到156亿元。 数码喷印渗透率提升带动墨水销量向上。目前我国数码喷墨墨水市场中，热升华墨水由于适配数码转印，占比最高，2023年为64%。涂料墨水直喷是数码印花行业的发展趋势之一，具备工艺简洁、废水废气更少，且面料使用范围广等优势，未来或有望进一步拉动直喷渗透率的提升。我国数码喷印墨水消耗量 2015-2023年CAGR为23.3%，预计到2027年我国数码喷印墨水空间将达到 19亿元。 设备先行，耗材跟进。公司持续加大研发投入，从2018年的0.31亿元提升至2023年0.90亿元，在数码印花的喷印效果一致性、运行稳定性、运行高速性和高性价比上具备领先优势。目前公司在研项目包含核心喷涂部件的开发、设备性能的提升和前后段工序的集成，同时积极向其他下游行业拓展。公司墨水 销售随着喷印设备销量的增长而增长，2022年公司收购天津晶丽，打通墨水产业链，未来将进一步增加墨水产能同时提升墨水成本优势，构建设备耗材产业链一体化优势。 内生外延布局拓展下游，拓展非纺赛道。公司数码喷印技术横向应用领域快速发展，内生方面公司拓展装饰材料数码喷印设备、数码喷染设备、瓦楞纸喷印设备等。外延方面，公司收购德国TEXPA进入自动缝纫设备领域，收购山东盈科杰，进入数字印刷领域。公司通过内生外延方式切入更多下游领域，打开 长期增长空间。 投资建议：我们预计公司2024-2026年收入分别为16.75/21.45/27.08亿元，同比分别+33.1%/+28.1%/+26.2%，预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.32/5.57/7.10亿元，同比分别+32.8%/29.0%/27.4%，对应2024-2026年PE分 别为28/22/17倍。选取下游同属于服装制造行业的工业缝纫机领先企业杰克股份、工业缝制机械、针织机械电控系统领先企业大豪科技、智能切割设备领先企业爱科科技以及同样具备行业渗透率提升逻辑的柏楚电子作为可比公司，参考可比公司估值，考虑到国内数码印花行业渗透率正处于快速提升阶段，公司设备先行耗材跟进，商业模式优异，在产品研发和市场拓展上具备先发优势，给予一定估值溢价，给予公司2025年27倍PE，对应目标价83.86元，首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示：数码喷印行业发展不及预期；喷头依赖外购；海外市场风险；宏观环境风险等。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 1,258 1,675 2,145 2,708 同比增速(%) 40.6% 33.1% 28.1% 26.2% 归母净利润(百万) 325 432 557 710 同比增速(%) 33.8% 32.8% 29.0% 27.4% 每股盈利(元) 1.81 2.41 3.11 3.96 市盈率(倍) 37 28 22 17 市净率(倍) 4.2 3.7 3.2 2.8 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年12月27日收盘价 投资主题 报告亮点 行业方面，本篇报告分析了数码印染行业的核心驱动因素，探讨了价格下降以及工艺迭代对渗透率提升的拉动，结合海外市场渗透率，对数码印染设备和墨水的市场空间进行详细测算。公司方面，本篇报告详尽分析了公司的核心竞争优势以及未来拓展赛道的成长性。 投资逻辑 “小单快反”及“环保要求”驱动数码印花替代传统印花，“工艺升级”+“成本下降”进一步加速数码印花渗透率的提升速度，其中数码直喷由于效率更高以及适用面料更加广泛或增速更快。公司深耕数码喷印领域30年以上，在扫描机以及singlepass机等直喷技术上具备先发优势，或有望更多受益直喷渗透率的提升进程。公司设备先行，耗材跟进，数码喷印设备配套墨水销售，原厂墨水有望给客户提供更好性价比，同时设备的保有量提升也有望带动公司墨水耗材收入的长期增长，公司通过收购方式打通墨水产业链，进一步增加墨水产能同时提升墨水成本优势。此外公司在喷墨设备以及装修材料、瓦楞纸、书刊等非纺领域积极布局，未来成长空间进一步打开。 关键假设、估值与盈利预测 我们预计公司2024-2026年收入分别为16.75/21.45/27.08亿元，同比分别 +33.1%/+28.1%/+26.2%，预计公司2024-2026年归母净利润分别为 4.32/5.57/7.10亿元，同比分别+32.8%/29.0%/27.4%，对应2024-2026年PE分 别为28/22/17倍。选取下游同属于服装制造行业的工业缝纫机领先企业杰克股份、工业缝制机械、针织机械电控系统领先企业大豪科技、智能切割设备领先企业爱科科技以及同样具备行业渗透率提升逻辑的柏楚电子作为可比公司，参考可比公司估值，考虑到国内数码印花行业渗透率正处于快速提升阶段，公司设备先行耗材跟进，商业模式优异，在产品研发和市场拓展上具备先发优势，给予一定估值溢价，给予公司2025年27倍PE，对应目标价83.86元，首次覆盖给予“强推”评级。 目录 一、深耕数码喷印领域30年，设备+墨水综合解决方案提供商8 （一）发展历程：软件起家，专注数码喷印30年8 （二）产品结构：设备墨水协同布局，产品线向缝纫喷墨设备延伸9 （三）股权结构：管理团队稳定，股权激励激发员工积极性10 （四）财务分析：毛利率水平优异，海外业务拓展迅速11 二、数码印花技术领航纺织工业，加速替代传统印花14 （一）数码喷印设备：环保政策&小单快反驱动，数码印花渗透率持续提升14 1、直接印花占比7成以上，数码喷印占比正在提升14 2、政策扶持推动环保升级，小单快反趋势加速需求向上16 3、数码喷印技术不断更新，成本下降驱动下游客户替代20 4、转印仍占主导地位，直喷渗透率或更具备提升空间21 5、中国市场渗透率潜力大，国产领军企业国际舞台崭露头角22 6、预计数码印染设备空间百亿以上，成长空间广阔25 （二）数码喷印墨水：数码喷印渗透率提升带动墨水消耗量增长27 1、数码墨水消耗量持续增加，热升华墨水占比6成27 2、涂料墨水或带动直喷渗透率进一步提升28 3、国产品牌发挥价格优势，消耗量逐年上升29 4、墨水作为耗材，市场需求长期稳定且可持续31 三、设备先行，耗材跟进，深化“设备+耗材”经营模式32 （一）公司研发实力强劲，全面掌握核心技术32 （二）扩大直喷设备优势，完善前后段工艺集成36 （三）深化“设备先行、耗材跟进”39 （四）产能前瞻布局，奠定降本基础40 四、内生外延进入更多下游领域，积极拓展非纺赛道42 （一）内生拓展喷染设备，进入装饰材料、瓦楞纸等下游42 （二）收购德国TEXPA、参股宏华百锦，打通纺织印花全产业链42 （三）收购山东盈科杰，布局书刊领域43 �、盈利预测与估值分析45 六、风险提示47 图表目录 图表1公司发展历程8 图表2公司主营业务构成9 图表3公司产品收入结构（单位：万元）10 图表42023年公司营业收入组成10 图表5公司股权结构图（截至2024/12/19）11 图表6公司股权激励计划11 图表7营业收入及增速情况12 图表8归母净利润及增速情况12 图表9毛利率及净利率水平12 图表10数码喷印设备和墨水毛利率情况对比12 图表11期间费用率情况13 图表12经营性现金流情况（万元）13 图表13分地区营业收入情况（亿元）13 图表142024年H1分地区营收占比13 图表15中国数码印花产业链14 图表16印花工艺分类15 图表172021年三大类印染产品比重15 图表18中国纺织品印花产量及增速（亿米）15 图表19三种印花工艺面料产量（亿米）16 图表20三种印花工艺面料占总布料比例（%）16 图表21数码印花产量及增速（亿米）16 图表22数码直喷与数码转印产量占比16 图表23数码喷墨印花与传统印花对比16 图表24数码印花行业发展相关政策17 图表25电商销售额及跨境电商市场交易规模19 图表26设备迭代升级速度明显加快20 图表27不同印花方式的加工成本（单位：元/米）21 图表28数码直喷对比数码转印21 图表29直喷机历年淘汰量及装机量（台）22 图表30转印机历年淘汰量及装机量（台）22 图表312015-2021国内数码喷印设备保有量及其增长率（台）22 图表322015-2023国内数码喷印设备装机量及其增长率22 图表33中国数码印花行业发展历程23 图表342021年主要数码印花产地数码喷印渗透率23 图表352018年全球和亚洲纺织数码印花市场分布24 图表362018年全球各企业数码喷印设备生产的印花产品总量占比25 图表37预计到2027年国内数码喷印设备空间将达到156亿元26 图表38数码喷印墨水上下游行业27 图表39墨水的分类27 图表402021年中国市场数码喷墨印花主要墨水品种市场份额28 图表412023年中国市场数码喷墨印花主要墨水品种市场份额28 图表42各类数码直喷技术及特点29 图表43各类墨水数码喷印工艺流程29 图表44国内外除公司外主要墨水生产商情况29 图表45国内数码喷印墨水行业竞争格局30 图表462015-2023年中国纺织品数码喷墨印花墨水消耗情况（吨）31 图表47