中国大陆晶圆代工翘楚，国产芯片供应链中坚力量

中芯国际（688981.SH） 证券研究报告|首次覆盖报告 2025年01月02日 中国大陆晶圆代工翘楚，国产芯片供应链中坚力量 中国大陆晶圆代工翘楚，国产芯片供应链中坚力量。公司能为客户提供 0.35微米至14纳米多种技术节点、不同工艺平台的集成电路晶圆代工及 配套服务。截至24Q3，公司在上海、北京、天津和深圳的多个8英寸和12英寸的生产基地合计产能达到每月88万片晶圆（折合8英寸）。24Q3中芯国际位居全球代工行业第三位，在中国大陆企业中排名第一，市占率达6%。2024Q3公司营收为156.1亿人民币，环比+14.14%，同比 +32.50%，创公司单季度收入历史新高。随着公司产能结构也不断优化，平均单价上升，营收增加的同时盈利水平呈上升趋势。 代工行业具有重资产和高集中度属性，自主可控空间广阔。晶圆代工行业与半导体行业的景气程度紧密相关，为芯片设计公司提供代工服务，具有重资本特性，全球晶圆代工行业竞争格局高度集中，头部厂商地位稳固， 行业整体CR5超过90%，呈现寡头垄断格局，台积电24Q3市占率近65%。从行业景气度来看，AI布局叠加供应链库存改善，预估2025年晶圆代工产值将同比增加20%，但景气度较高的先进制程主要集中在中国台湾。2022年中国芯片的自给率约为18.3%，中芯国际等中国大陆晶圆厂近年来技术发展迅猛，资本开支力度强劲，自主可控空间广阔。 国内晶圆代工龙头，先进制程国产替代引领者。中芯国际作为中国大陆集成电路制造业领导者，据Trendforce数据，24Q1其销售额超越格芯与联 买入（首次） 股票信息 行业 半导体 12月27日收盘价（元） 97.51 总市值（百万元） 777,694.89 总股本（百万股） 7,975.54 其中自由流通股（%） 100.00 30日日均成交量（百万股 72.12 股价走势 中芯国际 沪深300 100% 74% 48% 22% -4% -30% 2024-012024-052024-082024-12 电，居全球晶圆代工企业第三，24Q3全球市场份额达6.0%。公司依据一 体化布局，打造平台式的生态服务模式，为客户提供设计服务与IP支持、光掩模制造、凸块加工及测试等一站式配套服务，构建产品体系完善，全球化布局以覆盖客户需求。同时作为国内首家实现14nmFinFET量产晶圆厂，公司长期引领本土晶圆厂先进制程发展，伴随34万片/月12英寸晶圆扩产项目推进及产能释放，在晶圆制程结构向更先进节点集中+自主可控需求迫切背景下，公司有望进一步引领大陆晶圆厂发展。 盈利预测与投资建议：预计公司在2024/2025/2026年分别实现营业收入 564/652/733亿元，同比增长24.7%/15.5%/12.5%，实现归母净利润 40/53/68亿元，同比-16.3%/+32.4%/+27.9%，当前股价对应 2024/2025/2026年PB分别为5.4/5.2/4.9X。考虑到公司作为中国大陆集成电路晶圆代工厂的龙头，8英寸及12英寸产能国内领先，且率先实现28nm以下制程节点量产，拥有领先的工艺制造能力、产能优势及配套服务，未来行业头部效应将愈加明显，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争风险，供应链风险，产能扩建不及预期、数据滞后性风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 49,516 45,250 56,447 65,182 73,329 增长率yoy（%） 39.0 -8.6 24.7 15.5 12.5 归母净利润（百万元） 12,133 4,823 4,037 5,343 6,835 增长率yoy（%） 13.0 -60.3 -16.3 32.4 27.9 EPS最新摊薄（元/股） 1.52 0.60 0.51 0.67 0.86 净资产收益率（%） 9.1 3.4 2.8 3.5 4.3 P/E（倍） 64.1 161.3 192.6 145.5 113.8 P/B（倍） 5.8 5.5 5.4 5.2 4.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年12月27日收盘价 作者 分析师郑震湘 执业证书编号：S0680524120005邮箱：zhengzhenxiang@gszq.com 相关研究 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 115572 96574 121124 149472 160946 营业收入 49516 45250 56447 65182 73329 现金 74922 51235 67090 91357 100054 营业成本 30553 35346 46506 52724 58625 应收票据及应收账款 5329 3944 6001 6542 7182 营业税金及附加 272 223 257 325 353 其他应收款 448 160 518 473 488 营业费用 226 254 282 313 359 预付账款 720 752 865 1115 1192 管理费用 3042 3153 3669 3781 4033 存货 13313 19378 21961 24165 25730 研发费用 4953 4992 5250 6062 6820 其他流动资产 20841 21105 24689 25821 26300 财务费用 -1552 -3774 -881 -705 -1375 非流动资产 189532 241889 244223 240310 245250 资产减值损失 -438 -1344 -16 -27 -17 长期投资 13380 14484 16105 17491 18861 其他收益 1946 2577 3100 3324 3886 固定资产 85403 92432 105286 115348 117884 公允价值变动收益 91 357 0 0 0 无形资产 3428 3344 4017 4690 5159 投资净收益 832 250 282 652 367 其他非流动资产 87321 131629 118815 102781 103345 资产处置收益 311 -1 262 237 202 资产总计 305104 338463 365347 389782 406195 营业利润 14762 6906 4993 6868 8951 流动负债 47855 52614 64985 77257 83756 营业外收入 11 12 0 0 0 短期借款 4519 3398 2398 2836 2275 营业外支出 13 77 0 0 0 应付票据及应付账款 4013 4940 6256 7129 8002 利润总额 14760 6840 4993 6868 8951 其他流动负债 39322 44277 56331 67292 73479 所得税 106 444 225 268 445 非流动负债 55544 67379 78429 83993 85400 净利润 14654 6396 4768 6600 8507 长期借款 46790 59032 69932 75496 76903 少数股东损益 2520 1573 731 1257 1672 其他非流动负债 8754 8347 8497 8497 8497 归属母公司净利润 12133 4823 4037 5343 6835 负债合计 103399 119993 143414 161250 169156 EBITDA 27363 21386 29055 34938 40731 少数股东权益 68333 75994 76725 77982 79654 EPS（元/股） 1.52 0.60 0.51 0.67 0.86 股本 225 226 226 226 226 资本公积 99545 102332 102332 102332 102332 主要财务比率 留存收益 30927 35750 39784 45127 51962 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 133372 142476 145207 150550 157385 成长能力 负债和股东权益 305104 338463 365347 389782 406195 营业收入(%) 39.0 -8.6 24.7 15.5 12.5 营业利润(%) 26.8 -53.2 -27.7 37.6 30.3 归属母公司净利润(%) 13.0 -60.3 -16.3 32.4 27.9 获利能力毛利率(%) 38.3 21.9 17.6 19.1 20.1 现金流量表（百万元） 净利率(%) 24.5 10.7 7.2 8.2 9.3 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 9.1 3.4 2.8 3.5 4.3 经营活动现金流 36591 23048 29706 43928 46335 ROIC(%) 4.5 0.8 1.3 1.8 2.2 净利润 14654 6396 4768 6600 8507 偿债能力 折旧摊销 15388 18860 24943 28775 33156 资产负债率(%) 33.9 35.5 39.3 41.4 41.6 财务费用 1311 -520 678 1339 1401 净负债比率(%) -7.1 9.7 10.5 2.2 -1.2 投资损失 -832 -250 -282 -652 -367 流动比率 2.4 1.8 1.9 1.9 1.9 营运资金变动 6031 -2424 -293 8076 3824 速动比率 1.8 1.1 1.2 1.3 1.3 其他经营现金流 41 985 -108 -210 -185 营运能力 投资活动现金流 -69468 -41701 -29813 -24493 -37222 总资产周转率 0.2 0.1 0.2 0.2 0.2 资本支出 -41724 -53828 -34071 -22336 -35310 应收账款周转率 10.8 10.9 12.4 11.3 11.7 长期投资 -29554 8679 -2773 -2809 -2278 应付账款周转率 8.3 7.9 8.3 7.9 7.7 其他投资现金流 1810 3449 7031 652 367 每股指标（元） 筹资活动现金流 23269 15728 15966 4831 -417 每股收益(最新摊薄) 1.52 0.60 0.51 0.67 0.86 短期借款 3437 -1122 -1000 438 -561 每股经营现金流(最新摊薄) 4.59 2.89 3.72 5.51 5.81 长期借款 15350 12242 10900 5564 1408 每股净资产(最新摊薄) 16.72 17.86 18.21 18.88 19.73 普通股增加 0 1 0 0 0 估值比率 资本公积增加 1684 2788 0 0 0 P/E 64.1 161.3 192.6 145.5 113.8 其他筹资现金流 2798 1820 6066 -1171 -1263 P/B 5.8 5.5 5.4 5.2 4.9 现金净增加额 -6361 -4263 15855 24267 8697 EV/EBITDA 11.4 20.7 27.6 22.4 19.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年12月27日收盘价 内容目录 1、中国大陆晶圆代工领导者，12英寸扩产加速5 1.1中国大陆晶圆代工龙头5 1.2出货量+ASP双双上行，潜心迭代工艺平台7 2、代工行业：AI需求涌现，