收购离子注入机业务方案落地，构筑公司第二成长曲线

证券研究报告|公司点评报告 2024年12月24日 华海清科：收购离子注入机业务方案落地，构筑公司第二成长曲线 华海清科(688120) 评级： 增持 股票代码： 688120 上次评级： 增持 52周最高价/最低价： 220.0/118.0 目标价格： 总市值(亿) 408.28 最新收盘价： 172.47 自由流通市值(亿) 293.15 自由流通股数(百万) 169.97 事件概述 12月24日，公司公告拟用不超过10亿元收购子公司芯嵛半导体剩余82%股权，收购完成后，芯嵛半导体将成为公司全资子公司。 ►收购芯嵛拓展离子注入业务，对赌补偿机制降低收购风险 芯嵛半导体主营业务为集成电路离子注入机，公司通过本次收购，成功切入离子注入机领域，符合“装备+服务”的平台化战略，具体从交易细节来看： 1）估值方面：芯嵛半导体尚未实现稳定收入和盈利，整体估值12.25亿，以25年对赌收入测算PS为11.8倍，低于可比公司，结合离子注入国产化率不足10%，芯嵛半导体的估值具备一定吸引力； 2）业绩承诺：业绩承诺方（CHENWEI、上海凯城、CHENJIONG）交易对价并非一次性支付，将基于2024-2026年业绩表现分期支付：①考核标准一，芯嵛未来收入不低于0.45、1.05和3.4亿元，且整机收入占比需超过80%，②考核标准二，2024、2025年分别交付不少于4、8台，若当年未完成考核标准，将根据未完成比例计算业绩补偿数额，以扣除支付费用或股份等方式进行支付进行业绩补偿。从对赌目标来看，收入端三年复合增速高达160%，交付方面同样要求不低，对赌补偿机制最大程度降低收购风险。此外，业绩承诺方以自身名义，按转让对价一定比例，通过上海证券交易所集中竞价方式，购买公司股票，充分体现了对未来发展的信心。 ►BIS制裁新规落地，离子注入机环节受益加速国产替代 1）行业层面：BIS制裁落地，国产设备加速导入，离子注入环节国产化率不足10%且美系垄断 （Axcelix、AMAT），价值量占比约前道设备的3%-5%，根据我们测算2025年市场规模约110亿元，其中低/中/高能注入机分别占比61%、20%、18%，是国产替代最迫切环节； 2）公司层面：芯嵛半导体核心技术团队从事离子注入行业超30年，主要产品低能大束流离子注入 设备已实现商业化，相较同类竞品的晶圆颗粒污染控制效果、装载效率更优，且设备零部件的国产化率更高，目前已有部分机台验收，持续受益国产替代。除了业绩考核外，本次交易设置全面的超额奖励机制，若2024年超额完成业绩承诺，2025-2026年同样超额完成，将分别奖励1000万元-2000万元（2025年）、2000万元-3000万元（2026年）给核心团队，具体数字根据超额情况确定。此外，另外设置两台特点工艺设备交付奖励，一旦实现验收，直接奖励2000万元/台。除CMP、减薄等设备外，离子注入有望成为公司新的成长曲线。 ►立足CMP设备不断完善产品线，减薄、清洗、量测等设备取得积极进展 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 公司在巩固CMP竞争优势同时，不断丰富产品线布局，减薄、清洗、量测等设备取得积极进展。1）减薄设备：12英寸超精密晶圆减薄机Versatile-GP300已取得多个领域头部企业的批量订单，9月Versatile-GP300完成首台验证工作。晶圆减薄贴膜一体机Versatile–GM300已发往国内头部封测企业进行验证。2）划切设备：12英寸晶圆边缘切割设备已发往多家客户进行验证。3）清洗设备：已批量用于公司晶圆再生生产，应用于4/6/8英寸化合物半导体的刷片清洗装备已通过客户端验收；应用于4/6/8/12英寸片盒清洗装备已取得小批量订单。4）膜厚量测设备：应用于 Cu、Al、W、Co等金属制程的薄厚量测设备已实现小批量出货，并取得某集成电路制造龙头企业的批量重复订单。 投资建议 我们维持2024-2026年营业收入预测分别为35.00、47.40和60.34亿元，同比+40%、+35%和+27%；2024-202年归母净利润分别为10.09、13.36和17.02亿元，同比+39%、+32%和+27%；2024-2026年EPS为4.26、5.64和7.19元。2024/12/24股价172.47元对应PE为40、31、24倍，维持“增持”评级。 风险提示 本次拟收购事项尚未完成，存在不确定性；下游扩产不及预期；半导体业务拓展不及预期；公司拟投资建设上海集成电路装备研发制造基地尚未完成，存在不确定性等。 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 1,649 2,508 3,500 4,740 6,034 YoY（%） 104.9% 52.1% 39.5% 35.4% 27.3% 归母净利润(百万元) 502 724 1,009 1,336 1,702 YoY（%） 153.0% 44.3% 39.4% 32.4% 27.4% 毛利率（%） 47.7% 46.0% 46.2% 46.3% 46.4% 每股收益（元） 3.52 4.55 4.26 5.64 7.19 ROE 10.5% 13.1% 15.3% 16.8% 17.6% 市盈率 49.00 37.91 40.46 30.56 23.99 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所分析师：黄瑞连 邮箱：huangrl@hx168.com.cnSACNO：S1120524030001 联系电话： 财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 2,508 3,500 4,740 6,034 净利润 724 1,009 1,336 1,702 YoY(%) 52.1% 39.5% 35.4% 27.3% 折旧和摊销 73 105 121 135 营业成本 1,354 1,884 2,547 3,232 营运资金变动 -138 330 -32 12 营业税金及附加 18 28 38 48 经营活动现金流 653 1,457 1,478 1,918 销售费用 135 175 223 278 资本开支 -340 -341 -274 -214 管理费用 143 185 246 302 投资 -302 0 0 0 财务费用 -34 3 -12 -27 投资活动现金流 -579 -255 -214 -153 研发费用 304 385 498 603 股权募资 0 73 0 0 资产减值损失 -20 -25 -28 -30 债务募资 484 32 125 100 投资收益 53 70 59 60 筹资活动现金流 421 260 56 20 营业利润 790 1,097 1,452 1,850 现金净流量 495 1,463 1,320 1,785 营业外收支 0 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 790 1,097 1,452 1,850 成长能力 所得税 66 88 116 148 营业收入增长率 52.1% 39.5% 35.4% 27.3% 净利润 724 1,009 1,336 1,702 净利润增长率 44.3% 39.4% 32.4% 27.4% 归属于母公司净利润 724 1,009 1,336 1,702 盈利能力 YoY(%) 44.3% 39.4% 32.4% 27.4% 毛利率 46.0% 46.2% 46.3% 46.4% 每股收益 4.55 4.26 5.64 7.19 净利润率 28.9% 28.8% 28.2% 28.2% 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 7.9% 9.1% 10.0% 10.7% 货币资金 2,565 4,027 5,348 7,132 净资产收益率ROE 13.1% 15.3% 16.8% 17.6% 预付款项 30 57 76 97 偿债能力 存货 2,415 2,596 3,143 3,531 流动比率 2.92 2.99 2.92 3.01 其他流动资产 2,675 2,738 2,962 3,192 速动比率 1.92 2.07 2.03 2.15 流动资产合计 7,685 9,418 11,530 13,953 现金比率 0.97 1.28 1.35 1.54 长期股权投资 131 131 131 131 资产负债率 39.5% 40.4% 40.5% 39.1% 固定资产 693 782 845 883 经营效率 无形资产 68 60 52 44 总资产周转率 0.30 0.35 0.39 0.41 非流动资产合计 1,432 1,664 1,817 1,897 每股指标（元） 资产合计 9,117 11,082 13,347 15,849 每股收益 4.55 4.26 5.64 7.19 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 34.72 27.90 33.57 40.80 应付账款及票据 902 1,256 1,662 2,065 每股经营现金流 4.11 6.16 6.25 8.10 其他流动负债 1,734 1,897 2,287 2,574 每股股利 0.55 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 2,635 3,152 3,949 4,639 估值分析 长期借款 473 623 748 848 PE 37.91 40.46 30.56 23.99 其他长期负债 491 703 703 703 PB 5.41 6.18 5.14 4.23 非流动负债合计 964 1,325 1,450 1,550 负债合计 3,600 4,478 5,400 6,190 股本 159 237 237 237 少数股东权益 0 0 0 0 股东权益合计 5,518 6,604 7,947 9,659 负债和股东权益合计 9,117 11,082 13,347 15,849 资料来源：公司公告，华西证券研究所 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究