永臻股份(603381)深度研究报告：产能扩张巩固龙头地位，海外布局增厚利润空间

证券研究报告 金属制品Ⅲ2024年12月22日 永臻股份（603381）深度研究报告 产能扩张巩固龙头地位，海外布局增厚利润空间 推荐首次） 目标价：29.23元 当前价：22.87元 华创证券研究所 证券分析师：黄麟 邮箱：huanglin1@hcyjs.com执业编号：S0360522080001 证券分析师：盛炜 邮箱：shengwei@hcyjs.com执业编号：S0360522100003 联系人：蒋雨凯 邮箱：jiangyukai@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)23,725.63 已上市流通股(万股)5,231.27 总市值(亿元)54.26 流通市值(亿元)11.96 资产负债率(%)65.56 每股净资产(元)15.43 12个月内最高/最低价34.47/19.43 市场表现对比图(近12个月) 2024-06-26~2024-12-20 22% 0% -22%24/0624/0724/0924/1024/1124/12 -44% 永臻股份 沪深300 永臻股份是光伏铝边框领军企业。公司成立于2016年，2024年6月在上交所主板上市，自成立以来公司积极扩张海内外产能，持续巩固行业领先地位。公司主营产品包括光伏边框产品、光伏支架结构件、光伏建筑一体化产品(BIPV) 其中光伏边框是核心产品。受益于光伏快速发展，公司收入规模持续增长；今年以来行业竞争加剧，边框加工费下行，业绩阶段性承压。2024Q1-3公司实现营收57.35亿元，同比+47%；实现归母净利润1.78亿元，同比-29%。 铝边框是行业目前主流选择，盈利压力下行业集中度有望提升。 （1）边框概述：组件非硅占比较高的辅材之一。基于2024年11月上旬价格水平，光伏铝边框成本为0.09元/W，约占组件整体/非硅成本14.4%/25.8%。 （2）市场空间：光伏新增装机持续增长带动边框环节需求。据我们测算，预计2026年光伏边框市场空间约810.0亿元，2024-2026年CAGR为15%；其中铝边框2026年市场空间达763.3亿元，2024-2026年CAGR为13%。 （3）竞争格局：头部企业积极扩产，行业集中度有望提升。2021年以来，头部光伏边框企业进行了不同程度的扩产，测算2023/2024年CR2分别为21%/27%左右，行业集中度呈上升趋势。2024Q4铝边框加工费基本接近生产企业的盈利边际，生产规模小、成本控制能力较差的二三线企业有望陆续出清。 （4）发展趋势：新型边框产业化提速，预计中短期铝边框仍是主流。考虑铝边框性能优异、产业成熟度高、回收价值高达83%，预计在未来几年仍将保持其市场主导地位。其他新型边框大多处于发展初期，出货规模相对较小。 公司产能快速扩张助力份额提升，海外基地放量增厚利润空间。 （1）生产规模持续扩张，助力市场份额提升。公司产能快速扩张，目前拥有 5大光伏边框生产基地，合计产能69万吨。其中主要扩产项目2024年处于产 能爬坡阶段，增量贡献预计将于2025年释放，进一步提升公司市场份额。 （2）海外边框产能布局先行者，抢占高盈利市场。公司越南18万吨光伏边框 项目于2024年三季度开始试生产，主要销往美国、印度等高盈利区域。我们 测算，假设公司2025年越南基地出货6-10万吨，海外平均加工费800-1000美 元/吨，为公司带来的利润增厚约1-3亿元。 （3）多措并举控制成本，降本效果明显。公司涵盖从铝棒至光伏边框成品的全加工环节，一体化布局为公司留住各工序加工利润。公司大力发展再生铝业务，助力降低原材料成本，2024H1再生铝原料占比达68%。未来随着公司芜湖基地先进产能的陆续释放，单位成本有望进一步优化。 投资建议：公司产能快速扩张，凭借规模及成本优势，市场份额有望进一步提升。随着国内加工费触底回升以及海外高溢价区域出货增长，公司盈利能力有望迎来修复。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.84/3.47/6.36亿 元，当前市值对应PE分别为30/16/9倍。参考可比公司估值，给予2025年20xPE，对应目标价29.23元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：光伏需求不及预期风险、原材料价格波动风险、产能释放不及预期风险、竞争加剧风险。 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 5,391 8,495 12,300 16,750 同比增速(%) 4.1% 57.6% 44.8% 36.2% 归母净利润(百万) 371 184 347 636 同比增速(%) 50.7% -50.5% 88.8% 83.3% 每股盈利(元) 1.56 0.77 1.46 2.68 市盈率(倍) 15 30 16 9 市净率(倍) 2.5 1.5 1.3 1.2 资料来源：公司公告，华创证券预测注：股价为2024年12月20日收盘价 投资主题 报告亮点 本篇报告对光伏边框行业现状以及永臻股份未来业绩增量进行了分析。（1）对不同类型的光伏边框市场空间进行了测算；（2）复盘并展望行业竞争格局变化； （3）对公司后续发展前景及竞争力进行了分析。 投资逻辑 行业：光伏铝边框中短期仍将是主流选择，盈利压力下行业集中度有望提升。市场担心新型边框的逐步导入会对铝边框的市场份额造成冲击，但考虑铝边框性能优异、产业成熟度高、回收价值高达83%以上，预计在未来几年仍将保持 其市场主导地位。其他新型边框大多处于发展初期，出货规模仍然较小。2024Q4，光伏边框单吨加工费降至2800元/吨左右，基本接近边框厂商的盈利边际，生产规模小、成本控制能力较差的二三线企业有望陆续出清。当前边框环节竞争格局分散，随着头部边框企业的新建产能陆续投放，规模效应进一步增强，市场份额有望向头部企业集中。 公司：产能快速扩张助力份额提升，海外基地放量增厚利润空间。 （1）上市加速产能规模扩张，助推市场份额提升。目前拥有5大光伏边框生 产基地，合计产能69万吨。其中主要扩产项目2024年处于产能爬坡阶段，增 量贡献预计将于2025年释放，有望进一步提升公司市场份额。行业盈利承压背景下，公司凭借规模及成本优势，更易获取市场份额。 （2）公司海外边框产能布局领先，积极抢占高盈利市场。公司越南18万吨光 伏边框项目于2024年三季度开始试生产，主要销往美国、印度等高盈利区域。 当前海外边框产能布局较少，加工费明显高于国内，公司是最早一批大规模投建海外边框产能的企业之一，有望充分享受海外高盈利红利。 （3）多措并举控制成本，未来有望进一步优化。公司涵盖从铝棒至光伏边框成品的全加工环节，一体化布局为公司留住各工序加工利润；同时公司具备“一模多孔”模具的自主研发能力和批量制造能力，助力降本增效。此外，公司 大力发展再生铝业务，助力降低原材料成本的同时，亦可享受一定税收优惠政策。未来随着公司芜湖基地先进产能的陆续释放，单位成本有望进一步优化。 关键假设、估值与盈利预测 公司光伏铝边框产能快速扩张，凭借规模及成本优势领先，市场份额有望持续提升，假设2024-2026年光伏边框出货38/55/75万吨，同比+65%/+45%/36%。 公司产能快速扩张，凭借规模及成本优势，市场份额有望进一步提升。随着国内加工费触底回升以及海外高溢价区域出货增长，公司盈利能力有望迎来修复。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为1.84/3.47/6.36亿元，当前市值对应PE分别为30/16/9倍。参考可比公司估值，给予2025年20xPE，对应目标价29.23元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 目录 一、聚焦光伏边框产品，行业市场份额领先6 （一）光伏铝边框领军企业，深耕光伏行业多年6 （二）股权结构集中且稳定，利于长期稳健经营7 （三）经营业绩稳健，边框业务贡献主要营收7 （四）融资进行产能扩张，巩固行业领先地位9 二、铝边框是目前主流选择，盈利压力下行业集中度有望提升9 （一）边框概述：非硅占比较高的辅材之一，利润主要源于加工费9 1、边框主要起固定和保护的作用，直接影响光伏组件可靠性9 2、边框在组件非硅成本中占比较大，价值量接近光伏玻璃10 3、加工费是边框利润的主要来源，未来一段时间或将保持稳定11 （二）市场空间：光伏装机需求旺盛，带动边框需求持续增长11 （三）竞争格局：头部企业积极扩产，行业集中度有望提升14 （四）发展趋势：新型边框产业化提速，预计中短期铝边框仍是主流16 三、产能快速扩张助力份额提升，海外基地放量增厚利润空间17 （一）生产规模持续扩张，助力市场份额提升17 （二）海外边框产能布局先行者，抢占高盈利市场19 （三）多措并举控制成本，降本效果明显20 （四）坚持践行大客户战略，保障经营持续稳健22 四、盈利预测与投资建议23 （一）关键假设与盈利预测23 （二）相对估值与投资建议23 �、风险提示24 图表目录 图表1近年来公司快速发展6 图表2公司主营产品包括光伏铝边框、支架、BIPV等6 图表3公司股权结构集中且稳定7 图表42024Q1-3公司实现营收57.35亿元，同比+47.07%7 图表52024Q1-3公司实现归母净利润1.78亿元，同比-29.35%7 图表62024H1公司光伏边框实现营收34.73亿元，同比+38.9%（亿元）8 图表72024H1公司光伏边框业务营收占比超90%8 图表82024Q1-3公司综合毛利率及净利率下降8 图表92024H1光伏边框业务毛利率6.88%，同比-4.9pct8 图表10公司控费能力优秀，期间费用率整体稳定9 图表11公司IPO项目主要用于边框产能扩张9 图表12边框是构成组件的重要辅材之一10 图表13光伏边框属于光伏产业链中游辅材环节10 图表14光伏主流产品中边框成本约0.087元/W，占比约14.4%10 图表15光伏组件中铝边框单瓦成本受铝价影响较大10 图表16测算光伏铝边框加工费呈下降趋势（元/吨，不含税）11 图表17全球光伏装机市场呈现多元化趋势12 图表182025年国内新增光伏装机有望达280-300GW左右，同比增长约10%-18%12 图表192025年全球新增光伏装机有望达530-550GW，同比增长约19%12 图表20预计2026年光伏边框市场达810亿元，2022-2026年CAGR为24%13 图表212022年光伏边框竞争格局相对分散15 图表22光伏铝边框头部企业市场份额呈上升趋势（出货量口径）15 图表23头部光伏铝边框企业后续仍有较大规模扩产规划15 图表24今年上半年铝材和钢材价差明显拉大（元/吨）16 图表25预计中短期光伏铝边框仍将是行业主流17 图表26公司光伏铝边框销量快速增长18 图表272024H1公司光伏边框产品实现营收34.73亿元，同比+46.5%18 图表28公司光伏边框产能快速扩张（万吨）18 图表29相较于其他辅材龙头，公司市占率仍处于较低水平19 图表30海外各区域迎来光伏产能扩建热潮（GW）19 图表31公司东南亚边框产能布局领先20 图表32当前国内加工费基本接近盈利边际（元/吨）20 图表332025年越南基地有望明显增厚公司业绩20 图表34公司涵盖从铝棒至光伏边框成品的全加工环节21 图表35再生铝助力公司节能降本21 图表36公司成本+费用水平行业领先（元/吨）22 图表37公司单位制造、人工成本持续优化（元/吨）22 图表382023年公司前�大客户占比为86%22 图表39永臻股份分业务拆分23 图表402024-2026年可比公司的平均PE为21/15/12倍24 一、聚焦光伏边框产品，行业市场份额领先 （一）光伏铝边框领军企业，深耕光伏行业多年 永臻股份是国内领先的铝合金光伏结构件制造商之一。2009年，营口永利科技有限公司成立（现为子公司），切入铝型材及边框产业。2016年，公司前身永臻常州公司成立，光伏边框业务进一步