总量及各行业2024年中央经济工作会议解读

2024年12月12日 证券研究报告•市场投资策略 总量及各行业2024年中央经济工作会议解读 西南观点 1.宏观观点叶凡S1250520060001 12月11日至12日，中央经济工作会议在北京举行，中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平发表重要讲话，部署2025年经济工作，会议在此前中央政治局会议的基础上，要求实施更加积极有为的宏观政策，并且要注重目标引领，把握政策取向，讲求时机力度，强化系统思维，放大政策效应。明年政策的重点将在提振内需领域，特别是居民消费需求。另外，还将持续推动新旧动能平稳接续转换，并加快推进风险处置。此次会议提出的重点任务方向与去年一致，但顺序上有所变化，且结构上也有所调整。以下我们就经济增速、财政货币政策导向、扩大内需、科技创新、标志性改革、对外开放、风险防范、区域战略、民生保障中涉及的相关信息进行解读。 2025年外部经济压力或将增大，经济增速5%左右仍是努力目标。本次中央经济工作会议指出“明年要保持经济稳定增长，保持就业、物价总体稳定，保持国际收支基本平衡，促进居民收入 增长和经济增长同步”，宏观调控政策的基调延续了此前政治局会议的表述“坚持稳中求进、以进促稳、守正创新、先立后破，系统集成、协同配合”，强调政策整体的延续性、系统性和配合协同性。今年前三季度经济同比增速4.8%，其中二、三季度经济增速有所放缓，分别为4.7%和4.6%，但9月份一揽子增量政策陆续出台，逆周期政策逐步起效，今年全年增速5%左右的 目标完成可期。会议认为明年经济压力将来自外部环境的变化，表示“当前外部环境变化带来的不利影响加深”。我们预计2025年国内经济在政策加力之下，回稳向上趋势仍将延续，2025 年我国经济增速5%左右或仍是努力目标。从结构上看，基建和制造业投资预计仍是明年国内投资的主要支撑项，但房地产投资降幅也将逐步收窄；内需对经济的拉动作用有望强于外需，国内居民消费在政策加力下有望持续回升。 赤字率、超长期特别国债、专项债将“更加积极”。与去年的提法“适度加力、提质增效”相比，本次会议对财政政策的定调要“更加积极”，明年财政政策有望进一步加力，将体现在“提高赤字率、发行超长期特别国债、增加地方政府专项债发行使用”三大方面，与此同时优化支出结构。赤字率方面，2023年财政在10月份预算调整后全年赤字率达到3.8%，已突破3%的限制， 2025年在3%赤字率的基础上将进一步上调；地方专项债方面，2025年新增专项债限额有望增至4万亿左右，将扩围至土地储备、支持地方政府用专项债券回收符合条件的闲置存量土地、收购存量商品房用作各地的保障性住房等；超长期特别国债方面，11月，国家发改委表示将在年内提前下达明年1000亿元“两重”建设项目清单，支持地方加快开展前期工作、先行开工实施， 预计2025年超长期特别国债发行规模将在1.5-2万亿元左右，持续支持“两重”“两新”领域。 货币政策要“适度宽松”，适时降准、降息。相比去年“稳健”的定调更为积极，从“灵活适度、精准有效”调整为“适度宽松”，明年将视情况降准、降息。明年上半年或是政府债发行高峰，届时或有降准操作进行对冲，预计全年降准100bp左右，降息方面将相机抉择，25-40bp的降 息空间或分步推进。此外，会议还提到“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能”，货币政 策和宏观审慎政策是中央银行实施宏观管理的两个主要手段，货币政策侧重稳定经济和物价等总量目标，宏观审慎政策侧重防范系统性金融风险。具体措施主要包括强化系统性金融风险监测、提高流动性和资本要求、要求降低杠杆率和风险敞口等。 大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。在明年外需面临较大不确定性情况下，扩大国内需求成为明年政策重点，此次“扩大内需”排在重点任务中的第一位，重要性明显提升，去年第一位是“现代化产业体系建设”。“扩大内需”包括消费和投资两个方面，这与此前政治 请务必阅读正文后的重要声明部分1 局会议的表述排序一致。消费方面，本次经济工作会议指出“实施提振消费专项行动，加力扩围实施两新政策”。今年7月，国家安排超长期特别国债1500亿元左右用于支持地方自主实施消 费品以旧换新，在政策推动下，今年9、10月社会消费品零售总额分别同比增长3.2%和4.8%，均超过市场预期，截至目前各地政策落地成效显著。明年“两新”政策额度有望进一步提升，且覆盖领域有望在今年基础上进一步扩大，比如旅游等服务消费、以及养老和育儿消费等；投资方 面，“提高投资效益”意味着不搞“撒胡椒面”式的投资，明年的投资重点或在三方面，一是 “两重”领域，主要由超长期特别国债支持；二是城市更新改造，智慧城市或为其中重要建设方向，物联网、车联网、云计算、大数据等基础设施建设有望加快；三是物流基础设施，去年“降低物流成本”提在经济体制改革板块，而此次在“扩内需”部分提出意味着相关物流基础设施建设有望加快，平台经济、低空经济、无人驾驶相结合的物流新模式或将快速发展。 以科技创新引领新质生产力发展，建设现代化产业体系。会议指出要“建设现代化产业体系，开展人工智能+行动，培育未来产业，加强国家战略科技力量建设”。目前我国人工智能产业的发 展已驶入快车道，据中国信息通信研究院，2023年我国人工智能核心产业规模达5784亿元，增速13.9%。“人工智能+”指的是“+各行各业”以及“+各种应用场景”，工业和信息化部赛迪研究院数据显示，2023年，我国生成式人工智能的企业采用率已达15%，市场规模约为14.4万亿元。未来人工智能将在推动我国产业升级、加快新质生产力发展等方面发挥更加重要的作用；“未来产业”是以前沿技术驱动、代表未来科技和产业发展新方向的产业，将引领新质生产力、推动重大科技创新产业化，标志性产品有人形机器人、量子计算机、新型显示、脑机接口等，明 年相关领域有望获得更多支持性产业政策。在发展新质生产力的同时还要“综合整治内卷式竞争”，当前有部分新兴行业出现“内卷式”恶性竞争，不仅影响相关行业的孕育和发展，更不利 于产业结构优化升级。此前，锂电、水泥等行业就“防止‘内卷式’恶性竞争”发出倡议，明年或从政策层面进一步规范市场秩序，遏制恶性竞争。 加快推动标志性改革举措落地，新增提及资本市场改革。会议指出“高质量完成国有企业改革”。近期，国资国企并购重组动作频频。9月24日“并购六条”发布之后，央国企发布的重大重组 事件共有52条，央国企并购重组进度进一步加快。未来央国企并购重组进程有望加快，加强资 源整合、聚焦主责主业并提高核心竞争力，尤其将向战略性新兴产业、国防、粮食、能源安全等关键领域集中。另外，民营经济促进法也有望在明年出台。此外，此次会议新增提及“资本市场投融资综合改革”。此前对于投融资协调发展，吴清提出三点：实现量的总体平衡；实现质的持续提升；实现权责的有效制衡。首先，可以通过加快中长期资金入市、构建支持“长钱长投”的 政策体系等来实现量的总体平衡；其次，上市公司质量需要进一步提高，持续加快并购重组，并鼓励股东增持、上市公司回购等，明年市值管理或将加强；最后，依法有效监管上市公司及股东，并加强投资者保护。 有序扩大自主开放和单边开放。在可能面临的外部冲击下，会议指出要“有序扩大自主开放和单边开放”。此前三中全会便已经提出“扩大自主开放”、“扩大对最不发达国家单边开放”。自主开放与被动开放、被迫开放相对应，单边开放与对等开放、互惠开放、条约开放相对应。具 体举措包括：放宽市场准入、发挥自贸区示范作用、加强利率、汇率等政策多双边协调等。按美元计，2024年1-11月我国出口增长5.4%。目前中国对美出口占中国出口的比重约为14.6%，即使考虑经由第三国的转口贸易，对出口的总体冲击也可控，并且在政策落地前可能会出现抢出口行为，对全年出口增速或仍有一定支撑，预计2025年出口增速前高后低，全年增速3%左右。 防范化解重点领域风险，重点在地产和中小金融机构。风险防控领域重点在房地产和中小金融机构两大领域，地方债务风险此次并未提及。房地产方面，目前房地产供需仍处于不平衡状态。9 月，商品房现房库存去化周期约为16.9个月。2025年，地产需求端刺激政策仍有空间，如税收抵扣、一线城市的限购全面解除、保障房收储等，供应端，5月份自然资源部提出商品住宅去化周期超36个月的城市暂停新增用地出让，明年收购存量商品房用作各地的保障性住房也将被纳 入专项债投向领域，地方政府收储有望加快。在供需两端政策的共同发力下，2025年房地产投资对经济增长的拖累将有所减轻；中小金融机构方面，央行发布的《2023中国金融稳定报告》显示，高风险银行数量达到337家（资产合计6.63万亿元），具体包括14家城商行、191家 农村金融机构和132家村镇银行，均为中小银行，明年中小银行改革化险、不良资产处置有望进一步加快。 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 加大区域战略实施力度，深化各地区之间的产业协作。此次会议单独列出“加大区域战略实施力度”，明确提出“支持经济大省挑大梁，鼓励其他地区因地制宜、各展所长，深化东、中、西、东北地区产业协作，大力发展海洋经济和湾区经济”。今年8月，中央政治局会议审议《进一步 推动西部大开发形成新格局的若干政策措施》，提出要加强重点领域安全保障能力建设，强化能源资源保障，推进清洁能源基地建设。从今年前三季度经济增速表现来看，西部地区的平均增速最快，其次是东部和中部地区，东北地区平均增速最慢。未来我国区域间产业协作有望进一步增强，西部地区有序承接东部地区产业转移，不仅包括传统制造业，如重化工业和劳动密集型产业，还包括新能源、电子信息等战略性新兴产业。 加大保障和改善民生力度，促进生育政策有望推出。会议表示“实施医疗卫生强基工程，制定促进生育政策”，相较去年表述“加快完善生育支持政策体系”，此次生育政策推出的迫切性或有所加强。我国总人口数量自2022年便开始进入到负增长时期，其中劳动年龄人口（16-59岁） 早在2011年达到峰值，之后持续下降。部分海外国家比我国更早进入老龄化时代，这些国家关于生育的支持政策以现金补贴和相关服务支出为主，未来我国也可能出台生育补贴政策，以减缓人口下行速率。 风险提示：政策落地不及预期、海外政策和经济超预期冲击。 表1：近三年中央经济工作会议要点对比 2024年12月 2023年12月 2022年12月 当前外部环境变化带来的不利影响加深， 进一步推动经济回升向好需要克服一些 当前我国经济恢复的基础尚不牢固，需求 我国经济运行仍面临不少困难和挑战，主 困难和挑战，主要是有效需求不足、部分 收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然 要是国内需求不足，部分企业生产经营困 行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐患 较大，外部环境动荡不安，给我国经济带 经济形势 难，群众就业增收面临压力，风险隐患仍 仍然较多，国内大循环存在堵点，外部环 来的影响加深。但要看到，我国经济韧性 然较多。同时必须看到，我国经济基础稳、 境的复杂性、严峻性、不确定性上升。 强、潜力大、活力足，各项政策效果持续 优势多、韧性强、潜能大，长期向好的支 显现，明年经济运行有望总体回升。 撑条件和基本趋势没有变。明年要保持经济稳定增长，保持就业、物 明年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后 明年要坚持稳字当头、稳中求进，继续实 价总体稳定，保持国际收支基本平衡，促 破，多出有利于稳预期、稳增长、稳就业 施积极的财政政策和稳健的货币政策，加 进居民收入增长和经济增长同步。 的政策，在转方式、调结构、提质量、增 大宏观政策调控力度，加强各类政策协调 明年要坚持稳中求进、以进促稳，守正创 效益上积极进取，不断巩固稳中向好的基 配合，形成共促高质量发展合力。 政策定调 新、先立后破，系统集成、协同配合，充 础。要强化宏观政策逆周期和跨周期调节， 实完善政策工具箱，提高宏观调控的前瞻 继续实施积极的财政政策和稳健的货币政 性、针对性、有效性。 策，加强政策工具创新和协调配合。要增强宏