本周债市总体震荡小幅下行，保持强势。10年和30年国债累计微幅下行0.9bps和0.5bps至1.69%和1.95%，信用债下行幅度略大于利率，3年和5年AAA-二级资本债累计下行4.5bps和2.4bps至1.83%和1.94%，1年AAA存单利率累计下行2.1bps至1.60%。
债市强势的供需原因及后续变化分析：
- 供给层面：近期政府债券净融资持续为负，叠加再融资债置换期，债券供给显著下降。预计明年初供给收缩状况将边际改善，但大幅放量可能性不大。
- 需求层面：年末季节性增配压力，尤其是公募基金，可能提升短期需求。过去四周债基新成立规模1088亿元，较11月明显增加。但该增配力量可能不持续，年初存在回撤可能。
利率快速下行带来的约束：
- 资产比较效应：债券利率快速下行导致相较于其他金融资产性价比下降，长债快速下行后，债券相对于贷款等优势减少。计算显示股份行贷款综合收益最高达1.90%，高于10年国债利率。
- 资产负债匹配：银行保险等配置机构可能减少债券配置。存款利率略有上浮即可超过国债收益，降低保险配置债券意愿。
- 银行负债端：银行存单发行成本高，增配国债难以覆盖成本，存单净融资规模持续高位，R007与存单倒挂。银行在融资成本与资产收益倒挂情况下仍扩张资产规模，可能受年末规模诉求影响，年后配债节奏可能下降。
货币宽松节奏观察：当前债券价格已反映降息预期，除非后续降息超预期，否则货币宽松高节奏需要继续观察。
研究结论：
- 维持对长利率震荡行情的判断，二永和长信用等可能具备更好机会。
- 短期资产供给压力不足，配置力量较强，债市难以明显调整，但前期利率大幅下行反映宽松预期，银行负债压力形成约束，短期利率或保持震荡。
- 利率震荡后，资金或更多进入信用市场，信用债具备更高配置价值，特别是5年左右的二永以及超长信用。
风险提示：外部风险超预期；货币政策超预期；风险偏好恢复超预期。
