全球头部锂企，资源优势明显

天齐锂业（002466） 公司覆盖 全球头部锂企，资源优势明显 2024-12-11 报告日期： 投资评级：买入（首次） 收盘价（元）37.16 近12个月最高/最低（元）60.98/24.44 主要观点： 全球锂资源头部企业，坐拥优质锂矿与锂盐湖资源 公司战略性布局中国、澳大利亚和智利的锂资源，系全球极少数同时涉足优质锂矿山和盐湖卤水矿两种原材料资源的企业之一，坐拥2座锂矿 总股本（百万股） 1,641 山以及2处锂盐湖，合计拥有资源量超5500万吨LCE，权益资源量超 流通股本（百万股） 1,476 1400万吨LCE。其中，公司控股26%的格林布什矿山是全球成本最低、 流通股比例（%） 89.95 品位最高、产能最大的锂辉石矿山，总矿产资源量约1600万吨LCE。 总市值（亿元） 610 公司控股22%的阿塔卡马盐湖是全球在产锂盐湖产量最高的项目，占 流通市值（亿元） 549 2023年全球在产盐湖供给总量的42%。 公司价格与沪深300走势比较 8% -15%11/23 2/24 5/248/24 -38% -60% 30% 天齐锂业沪深300 分析师：许勇其 执业证书号：S0010522080002邮箱：xuyq@hazq.com 分析师：牛义杰 执业证书号：S0010524050005邮箱：niuyj@hazq.com 相关报告 锂盐产能规模领先，多期项目稳步推进 公司在国内外布局5处锂化合物生产基地，规模领先、技术先进。其中四川射洪生产基地是公司最早的生产基地，综合锂化工产品年产能约 2.4万吨；江苏张家港生产基地是目前全球仅有的在成熟运营中的全自动化电池级碳酸锂生产工厂，现有年产能2万吨；四川遂宁安居工厂年产2万吨电池级碳酸锂项目目前项目处于产能爬坡阶段。 行业出清开启，公司资源优势明显 碳酸锂价格快速下行后，锂项目回报率大幅下降，行业扩产计划或将有所放缓。目前由于亏损压力，国内高成本云母矿及部分澳矿已经出现减停产现象，行业出清信号明显。公司作为行业内拥有优质资源且自给率高的锂企，资源优势更为明显。 投资建议 我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为-48.62/26.29/44.71亿元，2025-2026年对应PE分别为24、14倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 新建产能不及预期；下游需求不及预期；新技术出现；不可控的全球地缘风险。 重要财务指标单位:百万元 营业收入 40503 18335 20500 24000 收入同比（%） 0.1% -54.7% 11.8% 17.1% 归属母公司净利润 7297 -4862 2629 4471 净利润同比（%） -69.8% -166.6% 154.1% 70.1% 毛利率（%） 85.0% 55.0% 58.8% 61.5% ROE（%） 14.2% -10.4% 5.3% 8.3% 每股收益（元） 4.45 -2.96 1.60 2.72 P/E 12.54 — 23.68 13.93 P/B 1.78 1.33 1.26 1.16 EV/EBITDA 2.75 6.89 5.32 4.17 资料来源：wind，华安证券研究所 主要财务指标2023A2024E2025E2026E 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 正文目录 1全球锂资源头部公司4 1.1聚焦锂精矿与锂化合物产品领域5 1.2公司股权稳定集中，核心管理层经验丰富8 2从原料到客户，产能提速力争占优9 2.1原料端：坐拥全球优质锂矿与锂盐湖资源9 2.2生产端：拥有规模领先、技术先进的化工厂10 2.3客户端：与高潜、优质客户战略协同发展11 3盈利预测、估值及投资评级12 3.1关键假设与业绩预测12 3.2估值与投资评级13 风险提示：14 财务报表与盈利预测15 图表目录 图表1公司主要发展历程4 图表2公司主要业务布局5 图表3公司主要产品情况5 图表4公司历年营收及增速6 图表5公司历年归母利润及增速6 图表6公司内外销（百万元）营收及增速6 图表7公司内外销营收占比6 图表8公司历年毛利率及净利率（%）7 图表9公司历年期间费用率（%）7 图表10公司股权结构图8 图表11公司核心管理层8 图表12公司全球重要锂资源分布情况9 图表13全球在产主要锂矿项目现金成本曲线10 图表14公司各生产基地情况11 图表15公司历年锂盐产品产销量及增速11 图表16公司2022年5月以来新增供货与合作协议12 图表17公司业务拆分13 1全球锂资源头部公司 天齐锂业是以锂为核心的新能源材料企业，深耕锂行业上游三十年。公司成立于1995年，业务涵盖锂产业链的关键阶段，包括硬岩型锂矿资源的开发、锂精矿加工销售以及锂化工产品的生产销售。2004年天齐集团收购射洪锂业；2010年公司在深交所上市，借力资本市场完善产业链布局；2012年公司取得四川雅江县措拉锂辉石矿开采权。2014-2018年，公司先后控股泰利森锂业、扎布耶锂业以及SQM。2021年，公司完成海外子公司TLEA引入战略投资者IGO的交易；2022年公司在香港联交所上市，募资偿还SQM债务和扩张产能。 图表1公司主要发展历程 资料来源：公司公告，华安证券研究所 布局全球产能，上中游协同发展。公司战略性布局中国、澳大利亚和智利的锂资源，上游方面，有2座锂矿及2处盐湖，合计拥有资源量超5500万吨LCE，权益资源量超1400万吨LCE。其中，公司控股26%的格林布什矿山是全球成本最低、品位最高、产能最大的锂辉石矿山，总矿产资源量约1600万吨LCE。公司控股22% 的阿塔卡马盐湖是全球在产锂盐湖产量最高的项目，占2023年全球在产盐湖供给总量的42%。占2023年全球在产锂资源项目供给总量的16%。中游方面，公司锂化工产品建成产能合计8.88万吨/年，中期规划产能超过14万吨/年。公司锂矿开发主要由位于澳大利亚的控股子公司泰利森所拥有的格林布什矿以及全资拥有的中国四川雅江措拉矿进行；锂精矿的加工销售集中在控股子公司泰利森；锂化工产品的生产销售通过下属四川射洪、江苏张家港、重庆铜梁以及澳洲奎纳纳工厂进行。 图表2公司主要业务布局 资料来源：公司公告，华安证券研究所 应用 类别 产品名称 图表3公司主要产品情况 1.1聚焦锂精矿与锂化合物产品领域 公司持续聚焦锂精矿、锂化合物产品领域。受锂盐价格下行影响，2023年公司业绩下滑，总营收、归母净利润分别405.03/72.97亿元，同比+0.13%/-69.75%，2018-2023年营收/净利润CAGR分别为36.56%/22.12%。伴随产能出清，终端新能源车与储能电池需求复苏，以及宏观政策对市场环境的支持，公司业绩有望恢复。 碳酸锂 电池级碳酸锂 下游应用包括3C产品、电动汽车、电动自行车、电动工具、基站储能电源等行业，也是核工业、特种玻璃等产品的基础原料。 工业级碳酸锂 广泛用于锂的冶炼、特种玻璃、陶瓷、釉、电子等行业，也可转化为保护渣、氟化锂、溴化锂、单水氢氧化锂等系列锂化合物。 氢氧化锂 电池级单水氢氧化锂 主要用于电动汽车、电动自行车、电动工具、基站储能电源等高能动力锂离子电池的正极材料。 工业级单水氢氧化锂 通常用作锂基润滑脂、碱性电池、耐腐蚀辛基染料等产品的重要添加剂，也可作为二氧化碳吸附剂。 金属锂 金属锂 广泛应用于原子能、航空航天、合金材料、锂电池、受控核聚变反应堆、合成橡胶及制药等行业，更是下一代高能锂二次电池的首选负极材料。 无水氯化锂 无水氯化锂 主要用于生产金属锂、电池电解液、聚苯硫醚，亦可用作铝的焊接剂、空调除湿剂以及特种水泥原料等。 资料来源：公司公告，华安证券研究所 图表4公司历年营收及增速图表5公司历年归母利润及增速 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 营业收入（百万元）（左轴）YoY（右轴） 500% 400% 300% 200% 100% 0% 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 (5,000) 1200% 归母利润（百万元）（左轴） YoY（右轴） 20162017201820192020202120222023 1000% 800% 600% 400% 200% 0% -200% -400% 0 20162017201820192020202120222023 -100% (10,000) -600% 资料来源：wind，华安证券研究所资料来源：wind，华安证券研究所 内销稳定，为主要营收来源。分区域来看，公司以内销为主，2023年内销实现营收343.39亿元，占比84.78%，同比+1.32%，外销营收61.63亿元，同比-5.99%。 图表6公司内外销（百万元）营收及增速图表7公司内外销营收占比 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 内销（左轴）外销（左轴） YoY-内销（右轴）YoY-外销（右轴） 20162017201820192020202120222023 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% -100% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 内销外销 20162017201820192020202120222023 资料来源：wind，华安证券研究所资料来源：wind，华安证券研究所 盈利波动主要受锂价下行以及举债并购SQM影响。2019-2020年，由于行业周期调整、新冠疫情等因素，锂化工产品价格持续走低，降低整体毛利率。2018年，公司增加35亿美元并购贷款购买世界领先的锂产品供应商SQM的股权，导致公司 资产负债率大幅上升，财务费用大幅增加，对公司利润造成了较大影响。2021年， 受国家产业政策驱动，新能源汽车行业需求走高，公司扭亏为盈，毛利率、净利率提升。2023年受行业产能过剩影响，公司毛利率及净利率出现下滑。 图表8公司历年毛利率及净利率（%） 毛利率 净利率 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 100% 50% 0% -50% -100% -150% 资料来源：公司公告，华安证券研究所 公司期间费用率持续优化。2019-2020年，公司因收购SQM股权造成35亿美元并购贷款，期间费用率与财务费用率持续走高。2022年，公司在经营业绩好转的同时，顺利完成了H股发行并使用募集资金偿还了并购贷款，债务危机解除，财务 费用率降低，自2020年的41.04%降至2023年的0.04%。 期间费用率 研发费用率 销售费用率 财务费用率 管理费用率 图表9公司历年期间费用率（%） 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 20162017201820192020202120222023 资料来源：公司公告，华安证券研究所 1.2公司股权稳定集中，核心管理层经验丰富 公司股权稳定集中，绑定产业链上下游。董事长蒋卫平先生及其一致行动人张静女士通过持股天齐集团持有公司25.35%股权，张静女士直接持有4.18%股权。公司参股公司40家，持有100%股份子孙公司10家以上。主要子公司包括眉山天齐、天齐创锂、天齐鑫隆、射洪天齐、成都天齐、盛合锂业、华汇锂业、TLEA等。公司通过持有西藏日喀则扎布耶锂业20%股份，SQM23.77%股份，实现对优质的盐湖锂资源布局。 图表10公司股权结构图 资料来源：公司公告，华安证券研究所 公司核心管理层具备多年行业经验。董事长蒋安琪女士于锂行业拥有近10年经 验。公司内部高管如董事邹军先生、执行副总裁郭维先生，均拥有超过10年天齐任 职经验，或在各自领域拥有超过20年管理经验。 图表11公