非银行业周报：低利率下的2025年开门红展望

开门红分红险占比有望提升，2025年1月保费有望实现稳健增长，长债配置需求依然旺盛。连续两年预定利率切换和带来的“停售”，我们认为一定程度上增额终身寿的需求已经得到大幅满足。25年开门红有望重点销售预定利率上限为2%定价的分红险产品，从而不断降低负债成本，提升资产负债匹配水平。 从险资的债券配置需求来看，截至2024年3季度，人身险公司资金运用余额中债券和股票占比分别为49.18%和7.55%，从开门红的保费来看，2024年1月行业保费收入10984亿元，同比+8%，其中寿险保费收入为9458亿元，财险保费收入为1526亿元。考虑到2025年开门红分红险有望迎来增量，因此假设2025年1月行业保费增速为10%，则2025年1月保费收入有望达12082.4亿元，以债券配置占比50%计算，配置规模有望达6041.2亿元。 从10年/30年国债短期走势较为极致，而险资在债券配置上以配置盘为主，呈现利率越高越买的特征，是债市回调时的“稳定器”，虽然短期内长端利率下行较快，但我们认为保险配置盘出于久期需求仍将逐步增配长久期利率债，同时边际上加大交易，寻求增厚收益。头部险企存量产品结构更为均衡，债券配置上预计仍将继续严格把控信用水平，实现长期稳健收益。 证监会就新《公司法》配套制度规则修订草案征求意见，明确审计委员会相关制度过渡期安排。本周五证监会就新《公司法》和《实施注册资本登记管理制度的规定》的配套制度规则中，拟集中“打包”修改、废止的89件规章、规范性文件和《上市公司章程指引》《上市公司股东会规则》2件规则的修订草案征求意见稿，向社会公开征求意见。拟修改废止的制度规则均系按照新《公司法》《实施规定》等作适应性调整，不涉及实质性修改。证监会同步发布过渡期安排，其中要求：（1）2026年1月1日后申请首发上市的企业需在上市前完成内部监督机构调整，即在公司章程中规定在董事会中设审计委员会，行使《公司法》规定的监事会的职权，不设监事会或者监事；（2）上市公司应当在2026年1月1日前完成内部监督机构调整；（3）经营经纪、资管、融资融券和承销保荐业务中两种以上业务的证券基金期货经营机构，应当在董事会中设审计委员会，并在2026年1月1日前完成监督机构调整。证监会2018年修订发布的《上市公司治理准则》要求，上市公司董事会应当设立审计委员会。2023年12月通过的新《公司法》指出，有限责任公司、股份有限公司和国有独资公司可以按照公司章程规定，在董事会中设置由董事组成的审计委员会，行使监事会职权，不设监事会或者监事。2024年6月通过的《国务院关于实施〈中华人民共和国公司法〉注册资本登记管理制度的规定》要求，上市公司依照公司法和国务院规定，在公司章程中规定在董事会中设置审计委员会，并载明审计委员会的组成、职权等事项。新《公司法》及《管理规定》已自2024年7月1日起施行，本次上市公司监督机构调整过渡期截至2026年1月1日前，此后申请首发上市公司仅需在上市前完成调整，且上市过程中适用规章制度相应调整，有助于过渡平稳有序完成。上市公司内部监督职能整合至审计委员会，我们认为内部监督机构同时开展财务监督和行为监督，有助于增强监督效率，提升上市公司质量和投资价值。 证监会就修订《上市公司信息披露管理办法》征求意见，调整年报与半年报内容格式要求。证监会就《上市公司信息披露管理办法》以及上市公司年报、半年报格式准则修订稿公开征求意见，修订内容主要包括：一是落实强监管防风险要求，对客户供应商、公司治理、募集资金使用等重点信息强化披露要求；二是优化定期报告结构内容，减少冗余信息、突出重点内容；三是补充可持续发展信息披露、信息披露豁免与暂缓相关规定；四是结合最新法律法规和监管实践，对部分内容作调整完善；五是与新修订的《公司法》相衔接，调整监事、监事会相关职责，调整股东大会等相关表述。将监事会相关职责履行主体调整为审计委员会，将股东大会调整为股东会等。我们认为信息披露办法修订调整，强化上市公司信息披露责任，有助于投资者合理决策并保护股东利益。 投资建议：保险板块整体表现坚韧，前期回调幅度有限，我们认为当前流动性环境和行业基本面均有支撑，2025年有望持续演绎一直强调的“资负共振”逻辑，建议积极关注。建议关注中国太保、新华保险、中国人寿、中国财险、阳光保险。券商方面，仍建议沿着并购重组和市场活跃度的回升两条主线进行布局，建议关注中国银河、中信证券、华泰证券等。 风险提示：政策不及预期，资本市场波动加大，居民财富增长不及预期，长期利率下行超预期。 1市场回顾 本周（2024.12.23-2024.12.27，下同），主要指数小幅上涨，环比上周：上证综指+0.95%，深证成指+0.13%，沪深300指数+1.36%，创业板指数-0.22%。 非银方面，板块涨跌分化，保险指数涨幅最高，环比上周：非银金融(申万)+0.85%，证券Ⅱ(申万)+0.76%，保险Ⅱ(申万)+1.78%，多元金融(申万)-1.82%； 主要个股方面，环比上周：1）券商：中国银河+2.94%，华泰证券+1.28%，国泰君安+1.01%，中信证券-0.40%。2）保险：中国太保+3.33%，中国人寿+2.63%，新华保险+1.91%，中国平安+1.24%。 图1：本周非银板块指数与沪深300指数表现 图2：2024年非银板块指数与沪深300指数表现 图3：A股日均成交金额 图4：沪深300指数与中证综合债指数 2证券板块 2.1证券业务概况 经纪业务：本周沪深两市累计成交0.70万亿股，成交额8.34万亿元，沪深两市A股日均成交额1.39万亿元，环比上周-13.11%，同比+96.53%。 投行业务：截至2024年12月27日，（1）年内累计IPO承销规模为622.13亿元；（2）再融资承销规模为1722.17亿元。 信用业务：（1）融资融券：截至12月27日，两融余额18809.48亿元，较上周-0.24%，同比+14.07%，占A股流通市值2.31%。（2）股票质押：截至12月27日，场内外股票质押总市值为28594.68亿元。 2.2证券业务重点图表 图5：截至12月27日IPO与再融资承销金额规模 图6：截至12月27日两融余额与同比增速 图7：本周股票质押市值规模与同比 图8：券商板块市净率(PB) 3保险板块 图9：2024年1-11月累计寿险保费增速 图10：2024年1-11月累计财险保费增速 图11：2024年1-11月单月寿险保费增速 图12：2024年1-11月单月财险保费增速 4流动性追踪 4.1流动性概况 货币资金面：本周央行开展5801亿元逆回购和3000亿元操作，有1.68万亿元逆回购到期，净回笼7982亿元。临近跨年时点短端利率走势分化。12月23日-12月27日银行间质押式回购利率R001下行3bp至1.51%，R007上行39bp至2.14%，DR007上行23bp至1.80%。SHIBOR隔夜利率下行3bp至1.39%，6个月AAA同业存单收益率下行1bp至1.66%。 债券利率方面，本周债券收益率走势分化波动，1年期国债收益率上行14bp至1.02%，10年期国债收益率下行1bp至1.69%，30年期国债收益率下行1bp至1.94%。 4.2流动性重点图表 图13：DR007和R007 图14：同业存单到期收益率 图15：1年、10年与30年期国债收益率（%） 图16：10年与30年国债期限利差 5行业新闻与公司公告 表1：本周重点公司公告与行业新闻 6投资建议 投资建议： 当前流动性看，资金面宽松且利率有望逐步趋稳，股票市场有望持续受益流动性改善，保险股有望充分发挥“贝塔加强器”特征而持续受益。保险板块整体表现坚韧，前期回调幅度有限，我们认为当前流动性环境和行业基本面均有支撑，2025年有望持续演绎一直强调的“资负共振”逻辑，建议积极关注。券商方面，仍建议沿着并购重组和市场活跃度的回升两条主线进行布局。 标的方面： 保险方面，建议关注中国太保、新华保险、中国人寿、中国财险、阳光保险。 证券方面，建议关注中国银河、中信证券、华泰证券等。 7风险提示 1）政策不及预期：影响资本市场活跃度表现，拖累券商营收；部分政策推出不及预期，或间接令行业创新不及预期。 2）资本市场波动加大：拖累险企和券商投资端表现，造成净利润大幅波动。 3）居民财富增长不及预期：宏观经济复苏放缓，影响居民可支配收入和消费预期，购买力和需求下降拖累保险负债端表现。 4）长期利率下行超预期：险资资产负债匹配难度加大，拖累净投资收益率水平，潜在“利差损”风险上升。