元件行业深度：科技进步与周期回暖交汇，PCB迎发展机遇

行业深度 元件 证券研究报告 科技进步与周期回暖交汇，PCB迎发展机遇 2024年07月17日 评级领先大市 重点股票 2023A 2024E 2025E 评级 EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍）EPS（元）PE（倍） 沪电股份 0.79 45.49 1.20 29.94 1.40 25.73 买入 首次 鹏鼎控股 1.42 27.42 1.71 22.75 1.94 20.04 买入 生益科技 0.49 46.49 0.79 28.91 0.94 24.23 买入 评级变动： 行业涨跌幅比较 15% 5% -5% -15% -25% -35% 元件沪深300 资料来源：iFinD，财信证券 投资要点： 电子基石，应用广，规模大。印制电路板（PCB）是承载电子元器件并连接电路的桥梁，广泛用于通讯电子、消费电子、计算机、汽车电子等领域，是现代电子信息产品中不可或缺的电子元器件。根据 Prismark预估数据，2023年PCB下游市场中，手机、PC、汽车、其他 2023-072023-102024-012024-04 % 1M 3M 12M 元件 6.83 31.47 2.31 沪深300 -1.13 -0.27 -10.20 何晨分析师 执业证书编号:S0530513080001 hechen@hnchasing.com 袁鑫研究助理 yuanxin@hnchasing.com 相关报告 1电子行业2024年6月报：半导体设备销售额高增，国产替代有望提速2024-07-02 2电子行业2024年5月报：台股FPCB企业营 收高增，建议关注软板及HDI板2024-05-21 3电子行业2024年4月报：行业温和复苏，建议关注高多层PCB2024-04-25 消费电子、服务器、有线基础设施分别占比18.7%、13.6%、13.1%、12.9%、11.8%、8.6%。因PCB应用场景广泛，其市场规模较大。2023年全球PCB产值同比下滑15%，但仍有700亿美元。中长期看，以人工智能、高速网络和汽车系统的强劲需求将为PCB行业带来新一轮成长周期，2024-2028年全球PCB市场规模CAGR有望达到5%，PCB市场规模稳步增长。 覆铜板为核心原材料，铜价上行拉高覆铜板成本约8%。以一般的PCB 及覆铜板成本为例，PCB原材料成本占比约50%，主要包括覆铜板 （30%）、铜箔（9%）、磷铜球（6%）；覆铜板原材料成本占比约90%，主要包括铜箔（42%）、树脂（26%），故而PCB生产过程中含铜量较高。基于上述成本结构，我们测算了铜价上涨对CCL及PCB成本的影响：若成本传导顺利，铜价每上涨5%，覆铜板成本上涨2.1%，PCB成本上涨1.2%。以LME铜价为准，2023年均价为8500美元/吨，假 设2024年均价10200美元/吨，则铜价上涨20%，覆铜板成本上涨8.4%，PCB成本上涨4.8%。考虑产业链竞争格局，中低层数PCB短期内或需承担部分成本压力。2020年，全球覆铜板行业CR5为52%、CR10为 75%；PCB行业CR5为21%、CR10为36%。预计中低层数PCB产品向上下游议价能力相对更弱，短期内可能承担部分成本压力。 中国为PCB主要产地，东南亚迎来发展机遇。历经数次产业转移，中 国已成为PCB第一大国。2023年，美洲、欧洲、日本、中国、亚洲（不含中国和日本）产值分别占比4.61%、2.49%、8.74%、54.37%、29.79%。在分散地缘供应链风险的驱动下，大量PCB供应商前往东南亚建厂，A股PCB厂商也正在积极前往以泰国为主的东南亚地区建设厂区。沪电股份、奥士康等较早行动的公司，有望在2024年下半年迎来投产。 根据各家公司建厂公告时间，假设项目建设约2-3年，预计2025年将迎来产能的密集释放。根据Prismark预测，亚洲（不含中国和日本）2023-2028年PCB产值CAGR达到8%，并且高多层板展现出更快的增 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 长。 长期预期及近期行业数据指引均较为乐观。长期看，封装基板、高速高层及HDI板有望在人工智能等新科技创新的带动下保持强劲增长，相对成熟的产品预计呈现出更强的周期属性。根据Prismark预测，2024 年全球PCB产值同比增长5.0%，2024-2028年CAGR为5.5%。2023-2028 年全球封装基板、18层以上多层板、HDI板产值CAGR则分别达到8.8%、7.8%、6.2%。短期看，库存周期、WWDC等多因素影响下，产业链短期迎来补库拉库需求，半导体销售额、覆铜板进出口及台湾PCB行业数据指向乐观，预计行业稼动率有望会回暖，并增强盈利能力。 投资逻辑：产品结构、稼动率及海外产能建设情况需重点关注。1）关注产品结构，交易科技创新。具备高速高层板、HDI板等高技术壁 垒产品生产能力，以及头部客户资源丰富的公司更容易抓住AI服务器、新能源汽车等发展机遇，高壁垒也能够带来高毛利。2）关注稼动率，交易周期回暖。重资产及周期性是PCB行业的显著特征，稼动 率提高有望显著改善公司盈利能力。3）关注海外投产情况。对于海 外产能建设进展较快的公司，一是有望更好应对供应链风险，把握海外发展机遇；二是有望避开产能密集释放节点，把握发展先机。 投资建议：基于上述观点，建议重点关注第一梯队的行业龙头，包括 沪电股份、鹏鼎控股、深南电路、生益科技等；以及第二梯队中具有一定竞争力的企业，包括景旺电子、世运电路、奥士康等。其中：1）沪电股份，公司在产品结构及海外客户资源上具备较大优势，有望持续受益于前沿科技发展。2）鹏鼎控股，公司深度绑定苹果，一方面有望受益于下半年消费电子的传统旺季；另一方面苹果发展端侧AI有望带动鹏鼎控股产品升级。3）生益科技，公司是覆铜板龙头，有望从CCL升级及铜价上涨中受益。4）奥士康，公司产品结构相对成熟，但盈利能力较为稳健。考虑公司泰国厂投产节奏较好，有望更好把握海外发展机遇。 风险提示：1）技术发展不及预期，导致AI及自动驾驶等技术对PCB需求的持续性不及预期的风险；2）需求复苏不及预期，导致行业稼动率提升不及预期的风险；3）贸易摩擦加剧，导致新建产能投产不及预期，行业竞争格局恶化的风险。 内容目录 1PCB产品简介6 1.1电子基石，应用广泛6 1.2HDI技术简介9 1.3原材料受铜价影响较大11 1.3.1成本结构分析11 1.3.2铜价上行拉高成本12 1.4中国为主要产地，东南亚迎产业机遇13 2科技进步拉动PCB产品升级15 2.1PCB价格随产品迭代稳步增长15 2.2服务器中PCB使用情况16 3长期预期向好，近期数据预示需求回暖21 3.1行业长期预期向好21 3.2细分品类高速增长21 3.3高频数据表现乐观22 4重点公司24 4.1沪电股份：硬板龙头，持续优化产品结构24 4.2鹏鼎控股：软板龙头，深度绑定北美大客户25 4.3生益科技：覆铜板龙头，盈利能力改善27 4.4奥士康：中等规模PCB厂商，积极拓展海外业务28 5投资建议30 6风险提示30 图表目录 图1：2023年PCB下游应用分布6 图2：消费电子领域PCB应用示意图6 图3：通信领域PCB应用示意图6 图4：汽车电子领域PCB应用示意图6 图5：2023年不同种类PCB市场规模7 图6：多层PCB制造流程8 图7：6层PCB横截面示意图9 图8：软板示意图9 图9：软硬结合板示意图9 图10：多层板结构示意图10 图11：HDI板结构示意图10 图12：12层常规多层板与8层HDI板对比10 图13：2阶HDI（2+4+2）示意图11 图14：3阶HDI（3+2+3）示意图11 图15：PCB产业链上下游示意图11 图16：PCB成本结构12 图17：覆铜板成本结构12 图18：2020年全球覆铜板行业集中度12 图19：2020年全球PCB行业集中度12 图20：LME铜现货结算价（美元/吨）13 图21：2023年全球PCB产值各地区占比14 图22：2028年全球PCB产值各地区占比14 图23：2023年全球PCB产值分地区及产品占比情况14 图24：多层板产品价格（元/㎡）16 图25：HDI板产品价格及涨幅（元/㎡）16 图26：通用服务器PCB示意图17 图27：英特尔各世代芯片服务器PCB示意图17 图28：英伟达A100SXM4示意图18 图29：英伟达A100GPUbaseboard示意图18 图30：英伟达A10080GBPCIe卡尺寸示意图20 图31：英伟达H100NVLPCIe卡尺寸示意图20 图32：全球半导体销售额及同比增速（亿美元）22 图33：中国半导体销售额及同比增速（亿美元）22 图34：印制电路用覆铜板当月进出口数量（吨）23 图35：印制电路用覆铜板当月进出口均价（美元/吨）23 图36：印制电路用覆铜板当月进出口金额（万美元）23 图37：印制电路用覆铜板累计进出口金额（亿美元）23 图38：沪电股份营业收入（百万元）25 图39：沪电股份归母净利润（百万元）25 图40：沪电股份毛利率与净利率25 图41：沪电股份期间费用率25 图42：2023年沪电股份产品结构25 图43：沪电股份国内外营收占比25 图44：鹏鼎控股营业收入（百万元）26 图45：鹏鼎控股归母净利润（百万元）26 图46：鹏鼎控股毛利率与净利率26 图47：鹏鼎控股期间费用率26 图48：鹏鼎控股前五大客户营收占比27 图49：生益科技营业收入（百万元）28 图50：生益科技归母净利润（百万元）28 图51：生益科技毛利率与净利率28 图52：生益科技期间费用率28 图53：生益科技产品结构28 图54：生益科技国内外营收占比28 图55：奥士康营业收入（百万元）29 图56：奥士康归母净利润（百万元）29 图57：奥士康毛利率与净利率29 图58：奥士康期间费用率29 图59：2023年奥士康产品结构29 图60：奥士康国内外营收占比29 表1：PCB产品分类介绍7 表2：HDI板打孔技术简介9 表3：铜价对覆铜板及PCB成本影响的弹性分析13 表4：A股PCB厂商东南亚建厂信息整理（截至5月25日）15 表5：传统服务器不同芯片平台PCB工艺水平17 表6：英伟达A/H系列服务器生产环节18 表7：一种英伟达GB200NVL72的拆解图18 表8：英伟达H\B\GB系列服务器PCB使用种类19 表9：HGXA1008卡服务器PCB价值量估测20 表10：英伟达AI服务器PCB价值量估测21 表11：2024-2028年全球PCB产值增长率预测（亿美元）21 表12：分地区和产品看全球PCB产值2023-2028年复合增速22 表13：台湾PCB行业营收（亿新台币）24 1PCB产品简介 1.1电子基石，应用广泛 PCB是电子元器件支撑体，提供产品所需电气连接。印制电路板（PrintedCircuitBoard，简称“PCB”），是组装电子零件用的基板，是在通用基材上按预定设计形成点间连接及印制元件的印制板。PCB的主要功能是使各种电子零组件形成预定电路的连接， 起中继传输作用，是电子产品的关键电子互连件。除了提供电子元器件的电气连接，PCB也承载着电子设备数字及模拟信号传输、电源供给和射频微波信号发射与接收等业务功能，绝大多数电子设备及产品均需配备。 电子基石，广泛用于各种电子设备。凡是涉及集成电路等电子元件的连接，PCB都 是不可或缺的电气互连组件，产品应用覆盖手机、PC、汽车、服务器、工业控制、航空航天等各个领域。根据Prismark数据，2023年PCB下游市场中，手机、PC、汽车、其他消费电子、服务器、有限基础设施分别占比18.7%、13.6%、13.1%、12.9%、11.8%、8.6%。由于PCB下游应用广泛，且分布相对均匀，因此行业具有一定规模且受宏观经济周期波动影响较大，2023年全球PCB产值同