有色金属行业研究：中国镓、锗、锑产业地位突出, 管制两用物项对美出口

证券研究报告/行业研究 中国镓、锗、锑产业地位突出,管制两用物项对美出口 ——有色金属行业研究 投资评级:看好 分析师：史伟龙执业登记编号：A0190523050007shiweilong@yd.com.cn研究助理：赵毅轩执业登记编号：A0190124060001zhaoyixuan@yd.com.cn 沪深300与万得教育指数 万得有色金属指数与沪深300走势 0.250.20.15 0.1 0.05 0 -0.05 -0.1 -0.15 -0.2 -0.25 -0.3 沪深300收益率万得有色金属指数 资料来源：wind，源达信息证券研究所 投资要点 加强两用物项对美出口管制，反制美国贸易制裁 为反制美国贸易制裁，2024年12月3日，中国商务部发布《关于加强相关两用物项对美国出口管制的公告》。公告指出决定加强相关两用物项对美国出口管制，原则上不予许镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口并对石墨两用物项对美国出口实施更严格的最终用户和最终用途审查，禁止两用物项对美国军事用户、军事用途的出口。中国镓、锗、锑产量的全球占比均较高，而镓、锗、锑下游应用领域广泛且重要性强，出口限制将进一步提升镓、锗、锑的战略地位，镓、锗、锑相关产业或因贸易博弈获得政府重点保护，建议关注相关产业的投资机会。 镓为战略性金属资源，中国是全球最大的镓供应国 因镓在半导体等高科技产业中的作用突出，被称为“半导体工业新粮食”，目前已经被多个国家列为战略性资源，美国地质调查局数据显示，2022年全球已探明的金属镓储量为28万吨，中国金属镓储量高达19万吨，占比高达67.9%。在产量方面，2019年来中国镓产量大体呈现增加趋势，2019年中国镓产量为338吨，2020年略有下滑，产量为317吨，而后持续增长至2023年的701吨，年复合增速高达30.3%，2023年全球镓产量为730吨，中国镓产量的全球占比高达96.0%，中国是全球最大的镓产品供应国，产量、储量优势明显，在全球镓供应体系中的地位突出。 锗、锑在信息产业与国防军工领域作用突出，中国储量丰富 因锗、锑在信息产业、国防军工领域的重要性日益增强，对新一代通信技术产业的未来发展与国防安全具备重大影响，是重要的战略资源。战略性新兴产业的发展对锗、锑的需求量高增，供需缺口扩大，处于供不应求的状态。中国锗产量的全球占比约为83.2%，锑产量全球占比48.2%，在全球锗、锑供应体系中占据重要位置，能够成为反制美国贸易制裁的重要手段。 投资建议 建议关注具备产业链优势、资源优势、技术领先的云南锗业、中金岭南及中国铝业。 风险提示 建议关注下游需求不及预期、限制政策持续时间不及预期和矿山产量不及预期的风险。 请阅读最后评级说明和重要声明 目录 一、加强两用物项对美出口管制，反制美国贸易制裁3 二、锗、锑、镓战略地位突出，中国产量领先全球4 1、镓4 2、锗6 3、锑9 三、投资建议11 1、云南锗业11 2、中金岭南11 3、中国铝业12 四、风险提示13 图表目录 图1：镓金属4 图2：镓产业链4 图3：下游应用领域镓用量结构性占比（%）5 图4：中国及全球镓产量（吨）与中国镓产量的全球占比（%）5 图5：各国铝土矿储量占比（%）6 图6：锗矿床类别7 图7：锗产业链7 图8：全球锗产量（吨）及需求量（吨）8 图9：中国锗产量（吨）及全球占比（%）8 图10：锑矿分类9 图11：锑产业链9 图12：全球锑矿储量分布（%）10 图13：中国与全球锑矿产量（万吨）及中国产量全球占比（%）10 图14：2019-2024Q3营业总收入（亿元）及增速（%）11 图15：2019—2024Q3归母净利润（亿元）及增速（%）11 图16：2019-2024Q3营业总收入（亿元）及增速（%）12 图17：2019—2024Q3归母净利润（亿元）及增速（%）12 图18：2019-2024Q3营业总收入（亿元）及增速（%）12 图19：2019—2024Q3归母净利润（亿元）及增速（%）12 表1：海外对华贸易制裁3 2 一、加强两用物项对美出口管制，反制美国贸易制裁 近年来海外对中国的贸易制裁愈发严苛，尤其在高新技术领域的围堵和封锁最为激烈，比如在半导体领域，美国联合荷兰、日本等国对半导体设备以及高端芯片进行了严格出口管制，如2023年1月28日，美、日、荷三国就向中国出口先进芯片制造设备达成了协议，拟全面禁止DUV光刻机及配件、先进半导体生产制造配套材料与原料的对华出口。2022年10月7日美国商务部工业安全局（BIS）发布《美国商务部对中华人民共和国（PRC）关于先进计算和半导体实施新的出口管制制造》细则，限制对华出口高性能芯片。美国贸易制裁对中国高新技术产业的发展造成了严重不利影响，不仅损害了中国的国家利益，并对中国国家安全造成了威胁，而镓、锗、锑等稀散金属作为重要战略金属资源预期能够成为反制海外贸易制裁的重要手段。 表1：海外对华贸易制裁 相关政策/协议 颁布时间 主要内容 《�口管制条例》 2024/12/02 目前已将1000多家中国企业列入实体清单，在高科技产品�口领域进行限制，禁止向中国�口相关技术和产品 《外汇法》法令修正案 2023/5/23 将23个半导体设备品类列入�口管理的管制对象 美、日、荷三国达成就向中国�口先进芯片制 造设备的协议 2023/1/28 拟全面禁止DUV光刻机及配件、先进半导体生产制造配套材料与原料对华�口 《美国商务部对中华人民共和国（PRC）关于先进计算和半导体实施新的�口管制制造》 2022/10/7 限制对华�口高性能芯片，据管制物项3A090、4A090相关要求，NvidiaA10和H100均在限制范围以内 资料来源：U.S.Embassy&ConsulatesinChina，政府官网，源达信息证券研究所 为反制对华贸易制裁，2024年12月3日，中国商务部发布《关于加强相关两用物项对美国出口管制的公告》。公告指出决定加强相关两用物项对美国出口管制，原则上不予许镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口并对石墨两用物项对美国出口实施更严格的最终用户和最终用途审查，禁止两用物项对美国军事用户、军事用途的出口。该公告是中国对美国泛化国家安全概念，将经贸科技问题政治化、武器化、滥用出口管制措施，无端限制相关产品的对华出口和将中国企业列入制裁名单，打压和遏制中国相关产业发展的积极回应，中国镓、锗、锑产量的全球占比均较高，而镓、锗、锑下游应用领域广泛且重要性强，出口限制将进一步提升镓、锗、锑的战略地位，镓、锗、锑相关产业或因两国贸易博弈获得政府重点保护，建议关注相关产业的投资机会。 二、锗、锑、镓战略地位突出，中国产量领先全球 1、镓 镓在地壳中的含量较低，仅为0.0015%。镓在自然界中不以纯金属状态存在，而是伴生于铝土矿与铅锌矿之中，通常从铝土矿提取铝或从锌矿石提取锌的过程中获得，是二者的副产品。镓在常温下为液态，呈银白色，低温状态下为固态，呈蓝灰色。镓具备良好的超导性，延展性及优良的热胀冷缩性能，是十分出色半导体材料，在半导体、太阳能、合金和化工等领域均有广泛应用。 图1：镓金属 资料来源：深圳市电子商会 镓金属通常与铝土矿和铅锌矿伴生，粗镓是铝和锌生产过程中产生的副产品，镓产能与铝产能和锌产能密切相关。粗镓又称工业镓，可直接用于磁性材料生产及合金制备领域，是生产高性能磁性材料和镓合金的关键原材料。粗镓经提纯可获得高纯镓，高纯镓是制备包含氧化镓、氮化镓、砷化镓、锑化镓等镓化合物的重要原料。镓相关产品的下游包含半导体、光电器件、太阳能、医疗器械、航空航天等众多产业，具备广泛且重要的用途。 图2：镓产业链 资料来源：源达信息证券研究所 就镓产品的下游应用领域各自用量的结构性占比来看，半导体领域占比最高，达到42%，砷化镓为重要的第二代半导体材料，是目前最为成熟、生产量最大的化合物半导体材料之一，主要应用于LED、VECSEL、射频器件等。其次为磁材掺镓，如生产Fe-B高级磁性材料等，占比约为29%。MO源用量占比约为9%，光伏用量占比约为8%，因镓能够提升光伏电池的导电性和光吸收特性，因此可显著提升光伏电池的光电转化效率，随着光伏装机规模不断提高，光伏用量占比或将继续提升。 图3：下游应用领域镓用量结构性占比（%） 下游应用领域镓用量结构性占比（%） 7%5% 8% 42% 9% 29% 化合物半导体磁材掺镓M0源光伏掺镓荧光粉其他 资料来源：深圳市电子商会，源达信息证券研究所 因镓在半导体等高科技产业中的作用突出，被成为“半导体工业新粮食”，目前已经被多个国家列为战略性资源，美国地质调查局数据显示，2022年全球已探明的金属镓储量为28万吨，中国金属镓储量高达19万吨，占比高达67.9%。在产量方面，2019年来中国镓产量大体呈现增加趋势，2019年中国镓产量为338吨，2020年略有下滑，产量为317吨，而后持续增长至2023年的701吨，年复合增速高达30.3%。至2023年，中国镓产量为 701吨，全球镓产量为730吨，中国镓产量的全球占比高达96.0%，中国是全球最大的镓产品供应国，产量、储量优势明显，在全球镓供应体系中的地位突出。 图4：中国及全球镓产量（吨）与中国镓产量的全球占比（%） 中国及全球镓产量（吨）与中国镓产量的全球占比（%） 800 700 600 500 400 300 200 100 0 98% 98% 97% 97% 96% 96% 95% 20192020202120222023 中国全球占比 资料来源：华经情报网，源达信息证券研究所 另外，中国拥有全世界最大的铝产能，2013年起中国铝产量超过全球其他国家铝产量的总和。因镓为铝生产过程中的副产品，强大的铝生产能力为中国垄断镓供应起到了至关重要的作用。据美国地质调查局相关数据显示，2022年中国铝土矿储量约为7亿吨，仅占全球已探明铝土矿储量的2.4%，而同期中国铝土矿产量高达9,000万吨，位居世界第二，中国铝土矿静态保障年限不足十年，产量与资源储量的矛盾愈发尖锐，且铝土矿对外依存度维持在较高水平。但中国采取了一些列措施保障供应链的安全定，如加大勘测投入寻找矿藏资源，并综合采用外交、金融和发展激励措施与铝土矿储量全球第一的几内亚就铝土矿领域展开了深入且广泛的合作，将进一步加强和稳固中国在铝、镓全球供应体系中的优势地位。 图5：各国铝土矿储量占比（%） 各国铝土矿储量占比（%） 几内亚澳大利亚越南巴西牙买加印度尼西亚中国其他 资料来源：华经情报网，源达信息证券研究所 2、锗 锗是一种稀散金属，呈灰白色，有光泽，质硬，属于碳族，具备高电子迁移率和高空穴迁移率，并具有高红外折射率、色散率低等光学性质，力学性能优良。锗在光纤通信、半导体材料及军工领域都有重要的应用，具备显著的战略价值。锗矿床大体可分为独立锗与伴生锗两大类。独立锗矿的锗含量相对较高，矿床含有独立锗矿物、富含锗的吸附体或类质同象矿物等载体矿物。独立锗矿床包括铜铅锌锗矿床、砷铜锗矿床与锗煤矿床三大类别。而伴生锗矿中锗作为次要或微量成分存在于其他主要矿藏中，锗含量相对较少，通常与铅锌矿共生。伴生锗矿可进一步分为含锗的铜铅锌锡银硫化物矿床、含锗的铝土矿或沉积型铁矿床及含锗的页岩、油页岩、石油、煤等有机岩矿床。 图6：锗矿床类别 资料来源：源达信息证券研究所 锗产业链可分为上游、中游、下游三个环节，上游为原材料，主要包含褐煤锗矿、铅锌冶炼副产品、锗锭和锗单晶废料等，采掘与收集难度较小，上游环节产业附加值较低。中游主要为锗提纯和深加工环节，工艺复杂，技术难度大，产业附加值高。锗下游应用领域众多，广泛应用于光纤通信、红外光学、半导体器件、太阳能电池、化学催化剂、生物医学等领域。 图7：锗产业链 资料来源：源达信息证券研究所 因锗在信息产业、国防军工领域的重要性日益增强，对新一代通信技术产业