11月经济数据点评：回升态势延续，结构有所分化

证券研究报告 2024/12/17 宏观|点评报告 11月经济数据点评—— 回升态势延续，结构有所分化 证券分析师：分析师登记编号： 徐超 S1190521050001 证券分析师： 分析师登记编号： 万琦 S1190524070001 目录 1、工业生产稳定增势延续 2、促销活动提前分流，社零增长不及预期 3、制造业投资仍为重要支撑 4、就业形势总体保持稳定 中国11月规模以上工业增加值同比增5.4%，预期5.2%，前值同比增5.3%。 中国11月社会消费品零售总额同比增3.0%，预期5.3%，前值同比增4.8%。 中国1-11月固定资产投资同比增3.3%，预期3.4%，前值同比增3.4%。 中国11月份全国城镇调查失业率为5.0%，前值为5.0%。 单位：% 2024/11 2024/10 2024/9 2024/8 2024/7 2024/6 2024/5 2024/4 2024/3 2024/2 2023/12 2023/11 规模以上工业增加值 5.4 5.3 5.4 4.5 5.1 5.3 5.6 6.7 4.5 7.0 6.8 6.6 采矿业 4.2 4.6 3.7 3.7 4.6 4.4 3.6 2.0 0.2 2.3 4.7 3.9 制造业 6.0 5.4 5.2 4.3 5.3 5.5 6.0 7.5 5.1 7.7 7.1 6.7 电热水 1.8 5.5 10.2 6.9 3.2 4.1 4.0 5.7 4.9 7.9 5.8 9.2 社会消费品零售总额 3.0 4.8 3.2 2.1 2.7 2.0 3.7 2.3 3.1 5.5 7.4 10.1 商品消费 2.8 5.0 3.3 1.9 2.7 1.5 3.6 2.0 2.7 4.6 4.8 8.0 餐饮业消费 4.0 3.2 3.1 3.3 3.0 5.4 5.0 4.4 6.9 12.5 30.0 25.8 固投（累计） 3.3 3.4 3.4 3.4 3.6 3.9 4.0 4.2 4.5 4.2 3.0 2.9 房地产业 -10.4 -10.3 -10.1 -10.2 -10.2 -10.1 -10.1 -9.8 -9.5 -9.0 -9.6 -9.4 基建 4.2 4.3 4.1 4.4 4.9 5.4 5.7 6.0 6.5 6.3 5.9 5.8 (不含电力、热力、燃气及水生产和供应业) 制造业 9.3 9.3 9.2 9.1 9.3 9.5 9.6 9.7 9.9 9.4 6.5 6.3 失业率 总 5.0 5.0 5.1 5.3 5.2 5.0 5.0 5.0 5.2 5.3 5.1 5.0 外来户籍人口 4.6 4.8 4.8 4.9 5.1 4.8 4.7 4.9 5.1 4.8 4.7 4.7 图表1：经济数据主要分项 资料来源：iFinD，太平洋证券 工业生产保持稳定增长。中国11月规模以上工业增加值同比增长5.4%，小幅超出市场预期，相比前值反弹0.1个百分点。剔除季节因素，规模以上工业增加值环比增长0.46%。整体而言，本月工业生产活跃度边际有所改善，这在本月PMI生产指数以及开工高频数据中也有体现。背后驱动可能在于国内“两新”、“两重”等稳增长政策落地显效，带动相关投资品及消费品需求释放及生产修复。另外受关税加征风险的影响，本月出口企业存在“抢出口”现象，外需对于国内工业生产的拉动效应或也有所走强。 图表2：规模以上工业增加值当月同比图表3：2011年-2024年10月及11月规模以上工业增加值环比 工业增加值:当月同比% 8% 71.0 60.8 50.6 4 0.4 3 0.2 2 10.0 2024-11 2024-10 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 20241-2 2023-12 2023-11 0-0.2 11月10月 -0.4 2024 2023 2022 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 年 月 资料来源：iFinD，太平洋证券资料来源：iFinD，太平洋证券 装备制造业、高技术制造业支撑明显。结构上来看，不同行业之间存在一定差异，表现为中上游行业的修复相对明显。本月采矿业增加值同比增长4.2%，制造业增长6.0%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长1.6%。制造业中装备制造业受“两新”政策及外需拉动，增加值同比增长提速，本月录得7.6%，较10月份加快1.0个百分点，已经连续16个月高于全部规模以上工业同比增速，对规模以上工业增加值增长的贡献率接近50%，是整体工业生产的重要支撑项。其中汽车、电子两个行业合计对全部规模以上工业增长贡献率达32.6%，分别同比增长12.0%、9.3%。另外高技术制造业本月增加值同比增长7.8%，也持续高于全部规模以上工业。原材料制 造中增长较快的主要是化工、石油加工以及有色行业。 图表4：规模以上工业增加值11月同比-分行业 汽车制造业化学原料和化学制品制造业 计算机、通信和其他电子设备制造业铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 高技术制造业橡胶和塑料制品业 有色金属冶炼和压延加工业 黑色金属冶炼和压延加工业 金属制品业 制造业食品制造业 纺织业医药制造业 石油和天然气开采业电气机械和器材制造业农副食品加工业 通用设备制造业 采矿业煤炭开采和洗选业专用设备制造业 电力、热力生产和供应业电力、热力、燃气及水生产和供应业 酒、饮料和精制茶制造业非金属矿物制品业 -4-2024 68101214 资料来源：iFinD，太平洋证券 “双十一”促销提前分流，社零不及市场预期。11月社会消费品零售总额同比增长3%，较10月回落1.8个百分点，不及市场预期。环比则增长0.16% （季节调整后），弱于过去5年的历史同期均值水平。本月社零增速比上月有所回落，“双十一”促销活动提前的分流效应是重要因素。与去年相比今年电商大促活动提前，因此一些重要促销品类的需求在前期便有一定释放，支出节奏的错位相应也压缩了本月社零的同比增长空间，在这一因素的扰动下，社零对实际消费水平的代表意义或暂时性削弱，其同比增速的下滑并不全然映射居民部门实际消费能力的下降。对此有以下几方面可作为验证：第一，餐饮收入持续修复。本月商品零售同比较前值下滑2.2个百分点，但餐饮收入同比是延续了上行走势；第二，线上消费拖累商品零售。1-11月份，实物商品网上零售额同比增长6.8%，增速比1-10月份回落1.5个百分点；而11月限额以上单位实体店铺零售额累计同比增长1.7%，累计增速比10月份加快0.2个百分点。第三，11月社零累计同比相比三季度有小幅度的提升。 图表5：社零总额当月同比图表6：社零总额同比-分项 1235 社会消费品零售总额:当月同比 商品零售 餐饮收入 1030 25 8 20 6 15 410 25 2024-11 2024-10 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 2024-11 2024-10 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 00 重点促销品类波动较大，政策利好商品表现依旧突出。本月各消费品表现分化较为明显，有两方面值得关注。一是重点促销品类零售额脉冲性增长减弱，同比增速大幅回落；二是政策支持品类商品的零售额增势依旧。一方面上月化妆品类、体育娱乐用品类零售受益于促销活动的提前开展，同比强势增长，本月则明显回落，尤其是化妆品类，同比增速下滑66.5个百分点至-26.4%，波动尤为明显。但平滑掉支出节奏错位的影响后数据增势则较为平稳，10-11月均值较去年同比增长4.2%。另一方面汽车、家电、家具等“以旧换新”政策重点支持的商品零售额同比增速依旧保持在较高水平，政策助力上述品类消费需求持续释放。 图表7：零售额同比-部分重点行业图表8：零售额同比-汽车 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 家具家用电器和音像器材化妆品 20 汽车 15 10 5 0 -5 2024-11 2024-10 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 2024-11 2024-10 2024-09 2024-08 2024-07 2024-06 2024-05 2024-04 2024-03 2024-02 2024-01 2023-12 2023-11 -10 基建及制造业投资增长放缓，固定资产投资同比小幅回落。1-11月份，全国固定资产投资（不含农户）同比增长3.3%，小幅低于市场预期。11月单月同比较前值下滑1.0个百分点至2.4%。环比而言，11月份固定资产投资（不含农户）增长0.10%。本月固定资产投资同比增速的回落一方面有基数走高的影响，另一方面本月制造业及基建投资同比增速下滑，带动整体投资的增速回落。 图表9：固定资产投资完成额当月同比图表10：固定资产投资完成额累计同比 固定资产投资完成额:当月同比 固定资产投资完成额:累计同比 55 44 33 22 11 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2023/12 2023/11 2023/10 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2023/12 2023/11 2023/10 00 制造业投资增长有韧性。制造业投资同比有所下行，但韧性较强，对于整体固定资产投资也持续发挥着重要的拉动效应。11月当月制造业投资同比增速下滑0.7个百分点至9.3%。1-11月份，制造业投资同比增长9.3%，持平于前值；对全部投资增长的贡献率为68.1%，比1-10月份提高2.5个百分点。具体行业来看，大规模设备更新政策带动下本月相关行业增速保持在较高水平。通用设备及专用设备投资累计同比都在10%以上，均高于全部制造业投资。另外根据国家统计局，1-11月份，设备工器具购置投资同比增长15.8%，增速比全部投资高12.5个百分点；对全部投资增长的贡献率为65.3%，比1-10月份提高2.0个百分点。 图表11：制造业投资当月同比图表12：制造业投资累计同比 1212 制造业投资:当月同比 制造业投资:累计同比 1010 88 66 44 22 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2023/12 2023/11 2024/11 2024/10 2024/09 2024/08 2024/07 2024/06 2024/05 2024/04 2024/03 2024/02 2023/12 2023/11 00 狭义基建投资增速有所回落。11月狭义基建投资当月同比增长3.4%，前值5.8%，1-11月份，基建投资同比增长4.2%，较前值回落0.1个百分点。相比而言，全口径基建表现更优。11月全口径基建投资同比9.7%。两者差异主要是电力、热力、燃气及水生产和供应业，而上述公用事业的投资主要是由中央支持，狭义与广义基建同比增速的差距可能受到本月地方政府化债提速的影响。后续随着专项债资金加快使用及“两重”建设陆