食品饮料行业2025年度投资策略：大众品需求改善在途，品牌共识强化，优质供给定价权增强

证券研究报告|2024年12月13日 核心观点行业研究·行业投资策略 回顾2024年，需求复苏乏力，下游渠道变化显著。2024年食品饮料行业复苏受到消费力持续偏弱的拖累，食品饮料板块年初至今下跌4.9%，跑输沪深300指数20.5pcts。子板块中，非乳饮料（+30.3%）、乳制品（+10.7%）涨幅居前，而速冻食品（-15.6%）、白酒（-8.8%）跌幅居前。本年度食品饮料行业发展主要呈现以下几个特点：1）消费需求疲弱，消费降级与降频现象仍存，在社交属性较强的白酒、高端白奶等细分品类上体现更加明显。2）下游渠道变化显著，更多零售终端从“搜索型”转向“推荐型”，以高性价比或者优质服务吸引客流，并对上游供应链进行改造，倒逼经销商和厂家让渡更多利润。3）细分品类及企业间分化加剧，强势品牌适度增加费投，市场份额有所增加；部分公司主动拥抱新型渠道，销售收入取得突破。无糖茶、功能饮料维持较高景气度，白酒企业增长降速共识逐步形成，啤酒区域市场竞争格局出现变数。 展望2025年，品牌共识强化，优质供给定价权增加。综合考虑行业需求、供给及库存等因素，我们对食品饮料行业的研判如下：1）宏观政策加码促进经济增长，2025年需求有望在低基数之上迎来复苏，其中预计商务消费复苏速度快于大众消费，B端渠道复苏快于C端渠道，低库存的餐饮供应链、啤酒等板块或率先回暖。2）人口是影响消费需求的关键变量，政策层面或将对生育问题给予更多重视，与生育相关的板块预计受益，如奶粉等。3）消费者对质价比将有更加深刻的理解，从关注“价格”到关注“品质”。优质供给将获取更多市场份额，企业将会更加关注产品品质。4）零售终端出现品牌化现象，其话语权提高对品牌化难度大或者品牌程度低的行业的竞争格局将产生较大影响。5）在需求稀缺和终端转型的背景下，食品饮料企业将加强品牌建设，如何与消费者高效沟通将成为企业需攻破的重要课题。6）棕榈油价格波动，或对部分棕榈油成本占比高的企业带来成本压力。 投资策略：在政策加码提振需求的背景下，我们看好2025年食品饮料行业业绩改善与估值修复，建议沿以下主线挖掘投资标的。1）关注受益于政策推动、需求有望改善的板块，如餐饮供应链、奶粉等，推荐海天味业、天味食品、青岛啤酒、华润啤酒、千味央厨等。2）优选高景气度赛道，关注部分赛道竞争格局改善，建议关注包装水和茶饮赛道龙头。3）市场对于长期经济增长的信心增强，利于长久期板块估值修复，推荐白酒龙头五粮液、贵州茅台、山西汾酒等。4）建议关注有改革预期的公司，如中炬高新、洋河股份、口子窖等。 风险提示：经济复苏不及预期、食品安全问题、原材料价格大幅上涨等风险。重点公司盈利预测及投资评级 公司 公司 投资 昨收盘 总市值 EPS PE 代码 名称 评级 （元） （百万元） 2024E 2025E 2024E 2025E 600519.SH 贵州茅台 优于大市 1518.8 1,907,913 68.53 76.67 22.2 19.8 000858.SZ 五粮液 优于大市 145.76 565,783 8.51 9.29 17.1 15.7 600809.SH 山西汾酒 优于大市 200.48 244,578 10.24 11.79 19.6 17.0 605499.SH 东鹏饮料 优于大市 221.18 115,016 6.21 8.16 35.6 27.1 600600.SH 青岛啤酒 优于大市 73.48 100,241 3.27 3.61 22.5 20.3 600132.SH 重庆啤酒 优于大市 63.62 30,790 2.78 2.95 22.8 21.6 603288.SH 海天味业 优于大市 46.27 257,289 1.12 1.24 41.2 37.2 600872.SH 中炬高新 优于大市 23.62 18,500 0.97 1.19 24.3 19.9 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 食品饮料 优于大市·维持 证券分析师：张向伟证券分析师：杨苑 021-60933124 zhangxiangwei@guosen.com.cnyangyuan4@guosen.com.cnS0980523090001S0980523090003 证券分析师：柴苏苏联系人：张未艾021-61761064021-61761031 chaisusu@guosen.com.cnzhangweiai@guosen.com.cnS0980524080003 联系人：王新雨021-60875135 wangxinyu8@guosen.com.cn 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《食品饮料周报（24年第50周）-白酒库存去化备货春节，大众品板块关注需求改善》——2024-12-09 《食品饮料周报（24年第49周）-茅台主动解决供需适配问题，大众品板块关注需求恢复节奏》——2024-12-04 《食品饮料周报（24年第48周）-白酒进入回款收官阶段，大众品板块关注需求恢复节奏》——2024-11-25 《食品饮料周报（24年第47周）-厂商备货春节，关注行业需求改善》——2024-11-18 《食品饮料周报（24年第46周）-财政政策预期升温，关注行业需求改善》——2024-11-11 食品饮料行业2025年度投资策略——大众品 需求改善在途，品牌共识强化，优质供给定价权增强 优于大市 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 1、回顾2024年：消费复苏乏力，渠道变化显著5 1.1、2024年食品饮料行业复苏乏力，板块估值压缩5 1.2、消费需求疲弱，渠道结构变化6 2、展望2025年：品牌共识强化，优质供给定价权增加8 2.1、品牌共识强化，优质供给的价值将进一步被发现、被认可8 2.2、投资策略：需求改善在途，板块投资价值凸显10 3、大众品重点子行业投资策略11 3.1、啤酒：龙头行稳致远，静待需求改善11 3.2、零食：渠道变局孕育机遇，龙头夯实经营基础18 3.3、软饮料：细分品类景气延续，龙头盈利能力提升26 3.4、乳制品：需求有望回暖，原奶供需逐步改善30 3.5、餐饮供应链：政策助力需求改善，行业竞争有望缓和33 风险提示38 图表目录 图1：年初至今食品饮料板块累计下跌4.9%，跑输沪深300指数，在A股一级行业中排名靠后5 图2：2023年二季度以来食品饮料板块收入恢复节奏放缓6 图3：2024年食品饮料板块利润表现优于收入6 图4：2024年社会消费品零售总额增速年初冲高后回落6 图5：2023年消费信心指数年初回升后再度回落6 图6：2024年以来快消品行业渠道呈现碎片化特征，内容电商、折扣电商、会员店、零食店等增速较快7 图7：2024年零食很忙和赵一鸣合计门店已超过1万家7 图8：我国棕榈油进口依赖度高9 图9：9月中下旬以来棕榈油现货、期货价格走高9 图10：2024年上半年啤酒指数波动上行，6-9月份持续下探，9月24日后受政策驱动上涨幅度较大，全年表现较为弱势11 图11：2024年啤酒板块跑输大盘，主要原因系业绩表现不佳与估值小幅下降，年初至今板块累计上涨5.3% .........................................................................................11图12：进口大麦均价持续下行..............................................................15 图13：铝材价格自8月份以来有所上涨15 图14：玻璃价格全年降幅较大15 图15：瓦楞纸价格低位运行,年末价格有所抬升15 图16：销售费用率及管理费用率变化趋势15 图17：啤酒指数及啤酒龙头PE-forward（用FY1盈利预测计算）变化16 图18：内资啤酒公司EBITMargin(%)与外资啤酒公司平均水平对比16 图19：国内主要啤酒企业估值水平位于近5年低位16 图20：2024年零食板块指数（852281.SI）年初以震荡行情为主，5-9月逐步走低，9月末估值快速修复1图21：2024年零食板块个股表现分化明显，多数公司估值有所下降，三只松鼠、劲仔食品利润增速居前1图22：近年来量贩零食行业门店数量及门店规模快速增长20 图23：近年来直播电商市场规模维持40%以上高增速20 图24：休闲食品行业渠道结构持续变化，商超及大卖场的销售额占比下降20 图25：2024年以来永辉超市大力开展门店“胖东来式”调改21 图26：2024年以来超市零售额恢复增长且增速逐步提高21 图27：9月中下旬以来棕榈油现货、期货价格走高24 图28：10月以来葵花籽市场价开始走升24 图29：2024Q1-Q3食饮板块涨跌幅:软饮料位列首位26 图30：主要饮料企业分品类收入增速26 图31：软饮料板块分季度收入及增速（单位：百万元）26 图32：软饮料板块分季度净利润及增速（单位：百万元）26 图33：软饮料主要原材料市价及其同比增速（单位：元/吨）27 图34：软饮料细分企业毛利率、费用率、毛销差及净利率同比情况28 图35：软饮料细分品类收入增速表现28 图36：软饮料龙头公司渠道布局情况28 图37：软饮料主要原料2024年价格普遍在近三年低位29 图38：乳制品2024年以来分季度收入情况30 图39：乳制品企业2024Q3分品类收入及增速30 图40：乳制品细分企业毛利率、费用率、毛销差及净利率同比情况31 图41：三季度以来单月原奶产量增长放慢，生鲜乳价格磨底31 图42：乳制品分品类表现，疫情后白奶增长相对景气32 图43：中国和其他国家白奶结构对比32 图44：2024年以来食品饮料表现弱于大盘，调味品、预加工食品分别跑赢、跑输食品饮料指数33 图45：餐饮供应链板块单季度收入34 图46：餐饮供应链板块单季度利润34 图47：当前调味品与预加工食品板块PE-TTM处于低位35 图48：餐饮供应链板块公司近5年PE-TTM分位数35 图49：2023年以来中国社零餐饮收入增速放缓36 图50：由于行业竞争，部分品类单价受损36 图51：原材料是餐饮供应链最主要的成本来源36 图52：2024年之后部分原材料价格走势36 图53：调味品和速冻食品渠道分布37 图54：中国零售渠道占比变化37 表1：食品饮料板块下跌主要受到估值压缩拖累5 表2：2024年前三季度食品饮料子板块表现分化7 表3：主要啤酒公司收入、销量、均价增速12 表4：主要啤酒公司中高档啤酒增长与总体销量的对比、重点产品增速情况12 表5：2024年前三季度啤酒板块盈利相关核心指标同比变化情况13 表6：龙头吨价增速与CPI增速对比14 表7：铝材价格变动对毛利率影响的敏感性测算14 表8：零食板块营业收入及归母净利润同比增速19 表9：折扣零售业态及代表公司21 表10：日本、美国、中国的消费时代变迁及对应零售业态代表22 表11：当下休闲零食行业机遇与挑战并存，对业内企业的能力要求提高23 表12：2023年第四季度以来餐饮供应链公司业绩一览34 表13：2024年以来餐饮供应链公司推出新品37 1、回顾2024年：消费复苏乏力，渠道变化显著 1.1、2024年食品饮料行业复苏乏力，板块估值压缩 2024年食品饮料板块跑输沪深300指数20.5pcts，估值压缩是主要掣肘。回顾 2024年，由于居民消费信心不足、消费能力偏弱，食品饮料行业复苏缓慢，板块表现欠佳。年初至今，食品饮料板块累计下跌4.9%，跑输沪深300指数20.5pcts，在A股所有一级行业中排名靠后。拆分业绩与估值来看，虽然食品饮料板块业绩 （TTM口径）增长8.4%，但板块估值（TTM口径）下降17.8%。板块估值压缩主因在当前经济环境下，市场对于消费行业的增长预期弱化。 图1：年初至今食品饮料板块累计下跌4.9%，跑输沪深300指