2024年回顾：消费复苏乏力，渠道变化显著
2024年食品饮料行业复苏缓慢，板块表现欠佳，年初至今下跌4.9%，跑输沪深300指数20.5pcts。主要特点包括：
- 消费需求疲弱： 受消费力持续偏弱和消费信心不足影响，消费降级和降频现象仍存，尤其在社交属性较强的白酒、高端白奶等细分品类上体现明显。
- 下游渠道变化： 更多零售终端从“搜索型”转向“推荐型”，以高性价比或优质服务吸引客流，并倒逼经销商和厂家让渡利润。新兴渠道兴起，传统经销商生存空间被压缩，竞争秩序恶化。
- 企业间分化加剧： 强势品牌适度增加费投，市场份额有所增加；部分公司主动拥抱新型渠道，销售收入取得突破；部分公司改革效果一般。
关键数据：
- 食品饮料板块收入增速逐季走低，第三季度出现小幅下滑。
- 利润端增长韧性强于收入端，主要原辅料价格下行助力毛利率改善。
- 社会消费品零售总额增速年初冲高后回落，2024年4月后单月社零总额相比2019年的年均复合增速持续位于4%以下。
- 零食板块前三季度收入同比增长58%，但个股表现分化明显。
- 啤酒板块收入同比下降，销量承压，结构升级速度放缓。
2025年展望：品牌共识强化，优质供给定价权增加
综合考虑行业需求、供给及库存等因素，对2025年食品饮料行业的研判如下：
- 需求有望复苏： 宏观政策加码促进经济增长，预计需求在低基数之上迎来复苏，其中商务消费复苏速度快于大众消费，B端渠道复苏快于C端渠道，餐饮供应链、啤酒等板块或率先回暖。
- 人口政策利好： 政策层面或将对生育问题给予更多重视，与生育相关的板块预计受益，如奶粉等。
- 质价比成为关注重点： 消费者对质价比将有更加深刻的理解，优质供给将获取更多市场份额，企业更加关注产品品质。
- 零售终端品牌化： 零售终端话语权提高对品牌化难度大或品牌程度低的行业竞争格局将产生较大影响。
- 品牌建设重要性提升： 食品饮料企业将加强品牌建设，如何与消费者高效沟通将成为重要课题。
- 棕榈油价格波动： 棕榈油价格波动或对部分棕榈油成本占比高的企业带来成本压力。
投资策略：需求改善在途，板块投资价值凸显
建议沿以下主线挖掘投资标的：
- 受益于政策推动、需求有望改善的板块： 关注餐饮供应链、奶粉等，推荐海天味业、天味食品、青岛啤酒、华润啤酒、千味央厨等。
- 优选高景气度赛道： 关注包装水和茶饮赛道龙头。
- 长久期板块估值修复： 推荐白酒龙头五粮液、贵州茅台、山西汾酒等。
- 改革预期公司： 建议关注中炬高新、洋河股份、口子窖等。
大众品重点子行业投资策略
3.1 啤酒：龙头行稳致远，静待需求改善
- 回顾： 啤酒板块全年表现弱势，需求走弱拖累业绩，估值小幅下降导致啤酒指数跑输大盘。收入端下降主要系销量端承压，销售均价增速放缓。利润端成本红利助力毛利率改善，费用率上行，盈利能力多数提升。
- 展望： 预计2025年啤酒行业将在健康的库存水平、低销量基数之上迎来复苏，销量有望止跌回升，吨价预计向CPI增速收敛。成本红利预计减弱，费用率具备下行空间。
- 投资策略： 把握龙头估值修复，看好燕京啤酒盈利能力持续改善。推荐青岛啤酒、华润啤酒、重庆啤酒、燕京啤酒、百威亚太中国区。
3.2 零食：渠道变局孕育机遇，龙头夯实经营基础
- 回顾： 零食板块指数年初至今跑输大盘9.7pcts，但个股表现分化明显。收入端前三季度同比增长58%，板块内部收入增速分化显著。利润端前三季度归母净利同比增长26.9%，成本回落、规模效益放大，零食企业盈利能力普遍提升。
- 展望： 零食行业仍处于变局之中，渠道流量预计将出现再均衡。行业发展的机遇与挑战并存，企业间分化加剧。部分原材料品种价格开始上升，部分企业成本端或有压力。
- 投资策略： 坚守转型升级成效显著、综合竞争实力强化的龙头，布局基本面有积极变化的个股。推荐盐津铺子、洽洽食品、甘源食品。
3.3 软饮料：细分品类景气延续，龙头盈利能力提升
- 回顾： 软饮料板块指数年初至今涨幅领先，细分品类景气分化，龙头挤压式扩容，企业业绩表现分化。收入端需求韧性较强，细分品类景气分化，龙头发展依旧较快，中小企业表现分化。利润端成本红利显现，竞争加剧背景下费用率提升，企业间业绩分化明显。
- 展望： 无糖茶等维持高景气，龙头盈利能力提升。符合健康化、功能化、高性价比特点的饮料品类有望延续较高景气度。龙头积极提升渠道深度及品牌厚度，核心单品有望持续贡献收入增量。成本红利预计延续，龙头减促提效叠加规模效益持续释放，有望实现盈利能力提升。
- 投资策略： 建议关注包装水和茶饮赛道龙头。
3.4 乳制品：需求有望回暖，原奶供需逐步改善
- 回顾： 乳制品行业经营承压，第三季度有所改善。需求承压和竞争加剧背景下，液奶整体承压，其中常温奶受到的影响更明显，而低温鲜奶则受益于大量优质供给，渗透率有所提升，景气度表现相对较高；婴配粉在2023年接近双位数下滑基础上有所改善。业绩端不同乳企表现分化，但第三季度以来盈利能力普遍环比改善。
- 展望： 原奶供需逐步改善，需求有望回暖。原奶价格先企稳再缓慢回升，2025年下半年或将迎来原奶价格向上拐点。需求端政策支持有助于液奶渗透率提升。利润端阶段性成本红利仍存，减值损失收窄，而格局边际改善背景下费投减少，盈利改善值得期待。
- 投资策略： 推荐伊利股份、蒙牛乳业、新乳业。
3.5 餐饮供应链：政策助力需求改善，行业竞争有望缓和
- 回顾： 调味品、速冻食品指数跑输大盘，其中调味品指数走势相对食品饮料行业指数较强。收入端基础调味品展现经营韧性，复调和速冻需求走弱、竞争加剧。利润端原材料成本压力不大，价格竞争、费用投放增加是盈利端主要拖累。
- 展望： 政策助力需求改善，行业竞争有望趋缓。受益于提振内需政策，预计2025年餐饮行业需求有望逐步修复。市场竞争或趋缓，预计短期量价压力逐步缓解。成本红利短期仍在，部分原料有价格上行可能，预计板块毛利率维持平稳。优质零售渠道的渗透有望成为重要增量，复调、预制食品产品亦存在拓展机会。
- 投资策略： 关注下游需求恢复节奏，积极布局优质龙头。推荐海天味业、涪陵榨菜、安井食品、千味央厨、中炬高新。
风险提示
经济复苏不及预期、食品安全问题、行业竞争加剧、原材料价格大幅上涨等风险。
