金融工程专题研究：景顺长城中证国新港股通央企红利ETF投资价值分析：多因素共，港股央企红利投资价值凸显

证券研究报告|2024年12月30日 金融工程专题研究 景顺长城中证国新港股通央企红利ETF投资价值分析——多因素共振，港股央企红利投资价值凸显 核心观点金融工程专题报告 多因素共振，港股央企红利投资价值凸显 低利率时代，红利等“类固收”资产性价比凸显：长期来看港股市场高股息组合能够明显战胜低股息组合，红利因子在港股市场长期有效。当前十年期国债到期收益率接近1.7%，红利策略具有“类固收”属性，在低利率期间红利策略的性价比相对较高。此外港股红利类资产的股息率长期高于A股红利类资产。 政策持续驱动，“低估值+高股息”央企有望得到估值重塑：央企是国民经济的重要支柱，但央企的估值长期低于民企和市场平均水平，同时央企上市公司在分红水平、分红连续性与增长性方面表现更为优秀，股息率长期也更高，此外相较A股上市央企，港股上市央企的估值更低而股息率更高。在政策助力和持续推进下，央企有望进一步迎来估值重塑。 港股仍处于估值洼地，资金持续流入：纵向来看，截至2024年12月24日，恒生指数的PE、PB估值分别为9倍、0.96倍，PE和PB均处于较低水平，配置性价比较高。横向对比来看，AH股溢价较高，截至12月24日，AH股溢价率约为144.05%，港股相较于A股具备一定优势。资金角度来看，南向资金2024年持续流入港股市场，今年以来累计净流入超过7800亿。 中证国新港股通央企红利指数（931722.CSI）投资价值分析 中证国新港股通央企红利指数（931722.CSI）发布于2023年9月13日，中证国新港股通央企红利指数由国新投资有限公司定制，从港股通范围内选取国务院国资委央企名录中分红水平稳定且股息率较高的上市公司证券作为指数样本，以反映港股通范围内股息率较高的央企上市公司证券的整体表现。市值偏向中大盘，行业以及个股较为集中，在石油石化、通信、煤炭等行业上占比较高，大金融占比较低，长期表现优于港股宽基指数，防御属性较为明显。 景顺长城中证国新港股通央企红利ETF（520990）产品投资价值分析 景顺长城中证国新港股通央企红利ETF（基金代码：520990，场内简称：港股央企红利50ETF）是景顺长城基金发行的、以跟踪中证国新港股通央企红利指数为目标的ETF，基金经理为张晓南先生和龚丽丽女士。该产品成立于2024年6月26日，并于2024年7月10日上市，为市场上首批跟踪中证国新港股通央企红利指数的ETF产品，目前也是市场上跟踪中证国新港股通央企红利指数规模最大的ETF，同时有相应的场外ETF联接产品（A类：021961.OF，C类：021962.OF），为投资者场内和场外布局港股央企红利主题提供了良好的配置工具。 风险提示：本报告研究分析及结论完全基于公开数据进行测算和分析，相关模型构建与测算均基于国信金融工程团队客观研究。基金过往业绩及基金经理管理其他产品的历史业绩不代表未来表现，对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，不能保证未来可持续性，亦不构成投资收益的保证或投资建议。本报告不涉及证券投资基金评价业务，不涉及对基金公司、基金经理、基金产品的推荐，亦不涉及对任何指数样本股的推荐。请详细阅读报告风险提示及声明部分。 金融工程·数量化投资 证券分析师：张欣慰证券分析师：胡志超 021-60933159021-60375486 zhangxinwei1@guosen.com.cnhuzhichao@guosen.com.cnS0980520060001S0980524070001 相关研究报告 《海外资管机构月报-11月美国被动基金资金净流入约1300亿美元》——2024-12-18 《金融工程专题研究-稳健型选股策略探析》——2024-11-27 《金融工程专题研究-FOF系列专题之八：基金经理观点独立性与投资业绩》——2024-11-26 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 多因素共振，港股央企红利投资价值凸显4 红利因子在港股长期有效4 低利率时代，红利等“类固收”资产性价比凸显4 政策持续驱动，“低估值+高股息”央企有望得到估值重塑6 港股仍处于估值洼地，资金持续流入7 中证国新港股通央企红利指数投资价值分析9 指数编制规则介绍9 市值偏中大盘9 行业较为集中，石油石化、通信、煤炭占比较高，大金融占比较低10 估值相较宽基指数具备优势，股息率较高10 个股较为集中，囊括高股息行业龙头12 指数防御属性明显，长期表现优于港股宽基指数12 景顺长城中证国新港股通央企红利ETF（520990）产品投资价值分析14 产品介绍14 基金经理简介15 基金管理人简介16 总结17 风险提示18 图表目录 图1：港股市场股息率因子分组年化超额收益4 图2：港股市场股息率因子RankIC走势4 图3：中证红利全收益相对走势与十年期国债收益率对比(%，截至20241226)5 图4：港股红利指数与A股红利指数股息率对比(%)5 图5：国资委央企上市公司营业收入占比（2023年度）6 图6：国资委央企上市公司净利润占比（2023年度）6 图7：不同类型公司市盈率（TTM）对比（截至20241226）6 图8：不同类型公司股息率对比（%，截至20241226）6 图9：港股和A股央企市盈率（TTM）对比（截至20241226）7 图10：港股和A股央企股息率对比（%，截至20241226）7 图11：港股估值仍处于近20年以来的低位（截至20241224）8 图12：AH股溢价当前仍处于高位（截至20241224）8 图13：南向资金2024年流入情况（截至20241224）8 图14：中证国新港股通央企红利指数成分股市值分布10 图15：中证国新港股通央企红利指数中信一级行业分布10 图16：中证国新港股通央企红利指数中信二级行业分布10 图17：中证国新港股通央企红利指数市盈率11 图18：中证国新港股通央企红利指数市净率11 图19：中证国新港股通央企红利指数历史市盈率11 图20：中证国新港股通央企红利指数历史市净率11 图21：中证国新港股通央企红利指数历史股息率(%)12 图22：中证国新港股通央企红利指数自基期以来净值走势（20161230-20241224）13 图23：景顺长城中证国新港股通央企红利ETF净值和规模变化14 表1：中证国新港股通央企红利指数基本信息及选样方法9 表2：中证国新港股通央企红利指数前十大权重股（截至20241224）12 表3：主要指数风险收益特征比较（20161230-20241224）13 表4：主要指数分年度收益特征比较（20161230-20241224）13 表5：景顺长城中证国新港股通央企红利ETF（520990）基本信息14 表6：张晓南先生在管产品一览（20241220）15 表7：龚丽丽女士在管产品一览（20241220）15 表8：景顺长城基金在管ETF（截至20241220）16 多因素共振，港股央企红利投资价值凸显 红利因子在港股长期有效 在国外成熟市场，较之资本利得，公司分红也是投资者购买股票的重要目的及收益的重要来源。以美国市场为例，现金红利分配已然成为股市的常态。上市公司的红利政策是反映公司经营情况的重要信号，通过持续、稳定的分红政策，公司向市场传达了企业保持稳定强劲增长能力的信号，对于增强投资者信心、吸引投资者入市有着积极的作用。A股和港股市场也在鼓励和引导上市公司分红，逐步培养价值投资和长期投资的理念。 在多因子模型中，股息率因子通常作为有效的选股因子用于多因子组合的构建过程中。我们以上市公司过去1年的现金分红金额除以其总市值，作为股票股息率 因子的代理变量，并测试股息率因子在港股中的表现。其自20141231-20241129 期间的表现如下图1和图2所示，可以看到，股息率因子的五档分组整体较为单调，多头年化超额收益达到5.21%，说明长期来看在港股市场高股息组合能够明显战胜低股息组合，红利因子在港股市场长期也是有效的。 图1：港股市场股息率因子分组年化超额收益图2：港股市场股息率因子RankIC走势 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 低利率时代，红利等“类固收”资产性价比凸显 由于股息是通过持续持有权益资产所获得的回报，其获得方式与配置债券获得利息有一定的相似。近年来，国内无风险利率持续下行，尤其2024年11月以来，十年期国债到期收益率已击穿2%，当前十年期国债到期收益率接近1.7%。利率中枢不断下移使得偏固收类的资产的预期回报率在逐步下降，随着高股息资产的股息率逐步提高，越来越多的人慢慢接受把股票的股息作为类固收资产的替代。 对比中证红利指数相对中证全指的超额收益，可以发现其与市场利率水平呈现一定的负相关关系。尤其是2021年以来，利率水平中枢整体下行，红利策略表现较优。红利策略具有“类固收”属性，在低利率期间红利策略的性价比相对较高。当前利率水平保持较低水平，或是配置红利类策略好时机。 图3：中证红利全收益相对走势与十年期国债收益率对比(%，截至20241226) 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 长期来看，港股红利资产的股息率要高于A股红利资产。将常见的港股红利指数与A股红利指数的股息率进行对比，无论纯红利指数，还是红利低波指数，港股红利指数的股息率长期来看均比A股红利指数的股息率要高，投资者可以获得更多确定性的股息回报。此外在2024年5月9日，彭博通讯社报道国内监管机构正考虑减免内地个人投资者通过港股通投资香港上市公司时，在取得股息红利时所需缴纳的20%的所得税。当前港股通红利税标准下，个人投资者投资H股税率为20%，红筹股最高28%。未来如果港股红利税减免将更有助于提振港股高分红资产吸引力，提升港股流动性。 图4：港股红利指数与A股红利指数股息率对比(%) 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 政策持续驱动，“低估值+高股息”央企有望得到估值重塑 央企是国民经济的重要支柱，相关企业主要分布在涉及我国国计民生、国防安全等基础性行业。在2023年度，国资委央企上市公司营收合计25万亿，净利润合计1.1万亿，以仅7%左右的数量贡献了A股34.46%的营收和21.66%的净利润，是国民经济中的中流砥柱。 图5：国资委央企上市公司营业收入占比（2023年度）图6：国资委央企上市公司净利润占比（2023年度） 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 央企在国民经济中起着重要的作用，但却存在着“价值实现与价值创造不匹配”的问题，从央企现状看，截至2024年12月26日，中证央企指数市盈率TTM为11.71，低于全市场中证全指的18.48以及中证民企指数的40.32，从历史来看央企的估值也长期低于民企和市场平均水平。 从分红来看，根据中证指数公司统计数据，央企上市公司分红也居支柱地位，2023年A股央企上市公司分红总额占全市场分红的50%以上，且在分红连续性与增长性方面表现更为优秀，超过一半上市央企连续5年分红，接近五分之一上市央企 连续3年红利增长。若对比中证央企、中证民企、中证全指近12个月股息率，可以看到，中证央企指数股息率处于3%附近，长期高于中证民企和中证全指。 图7：不同类型公司市盈率（TTM）对比（截至20241226）图8：不同类型公司股息率对比（%，截至20241226） 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 进一步对比A股上市央企和港股上市央企的估值和股息率，可以看到相较A股上市央企，港股上市央企的估值更低而股息率更高。 图9：港股和A股央企市盈率（TTM）对比（截至20241226）图10：港股和A股央企股息率对比（%，截至20241226） 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理 无论横向对比还是纵向比较，央企整体估