沪电股份(002463)深度研究：深耕高端PCB市场，AI浪潮迎发展机遇

沪电股份（002463）深度研究 / 深耕高端PCB市场，AI浪潮迎发展机遇 / 2024年12月26日 买入（上调） 【投资要点】 深耕行业30余年，全球领先的PCB供应商：沪电股份成立于1992年，作为国内中高端PCB生产厂商，公司在过去十年不断深化数据通讯领域技术积累，在营收上持续增长。目前，沪电生产PCB板材广泛应用在高端通讯领域，并得到全球头部客户的认可。 大模型时代开启，算力需求爆发：OpenAI推出ChatGPT后，大模型成为新一代技术创新的核心方向。为实现模型效率的提升，开发者需要购买足够的算力来对模型进行训练，算力需求大幅增加。目前人工智能训练任务中需要的算力正呈指数级增长，根据信通院预测，2022-2030年全球算力规模年均复合增速将达到65%。 数据中心建设提速，高速板市场增长：2024年Q3，谷歌、亚马逊、微软单季度资本开支合计超过500亿美元，同比提升150%以上，新增资本开支主要用于建设AI数据中心，训练大模型。数据中心主要硬 件包括服务器与交换机等数据通讯产品，均为高速PCB板的重要应用领域。 AI服务器持续放量，PCB价值量大幅增加：AI服务器中包含GPU模组， 增加PCB使用面积；同时，AI服务器对PCB板材规格要求提升。以英伟达HGXHopper服务器为例，GPU模组采用16/18层的HDI材料；UBB采用了26/28层PCB板材。可以明显看出，AI服务器对PCB的采用面积与板材规格相较于传统服务器明显提升。得益于AI服务器迅速放量，高速PCB市场快速增长。 800G交换机即将快速渗透，沪电股份迎来发展窗口：出于模型训练需 求，AI数据中心对于网络带宽要求提升，激发高带宽交换机市场增长。根据Dell'OroGroup预测，2025年800Gbps将占数据中心交换机端口的25%以上。800G交换机所用的PCB板材加工难度较高，在材料以及工艺上提出更高要求。沪电股份与海外头部客户建立紧密合作关系，深度参与客户多个新产品，储备关键核心技术。目前公司已经实现800G交换机批量供货。在通讯速率提升的行业趋势下，高速PCB的市场需求释放，沪电股份将迎来成长窗口。 东方财富证券研究所 证券分析师：李双亮 证书编号：S1160524100007 相对指数表现 104.62% 81.64% 58.65% 35.67% 12.68% -10.30% 12/252/254/256/258/2510/25 总市值（百万元) 74040.06 流通市值（百万元) 73993.16 52周最高/最低（元） 46.86/19.24 52周最高/最低（PE） 43.21/25.98 52周最高/最低（PB） 8.67/3.84 52周涨幅（%） 76.38 52周换手率（%） 571.25 沪电股份沪深300 基本数据 相关研究 《营收利润齐增长，24Q1实现高增，AI+智能汽车贡献增长动能》 2024.03.27 《业绩超预期，数通汽车齐发力》2023.02.02 《数通汽车齐发力，海外布局助增长》2022.10.25 《业绩预告超预期，公司盈利能力强劲》2019.06.28 《业绩持续高增长，盈利能力越发强劲》2019.04.24 公司研究 电子设备 证券研究报告 【投资建议】 沪电股份产品技术位居行业前列，多年ROE水平表现亮眼。综合考虑公司的业务发展情况，我们预计2024-2026年营收分别为128.41/165.31/190.95亿元，归母净利润分别为26.20/36.43/43.09亿元，对应EPS分别为1.37/1.90/2.25元/股，对应PE分别为28/20/17倍。 相对估值：我们采用相对估值法，由于公司为PCB生产制造商企业，我们选取下游行业类似的PCB制造商作为可比公司。结合经营模式以及产品类型，选择胜宏科技、深南电路和景旺电子作为可比公司。截至2024年12月25日收盘，2025年可比公司Choice一致PE预测平均值为20.90倍。同时，我们参考可比公司2025年PEG倍数平均为0.79，我们考虑到公司短期增速较快，采用较为保守的方式，给予沪电股份2025年0.68倍PEG，给予“买入”评级。 盈利预测 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 8938.31 12840.63 16531.07 19094.50 增长率(%) 7.23% 43.66% 28.74% 15.51% EBITDA（百万元） 2100.01 3337.95 4555.15 5283.32 归属母公司净利润（百万元） 1512.54 2620.14 3643.29 4308.72 增长率(%) 11.09% 73.23% 39.05% 18.26% EPS(元/股) 0.79 1.37 1.90 2.25 市盈率（P/E） 27.84 28.26 20.32 17.18 市净率（P/B） 4.31 6.14 5.06 4.30 EV/EBITDA 20.35 22.59 16.20 13.61 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 行业竞争加剧，新产品推广不及预期的风险。若公司未能紧跟行业变化，及时调整策略，可能无法满足市场更新需求，影响长期发展。 研发失败的风险。新产品开发需大量资金和人力，需要预研下一代产品，确保良性发展和产品领先性。若开发产品不符合市场需求，将影响销售和市场竞争力，造成研发资源浪费。 市场竞争加剧的风险。公司产品所在市场竞争激烈，若技术路径发生变化，将对公司销量、价格和毛利率产生不利影响。 汇率以及关税风险。政治经济环境变化带来的汇率变化以及关税不确定性是公司面临的重要风险。 正文目录 1.沪电股份：全球领先PCB生产商5 1.1.深耕行业三十余年，技术能力全球领先5 1.2.聚焦企业通讯业务，营收持续成长6 2.紧跟科技进步，PCB行业持续发展7 2.1.PCB为电子周期之母，市场空间稳步增长7 2.2.产业转移东升西落，细分市场高速成长8 3.企业通讯业务：算力需求激增，沪电迎来发展窗口10 3.1.数据规模迅速增加，算力中心建设节奏提速10 3.2人工智能时代来临，算力需求爆发10 3.2.1.AI服务器需求爆发,推动高速PCB强势增长11 3.2.2.网络通讯速率升级，800交换机快速渗透13 3.2.3.高速通讯板市场需求爆发，沪电股份迎来发展窗口17 3.3．服务器平台升级，PCB价值量明显提升18 4.企业通讯业务：通讯代际升级，PCB长期成长19 4.1.通讯技术代际升级带动硬件市场19 4.25G技术方案更新，PCB价值量显著提升21 5.汽车业务：收购胜伟策强化技术布局22 6.盈利预测与估值24 6.1盈利预测24 6.2相对估值和投资建议25 7.风险提示26 图表目录 图表1：沪电股份发展历程5 图表2：沪电股份股权结构以及控股参股公司5 图表3：沪电股份的营收成长（单位：亿元）6 图表4：沪电股份的产品矩阵6 图表5：沪电股份2024H1营业收入结构6 图表6：全球PCB市场规模7 图表7：PCB的产品形态以及工艺特点8 图表8：全球PCB产业的产值复合增长率8 图表9：我国PCB板产品结构8 图表10：全球PCB的复合增长率（2022-2027）9 图表11：沪电股份的年化净资产收益率9 图表12：全球DataSphere预测（2018-2028）10 图表13：全球结构化与非结构化数据处理需求（2023-2028）10 图表14：数据中心的成本结构10 图表15：Scalinglaws：大模型与计算量、数据量、参数量的关系11 图表16：英伟达数据中心收入（单位：百万美元）11 图表17：海外云厂资本开支（单位：十亿美元）11 图表18：AI服务器UBB12 图表19：AI服务器OAM12 图表20：英伟达H系列服务器12 图表21：英伟达H、B系列服务器PCB材料12 图表22：NVL72中的网络结构13 图表23：英伟达GB200ComputeTray13 图表24：英伟达GB200SwitchTray13 图表25：全球交换机市场规模及预测（单位：亿美元）14 图表26：2023年全球以太网交换机市场结构14 图表27：数据中心交换机起到链接服务器的作用14 图表28：交换机的世代更新节奏15 图表29：传统网络架构与叶脊网络架构15 图表30：META数据中心方案中交换机与服务器数量（台）16 图表31：META数据中心的IB交换机硬件成本占比16 图表32：交换机中PCB结构16 图表33：菲菱科思交换机中PCB价值量占比（2021）16 图表34：PCB中的压合结构17 图表35：PCB中的背钻设计17 图表36：沪电股份的技术专利17 图表37：沪电股份企业通讯板营收与毛利率变化18 图表38：全球服务器市场规模（2018-2024E）19 图表39：英特尔计算平台对于PCB板材需求19 图表40：5G网络架构20 图表41：通信领域对PCB的需求20 图表42：5G基站的技术方案21 图表43：PCB价值量提升幅度21 图表44：全球新能源汽车销售情况（单位：万辆）22 图表45：汽车领域PCB的市场规模22 图表46：新能源汽车电控系统的PCB价值量分布23 图表47：汽车领域PCB的市场结构变化23 图表48：盈利预测24 图表49：可比公司估值比较表（按照2024年12月25日收盘价）25 1.沪电股份：全球领先PCB生产商 1.1.深耕行业三十余年，技术能力全球领先 图表1：沪电股份发展历程 沪电股份成立于1992年，公司成立之初，主要服务于台湾楠梓电子厂，承接台湾地区的外溢订单，以及协助大陆订单的生产。随着大陆电子产业化进入发展快车道，公司开始独立承接订单，将业务延伸至电信通讯设备市场。在电子行业不断发展的过程中，沪电股份持续优化产能布局，提升产品结构。为满足客户需求，公司先后建立沪利微电、青淞、黄石等生产工厂，逐步完成对于中高端PCB的产能布局，目前公司生产的PCB板材应用于企业通讯、汽车、消费电子等下游领域。沪电股份作为国内工艺领先的PCB制造商，在高频、高速板的制造上具备深厚的积累，工艺能力得到下游客户的肯定。 资料来源：沪电股份招股说明书，沪电股份公告，黄石开发区，湖北日报网，东方财富证券研究所 沪士电子股份有限公司的实际控制人是台湾吴礼淦家族，现任总经理吴传彬为吴礼淦长子。截至2024年10月，吴礼淦家族持有100%的BIGGERING(BVI)HOLDINGSCO.LTD股份，该公司的股份占比19.41%；WUSGROUP持股占比11.94%；香港中央结算公司持股占比3.98%。公司深耕PCB行业多年，先后建立沪利微电有限公司、黄石沪士有限公司等子公司。为增强产业协同以及技术积累，2022年公司通过股权转让的方式从Schweizer购买胜伟策57.18%股权，控股胜伟策，并于2023年并表。 图表2：沪电股份股权结构以及控股参股公司 资料来源：Choice-公司深度资料，东方财富证券研究所（注：股权结构时间截至公司2024年三季报，参股控股公司数据截至2024年中报） 1.2.聚焦企业通讯业务，营收持续成长 回顾过去发展，沪电股份表现出优秀的成长能力。过去十年，公司营业收入从2014年32.92亿元，成长为2023年89.38亿元，公司归母净利润从2014 年-0.12亿元提升至2023年15.13亿元。公司立足于技术领先优势，持续提升 自身研发水平，及时把握通信、汽车等领域高端产品需求。截至2024年前三 季度，公司实现营业收入90.11亿元，同比增长48.15%；实现归母净利润18.48亿元，同比增长93.94%。2022年为实现全球化布局，沪电股份投资建设泰国工厂。按照生产进度，泰国工厂预计将于2024年年底试生产，未来将用于承接公司