2025年交运行业投资策略：复盘牛市中的交运行情，把握顺周期板块投资机遇

证券研究报告|2025年01月04日 2025年交运行业投资策略 复盘牛市中的交运行情，把握顺周期板块投资机遇 行业研究·策略报告交通运输 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：罗丹证券分析师：高晟 021-60933142021-60375436 luodan4@guosen.com.cngaosheng2@guosen.com.cnS0980520060003S0980522070001 2024年行情回顾：交运行业细分板块中，2024年涨幅最大的为公交板块，涨幅为39%，其次为公路板块，涨幅为35%，分别跑赢沪深300指数24.7pct、20.4pct；涨幅最小的三个板块为快递、物流和机场，均跑输沪深300指数，主要因为该三个板块顺周期属性较强，经济增长承压导致其经营表现较弱。 历史牛市中交运行业表现复盘：牛市背景下，航空、物流等顺周期品种往往表现更为强劲。2005-2007年牛市的背景是股权分置改革、经济发展强劲以及外资等增量资金涌入，该期间交通运输指数涨幅跑输大盘，但航空和航运子板块跑赢大盘；2008-2009年牛市背景是国内推出“四万亿”等一系列经济刺激政策、经济数据逐步好转，该期间交通运输指数涨幅跑输大盘，其中航运、物流以及航空板块表现较为亮眼；2014-2015年牛市的背景是在经济转型中的流动性宽松推动各类资产价格上行，该期间交通运输指数涨幅跑赢大盘，其中航空以及物流板块表现最为强劲；2016-2017年是价值回归以及供给侧结构性改革促成的结构性牛市，该期间交通运输指数涨幅跑输大盘，但机场和铁路子板块跑赢大盘；2019-2021年是科技、消费医药、新能源等核心资产轮番上涨的结构性牛市，该期间交通运输指数涨幅跑输大盘，其中航运以及物流板块表现相对更优。 航空：2025年供需缺口将继续收窄且有望达到相对均衡的态势，航司盈利将继续向上修复。1）需求方面，航空需求韧性较强，一揽子经济政策对宏观经济和消费具有正面刺激作用，国内航空出行需求有望维持稳健增长态势，而国际航班供给继续恢复，且出入境政策加速放宽，国际航空出行需求还将进一步回暖，因此预计2025年民航整体客运量同比有望实现高个位数的正增长。2）供给方面，现阶段我国民航业引进机队的意愿较弱，叠加飞机制造商产能有限，我们认为2025年我国客运机队增速将继续维持低个位数，且随着国际航线的进一步恢复，民航供给结构还将继续改善。3）竞争方面，2024年国内航司压价并没有带来较好的收益效果，预期2025年行业开始重视票价和收益管理，2025年主流航司业绩释放可期。近期民航票价同比降幅明显收窄，经营底部已过，建议关注即将到来的春运旺季航空经营数据表现，推荐中国国航、南方航空、中国东航、春秋航空。 快递物流：高端快递龙头经营稳中向好，经济快递市场静待拐点到来。需求方面，快递行业需求表现韧性较强，虽然经济和消费表现承压，但是由于消费降级趋势明显，抖音、拼多多等电商平台销售表现仍然亮眼，而且该类电商平台的无购物车模式导致线上消费订单碎片化，从而支撑快递行业件量呈现较快增长态势。1-11月行业累计件量增速达到21.4%，2024年全年快递行业件量增速预计约20%左右，呈现较高景气度。我们认为直播卖货、微信小店等新兴购物形式将支撑快递需求维持较快增长态势，预计2025年行业件量增速仍然能超过10%。2）竞争方面，由于中通快递明年的战略已经明确为市场份额优于利润表现，明年行业价格竞争可能存在反复，建议紧密跟踪行业竞争格局以及价格的变化，而且行业长期竞争格局向好趋势不改。3）投资建议方面，考虑到快递龙头估值仍然较低，已经较为充分释放了市场对行业竞争格局尚未出清前价格战反复的担忧，推荐长期投资价值显著的顺丰控股、中通快递和圆通速递，重点关注申通快递和韵达股份。 投资建议：2025年宏观经济有望企稳复苏的预期下，我们认为可以在航空快递物流等顺周期板块中进行布局，我们推荐中国国航、东航物流、顺丰控股、嘉友国际、春秋航空、南方航空、中国东航、中通快递、圆通速递、德邦股份，建议关注韵达及申通。 风险提示：宏观经济不及预期，油价汇率剧烈波动，公司经营不及预期。 01 2024年交运行情回顾 02 牛市背景下，交运行业行情复盘：顺周期板块表现更强 03 顺周期板块一：快递行业2025年投资策略 04 顺周期板块二：航空行业2025年投资策略 05 风险提示 2024年交运行业指数走势与大盘接近，由于去年市场回调显著，今年得益于一揽子经济政策刺激，市场表现整体企稳回升。2024年申万交运指数上涨13.0%，跑输沪深300指数1.7pct。在31个申万一级行业中排名第10位（按总市值加权平均计算年度涨跌幅）。 交运细分板块中，2024年涨幅最大的为公交板块，涨幅为39%，其次为公路板块，涨幅为35%；涨幅最小的三个板块为快递、物流和机场，主要因为该三个板块顺周期属性较强，经济增长承压导致其经营表现承压。 2024年主要申万一级行业涨跌幅表现（总市值加权平均） 50% 2024年交运指数及沪深300走势 沪深300 交通运输(申万) 300 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2024/1/1 2024/2/1 2024/3/1 2024/4/1 2024/5/1 2024/6/1 2024/7/1 2024/8/1 2024/9/1 2024/10/1 2024/11/1 2024/12/1 -5% -10% 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 2024年交运行业子板块涨幅 39.4% 35.1% 33.4% 19.7% 18.5%18.4%18.3% 14.7% 7.1%7.1% 3.8% 45% 40% 30% 20% 40% 35% 30% 25% 20% 10% 银行电子 非银金融 通信商贸零售家用电器 汽车石油石化 煤炭交通运输 综合计算机国防军工电力设备机械设备建筑装饰公用事业 环保纺织服饰有色金属 传媒社会服务房地产钢铁 轻工制造基础化工建筑材料食品饮料农林牧渔美容护理医药生物 0% -10% 15% 10% 5% 机场 物流 快递 沪深 港口 交运 航空 铁路 航运 公路 公交 0% 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 2019年以来，基金所投的交通运输行业市值占其整体股票投资市值的 3Q24年交运行业基金持仓前二十（按持股占流通股比排名，以基金定期报告为准） 比例一直在2%附近震荡，2024年三季度该比例为2.08%。 持股总量(万 持股占流通股比 持股市值占基金 2023年三季度，重仓持股方面，吉祥航空为交运行业中基金重仓持股 占流通股比例最高的公司，持股比例达到11.8%，华夏航空、广深铁路、唐山港以及嘉友国际分列二、三、四、五位。 基金所投的交通运输行业市值占其整体股票投资市值的比例变化趋势 名称股) 重(%)持股总市值(万元)股票投资市值比 (%) 吉祥航空 26,060.81 11.77 354,948.26 0.0504 华夏航空 14,780.07 11.56 106,564.32 0.0151 广深铁路 47,152.70 8.34 178,237.19 0.0253 唐山港 39,240.12 6.62 202,871.42 0.0288 嘉友国际 6,323.83 6.47 143,487.77 0.0204 中远海能 21,044.17 6.06 333,550.17 0.0474 密尔克卫 936.85 5.79 56,060.88 0.0080 春秋航空 5,126.55 5.24 316,872.13 0.0450 兴通股份 906.61 4.95 15,049.73 0.0021 圆通速递 15,904.69 4.62 283,898.78 0.0403 韵达股份 12,513.36 4.45 111,243.78 0.0158 建发股份 12,542.84 4.33 128,062.36 0.0182 东航物流 4,050.91 4.29 74,860.74 0.0106 国航远洋 964.61 3.36 4,880.92 0.0007 中远海能 15,651.00 3.28 133,558.22 0.0190 山东高速 15,216.73 3.14 140,146.13 0.0199 中国国航 34,680.93 2.98 273,285.71 0.0388 中谷物流 6,210.38 2.96 55,893.44 0.0079 申通快递 4,359.63 2.92 50,266.58 0.0071 招商轮船 22,474.92 2.76 180,698.35 0.0257 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 2023Q4 2024Q1 2024Q2 2024Q3 0.0% 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 01 2024年交运行情回顾 02 牛市背景下，交运行业行情复盘：顺周期板块表现更强 03 顺周期板块一：快递行业2025年投资策略 04 顺周期板块二：航空行业2025年投资策略 05 风险提示 交运行业的A股上市公司共有约130余家，但是不同子板块的发展阶段及商业模式差异较大，主要包括四种投资风格： 1）成长属性：行业市场规模正处于成长阶段，竞争格局尚不稳定，公司的成长空间较大，该类投资标的多出现于快递物流板块。 2）周期兼成长属性：长期来看行业市场规模发展空间仍然很大，但是行业价格和利润表现又呈现较明显的波动性，会受到供需结构变化的影响。 3）强周期属性：行业发展进入成熟期，竞争格局相对稳定，行业价格和利润呈现剧烈波动性，与国内或国际经济周期波动关系密切。 4）核心资产或价值红利：业绩表现稳健，经营风险低，公司经营往往具有垄断性质，甚至可为投资者提供高股息收益。 交运行业子板块的投资风格归纳总结 投资风格分类 代表性子板块 代表性标的 核心看点 估值方式 成长属性 快递物流 顺丰控股、中通快递、圆通速递、嘉友国际等 量和价 PEG估值 周期兼成长 航空 春秋航空、中国国航、东航物流等 供需结构及价格波动、产能扩张节奏 根据历史经验，往往按照10-15倍PE进行估值 强周期属性 航运 中远海控、中远海能、招商轮船等 供需结构及价格波动 周期低点按PB估值，景气周期阶段通常用PE进行估值 核心资产或价值红利 高速公路、港口、铁路、机场 宁沪高速、招商公路、青岛港、唐山港、京沪高铁、大秦铁路、上海机场等 政策改革、分红比例 参考业绩增速，给予合理的PE相对估值；DCF绝对估值；股息率倒推 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 复盘2010-2017年交运行业代表性投资机会 交运板块内涨幅显著的代表性公司 大盘涨幅 归因分析 子板块涨幅排序 2010 南方航空（+61%）、中国国航（+41%）、海航控股（+35%）、中信海直（+46%） 上证综指（-14.3%）、深圳成指（-9.1%）、沪深300（-12.5%） 金融危机后，中国航空业整合加速、竞争格局优化，行业产能扩张放缓，而经济快速增长带动航空运输需求较快增长，供需优化促使票价上行，2010年航空主业盈利将创历史新高。 航空（+44%）>铁路（0%）>物流（-2%）>港口（-10%）>高速公路（-12%）>航运（-12%）>机场（-21%） 2013 上港集团（+111%）、华贸物流（+78%）、招商港口（+60%）、盐田港（+53%）、天津港（