2025年LPG市场展望：中国进口增量有限，全球供应略宽松

2024年12月20日 2025年LPG市场展望 ——中国进口增量有限，全球供应略宽松 核⼼观点 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 2024年全球LPG供需基本平衡，全球LPG出口增量约700万吨，中东美国LPG出口分别增约100万吨和 600万吨，中国PDH投产带来300万吨进口增量，印度燃烧需求增约200万吨，其他国家弥补缺口。2024年PDH利润维持在盈亏平衡附近，开工率均值68%附近，化工需求变动有限；巴拿马运河水位正常，船运市场 矛盾不突出，全年FEI价格围绕580-700美元/吨窄幅区间波动，价格均值约620美元/吨。同时，内盘LPG期货基差回归的动能开始逐步显现，基差逻辑对期货单边、内外价差和月差均产生了重要影响。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 展望2025年，全球LPG供需将转向供应略宽松。预期中东和美国LPG出口增量分别是110万吨和250万吨，全球进口增量下滑将更为明显，主要来自中国进口增量的大幅放缓。原因包括：持续PDH低利润，2025年PDH装置投产较前几年大幅减少；乙烷经济性更强使部分进料丙烷的裂解装置改用乙烷；燃烧需求的逐年下滑。中国作为过去拉动全球LPG需求的最重要增量来源，2025年进口增量有限对全球供需产生重要影响，叠加印度需求放缓，全球LPG转向供应宽松。预期2025年FEI价格重心较2024年小幅下滑至580美元/吨附 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 近；波动也将加大，预期波动区间约510-670美元/吨。同时，关注中美贸易战的进展，若LPG再次作为反击武器这种小概率事件发生，将短期快速推升LPG期货价格，并带来PDH利润的极致压缩，需求挤压后LPG期货价格将迅速回落。内盘方面，2025年国内LPG市场基差回归大趋势将延续，民用气现货对期货单边、内外价差和月差的影响力将进一步增强。 策略建议：单边以逢高做空为主，同时结合基差相对位置进出场；及时锁定2025年夏季PDH利润。 风险点：LPG作为关税反击武器，LPG期货价格短期大涨，或财政和货币政策刺激下中国经济增长大幅强于预期，对单边期货空头带来风险。 2024年LPG市场回顾 1 2024年全球LPG市场基本平衡。 供应方面，美国和中东继续成为全球LPG出口增量的来源地。2024年中东LPG出口增量较小约100万吨 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 至4780万吨，其中主要是由伊朗和伊拉克推动，伊朗和伊拉克分别增约40万吨和30万吨。OPEC+维持220万桶/日的自愿减产，油田伴生气增量有限，天然气气田投产带来的LPG较大增量预期将在2026年开始体现。2024年美国LPG出口增量达600万至6600万吨，出口大幅增加的原因包括：丙烷产量的继续增长、出口码头效率的提升、以及休斯顿航道部分LPG码头夜间运输禁令的解除，提高了相关运营商的运营能力，实现了24小时不间断引航，如Targa和Enterprise等运营商的潜在出口量增加了5%-10%。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 需求方面，中国和印度是全球LPG进口增量的最主要来源国。中国方面，2024年中国LPG进口增量约300万吨至3500万吨附近，化工需求尤其是PDH产能扩张成为推动进口增量的最重要力量。2024年国内共投产了6套PDH装置，共涉及产能约445万吨，不过考虑到年均68%开工率和持续低利润、以及燃烧需求持续下滑，LPG进口增量没有PDH产能扩张的速度那么快。印度方面，大选年的持续性燃烧补贴推动国内LPG需求持续增加，年内LPG进口增量约200万吨至2170万吨附近。中国和印度需求的强劲增长成为平衡供应增量的重要力量，推动全球LPG市场保持基本平衡。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 船运市场，除了年初运费大幅波动外，全年运费相对稳定，波动幅度较往年下降。2024年，巴拿马运河水位快速上涨至往年正常水平，去年的大拥堵在今年得到了大幅缓解；同时，今年全球共交付了21艘VLGC，预期2025年将交付13艘，但预期2026-2028年将有超过90艘VLGC进入市场。即使可能存在一些交付时间的延误，但2026年之后航运市场和运费出现大幅降温将是大概率事件，这也是AvanceGas如此迅速退出VLGC 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 市场的原因。今年8月，AvanceGas宣布将12艘VLGC出售给BWLPG，售价约10.5亿美金；11月，将最后4艘VLGC出售，售价2.8亿美金。可以预见的是，随着新船持续进入市场，2026年开始船运市场或将迎来趋势转向。 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 全球LPG市场供需基本平衡、中国PDH利润波动有限、巴拿马运河水位正常，运费波动有限，这些因素使得2024年国际LPG价格呈现窄幅区间波动，市场矛盾不突出。2024年FEI价格波动区间580-700美元/吨，均价620美元/吨附近。在此期间，5月中旬国内超预期房地产刺激政策和9月底国内超预期货币政策一度短期推升价格，但持续性有限，随后市场预期逐步消退，FEI价格再度回落。 中东LPG出口量和年同比 美国LPG出口量和年同比 千吨 50000 中东LPG出口量（KT）年 中东LPG出口量（KT）年同比(右轴) % 千吨 70000 美国LPG出口量（KT）年 美国LPG出口量（KT）年同比(右轴) %30 20 45000 60000 20 40000 10 50000 10 35000 0 40000 30000 -1030000 0 18/1219/1220/1221/1222/1223/1224/1218/1219/1220/1221/1222/1223/1224/12 source：南华研究 source：南华研究 中国LPG进口量和年同比 印度LPG进口量和年同比 千吨 中国LPG进口量（KT）年 中国LPG进口量（KT）年同比(右轴) %25 千吨 印度LPG进口量（KT）年 印度LPG进口量（KT）年同比(右轴) %20 35000 22500 20 30000 20000 15 15 17500 25000 10 10 15000 20000 5 12500 5 15000 0 10000 0 18/1219/1220/1221/1222/1223/1224/1218/1219/1220/1221/1222/1223/1224/12 source：南华研究 source：南华研究 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 巴拿马运河加通湖日度水位监测VLGC运费 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 英尺20202021202220232024 88 86 84 82 南华期货 南华期货 80 01/0103/0105/0107/0109/0111/01 source：南华研究 美元/吨中东至远东运费BLPG1美湾（巴拿马）至远东运费BLPG3 250 200 150 100 南华期货 南华期货 50 22/0622/1223/0623/1224/06 source：路透,南华研究 FEI与PDH利润 FEI与贴水 基于每月沙特CP计算的PDH利润 丙烷：远东到岸价FEI：M1结算价（日） 元/吨(右轴) 美元/吨 800 1000 美元/吨 CFR远东丙烷到岸贴水/5DMA 中东离岸贴水（日）(右轴) 丙烷：远东到岸价FEI：M1结算价（日） (右2轴) 美元/吨美元/吨 100800 700 25 700 0 600 0 0 -1000 500 -25 600 -100500 22/12 23/06 23/12 24/06 23/06 23/12 24/06 source：同花顺,南华研究,彭博 source：彭博,wind,南华研究 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 在外盘LPG市场波动有限的同时，2024年国内LPG期货市场发生了重要变化，这种变化导致自2020年LPG期货上市以来持续4年交易模式的转变。这种变化来自基差回归开始成为大趋势，尽管个别月份仍存在基差不回归的情形。2020-2023年市场基于LPG交割品众多、厂库、交割难度等因素，LPG基差不回归成为市场的常态，基于此市场衍生出一系列交易逻辑，包括期货单边、内外价差和月差。然而，这种交易模式在2024年面临挑战，期货合约在进入交割月前的基差回归在多数月份得到了体现。以仓单集中注销月PG2409为例，在往年的交易模式下，期货合约在进入交割月前不回归是常态，但09合约的基差显示出了与往年不同的走势，在进入交割月前开始逐步回归。这种情形下PG2409和PG2410月差走势就与2023年同期完全不同，出现月差超预期大幅走低的难度大。同理，基差回归大趋势下，今年内外价差的走势较往年大幅偏弱，这在2410合约上体现较为明显。出现该种情形的可能原因是：2024年5月底大商所组织了一次行业会议，虽然没有形成公开的文件，但对市场参与者认知基差及交易模式的转变至关重要。可以预见的是，2025年基差回归在国内LPG期货市场的体现将更为充分，民用气现货对期货的影响，以及二者之间的相互传导将成为市场进一步的关注重点。 LPG09合约基差季节性（宁波民用气） LPG10合约基差季节性（宁波民用气） 元/吨 2021 2022 2023 2024 2021 2022 1000 元/吨 500 2023 2024 500 0 0 -500 -500 -1000 05/01 06/01 07/01 08/01 07/01 07/15 07/29 08/12 08/26 09/09 09/23 source：同花顺,南华研究 source：同花顺,南华研究 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 LPG内外价差（09）季节性 LPG内外价差（10）季节性 元/吨 500 2020 2021 2022 2023 2024 元/吨 2020 2021 2022 2023 2024 500 250 0 0 -500 -250 -1000 06/10 06/24 07/08 07/22 08/05 08/19 -500 08/12 08/26 09/09 09/23 source：同花顺,南华研究 source：同花顺,南华研究 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 22025年LPG供需平衡展望 2024年是LPG市场相对平淡的一年，展望2025年，全球LPG市场将转入供应略宽松的局面。2025年预 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 期全球LPG供应增量将放缓，但需求增量放缓的速度更快，主要来自中国化工需求的放缓和印度燃烧需求的上限。同时，特朗普上任后，能源市场波动将加大，预期2025年FEI价格重心将回落至580美元/吨附近，预期波动区间约510-670美元/吨。 2.1全球LPG供应增量 展望2025年，预期中东和美国LPG出口将分别增长110万吨和250万吨，其中伊拉克增40万吨，科威特增20万吨，阿联酋增30万吨，其他中东国家增量有限。 中东方面，关注油田伴生气和天然气气田投产带来的增量。伴生气方面，2025年预计OPEC+政策将继续影响伴生气产量。2024年12月5日OPEC+会议显示，OPEC+已决定从2025年4月开始逐步取消削减220万桶/日的自愿减产，直至2026年9月；取消削减的期限也从原来的12个月延长至18个月，这意味着产量将以每月12万桶/日而不是之前的18万桶/日的速度增加。然而，由于原油在2025年面临的供应过剩，尤其是非 南华期货 南华期货 南华期货 南华期货 OPEC供应的强劲增长，OPEC+在2025年很难实施增产，除非伊朗原油产量因美国制裁而大幅下降。因此，预期2025年沙特原油产量将保持900万桶/日的低位，伴生气带来的LPG增量有限。同时，2