股指期货月报：经济基本面边际向好，A股盈利端提升可期

2024年11月30日 海证研究｜股指期货月报 海证期货研究所 金融期货团队 唐翠婷 从业资格号：F03135898交易咨询号：Z0021179 tangcuiting@hicend.com.cn 报告摘要： 现货市场回顾：A股市场先扬后抑，三大指数集体收涨 2024年11月，A股市场整体呈现出震荡走势。全市场月内日均成交额达1.97 万亿元，相较上月缩减469亿元。本月市场行情呈现先扬后抑特征，月初第一周，市 场成功向上突破10月下旬的震荡区间，随后市场进入震荡回调阶段，直至月末最后三个交易日，市场开启强势反弹行情，最终三大指数在本月集体实现上涨。 细分风格层面，本月主要风格延续分化走势，其中小盘成长上涨1%，大盘价值下跌1%。行业层面，本月商贸零售行业月度涨幅最高，涨近14%；国防军工跌幅最大，跌近3%。 期货市场回顾：期指基差持续回落，空头套保展期成本上升 股指期货方面，各期指合约基差呈震荡下行走势，其中IH的升水幅度有所收敛，IF则由上月的升水状态转为贴水状态，IC及IM合约的贴水幅度加深。各期指合约空头展期收益有所下降，IH及IM合约空头展期收益回落至近一年60%分位数以下水平，IF及IC回落至近一年40%分位数以下水平，各期指合约空头展期优势较前期大幅减弱。 月度市场展望：经济基本面边际改善下，A股盈利端有望提升 A股经过本月的震荡调整之后，投资者的情绪已逐步回归理性，市场对于基本面的关注也有所加强，企业盈利水平及盈利增长能力将逐渐成为投资者交易重点。在各项宏观政策支持下，经济基本面边际改善显著，但经济结构仍有待改善。随着各项政策的落地实施以及增量政策的持续加码，后续或将逐步带动工业企业利润水平的回升，A股企业的盈利端亦将迎来实质性的改善与提升。 风险提示：政策效果不及预期、地缘政治风险升级 目录 第一部分市场行情回顾3 一、现货市场行情回顾：A股市场先扬后抑，三大指数集体收涨3 1、中证全指月度上涨1.08%，市场量能有所下降3 2、市场风格延续分化走势，小盘成长表现最佳5 3、行业多数实现上涨，商贸零售领涨市场6 二、期货市场行情回顾：期指基差持续回落，空头套保展期成本上升6 1、期指基差率持续回落，空头套保建仓成本增加6 2、空头展期收益下降，月内已实现基差收益多数为正8 第二部分月度市场展望9 一、估值水平：宽基指数月末ERP上升，股债性价比维持较高水平9 二、盈利水平：规模以上工业企业利润当月同比降幅收窄11 三、流动性及资金面：市场流动性持续宽松，资金面活跃度较高12 四、宏观经济基本面：消费及出口边际增长加快，居民融资需求回暖14 五、宏观经济政策面：财政地产政策加码，宏观增量空间仍存16 六、月度市场观点：经济基本面边际改善下，A股盈利端有望提升17 分析师介绍19 法律声明19 第一部分市场行情回顾 一、现货市场行情回顾：A股市场先扬后抑，三大指数集体收涨 1、中证全指月度上涨1.08%，市场量能有所下降 2024年11月，A股市场整体呈现出震荡走势。全市场月内 日均成交额达1.97万亿元，相较上月缩减469亿元。本月市场 行情呈现先扬后抑特征，月初第一周，市场成功向上突破10月 下旬的震荡区间，11月8日盘中沪指一度突破3509点。然而此后市场便进入震荡回调阶段，且回调幅度较大。直至月末最后三个交易日，市场开启反弹行情，最终三大指数在本月集体实现上涨。 本月，上证指数上涨1.42%，月末收盘点位为3326.46。主要宽基指数呈现一定分化，小微盘指数表现强于大中盘指数，上证50及沪深300月度变动分别为-0.31%、0.66%；中证1000及中证2000月度变动分别为1.18%、3.96%。 图表1：市场主要指数月度表现 资料来源：同花顺，海证期货研究所 从中证全指收盘价及成交额20日移动均线来看，本月市场整体呈现缩量上涨的格局，市场交投情绪较前期回落，投资者风险偏好也有所下降。在本月财政增量政策逐步落地、美国大选结果尘埃落定等诸多事件相继完成的背景下，投资者围绕增量政策所开展的预期交易热度有所减退，市场情绪逐渐回归理性，后续主要关注12月中央经济工作会议。 图表2：中证全指收盘价及成交额移动均值走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所注：移动均值的计算滚动周期为20日 2、市场风格延续分化走势，小盘成长表现最佳 细分板块层面，本月主要板块呈上涨走势，其中消费板块上涨2%，稳定板块与上月持平。市值方面，本月小盘股强于大盘股，风格层面，本月成长股优于价值股。从风格层面上的表现来看，对比上月，本月市场风险偏好有所下降。 图表3：中信风格指数表现图表4：规模细分风格表现 资料来源：同花顺，海证期货研究所 3、行业多数实现上涨，商贸零售领涨市场 行业层面涨跌不一，31个申万一级行业中上涨行业个数为20，其中，商贸零售行业月度涨幅最高，涨近14%；国防军工跌幅最大，跌近3%。 本月强势行业主要集中在消费板块，在“双十一”购物节拉动消费者购物需求、冬季消费需求持续攀升等背景下，整体消费市场回暖步伐显著加快，投资者对于相关企业业绩增长预期有所增强，推动板块估值修复进程。 图表5：申万一级行业本月及上月涨跌幅 资料来源：同花顺，海证期货研究所 二、期货市场行情回顾：期指基差持续回落，空头套保展期成本上升 1、期指基差率持续回落，空头套保建仓成本增加 本月，各期指合约基差（剔除预期分红）呈震荡下行走势，IH的升水幅度有所收敛，IF则由上月的升水状态转为贴水状态，IC及IM合约的贴水幅度加深。 以期指空头套保头寸作为计算对象，从期指持仓量加权年化基差率（剔除预期分红）来看，以收盘价计，IH、IF、IC、IM期末年化基差率分别为0.51%、-1.45%、-6.93%、-8.26%，均较上月下行。从历史分位数水平来看，四个期指合约期末基差率均位于中位数以下水平，期指空头套保建仓成本显著上升，建仓优势较前期大幅减弱。 图表6：空头套保头寸角度，期指合约月末基差概况（剔除预期分红） 资料来源：同花顺，海证期货研究所 注：本文的股指期货基差为期货收盘价减去现货收盘价 近一年，IH及IF合约持仓量加权年化基差率（剔除预期分红）均值分别为-1.53%，-0.56%，月末二者加权年化基差率位于历史均值及均值-1倍标准差之间水平。 图表7：IH合约持仓量加权年化基差走势图表8：IF合约持仓量加权年化基差走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 近一年，IC及IM合约持仓量加权年化基差率（剔除预期分红）均值分别为-3.72%，-8.27%，月末二者加权年化基差率位于历史均值及均值-1倍标准差之间水平。 图表9：IC合约持仓量加权年化基差走势图表10：IM合约持仓量加权年化基差走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 2、空头展期收益下降，月内已实现基差收益多数为正 以期指空头套保头寸为展期计算对象（即对近月合约进行买入平仓操作，对远月合约进行卖出开仓操作），各期指合约持仓量加权年化展期收益率（剔除预期分红）较上月均有所回落，其中IM合约空头展期收益回落幅度最大。 绝对数值角度，IH年化展期收益最高（1.20%），IM年化展期收益最低（-6.55%）。相对数值角度，IH及IM合约空头展期收益位于近一年50%分位数以上水平，IF及IC位于近一年40%分位数以下水平，各期指合约空头展期优势较前期减弱。 空头套保头寸已实现基差损益方面，本月各期指合约除当月合约外，其余合约的月度基差端均实现正收益。当月合约中，IH00、IF00、IC00、IM00的基差收益分别为-0.1%、-0.2%、-0.4%、 -0.7%。相对当月合约，各期指合约在远月合约上的基差收益更高。 图表11：空头套保头寸角度，期指合约展期收益概况（剔除预期分红） 资料来源：同花顺，海证期货研究所 第二部分月度市场展望 一、估值水平：宽基指数月末ERP上升，股债性价比维持较高水平 本月，A股主要宽基指数中，除中证500指数外，上证50、沪深300及中证1000的PE、PB估值水平均有所抬升。从PB 角度看，月末上证50、沪深300、中证500、中证1000的PB分别为1.16倍、1.32倍、1.76倍、2.09倍，均位于近五年中位数及以下水平，其中中证1000指数位于近五年21%分位数水平，低于其他宽基指数当前分位数。 从股权风险溢价角度来看，上证50、沪深300、中证500、中证1000的月末ERR分别为7.46%、5.93%、1.76%、0.42%，均位于近五年中位数以上水平。 图表12：主要宽基指数PE、PB及ERP 资料来源：同花顺，海证期货研究所 从滚动一年的股权风险溢价走势来看，上证50指数当前ERP位于历史中枢水平，沪深300指数当前ERP位于历史中枢以下水平。 图表13：上证50指数ERP走势图表14：沪深300指数ERP走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 中证500指数及中证1000指数当前ERP均位于历史均值及均值-2倍标准差之间水平。 图表15：中证500指数ERP走势图表16：中证1000指数ERP走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 二、盈利水平：规模以上工业企业利润当月同比降幅收 窄 2024年10月，规模以上工业企业利润总额累计同比增速以及ROE（TTM）环比均有所下降。其中10月单月，受PPI低位运行、企业利润率支撑较弱等因素影响，规模以上工业企业利润同比下降10%，同比降幅较前值收窄17.1%。 2024Q3，全A归母净利润同比增速以及ROE（TTM）较 2024Q2有所上升，但剔除金融、石油石化后指标均有所走弱。主要宽基指数中，上证50及沪深300归母净利润累计同比及 ROE（TTM）环比均有所改善，中证500及中证1000归母净利润累计同比及ROE（TTM）环比均有所走弱。 图表17：规模以上工业企业利润增速及ROE、A股市场归母净利润增速及ROE 资料来源：同花顺，海证期货研究所 从历史数据来看，全A及规模以上工业企业在利润同比增速指标以及ROE（TTM）指标层面，具备较高的一致性，从数据变动趋势来看，A股当前盈利水平仍未见明显改善。 图表18：全A及规模以上工业企业利润同比增速走势图表19：全A及规模以上工业企业ROE(TTM)走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 三、流动性及资金面：市场流动性持续宽松，资金面活跃度较高 本月，国债收益率呈震荡下行走势，10年期国债到期收益月末值为2.02%，较上月下行12BP；1年期国债到期收益率月 末值为1.37%，较上月下行5BP。国债长短期利差较上月收窄7BP。 汇率方面，本月人民币兑美元有所贬值，月末离岸人民币汇率为7.25元，较上月变动+1.71%；美元指数较上月上涨1.80%。 图表20：国债到期收益率及长短期利差走势图表21：美元指数及人民币汇率走势 资料来源：同花顺，海证期货研究所 从资金流向来看，本月融资净买入为1348亿元，市场加杠 杆情绪仍处于历史高位；北向资金本月成交额为5万亿元，较上月进一步提高，外资对于A股市场的参与情绪持续回升。 图表22：融资月度净买入额及融资余额图表23：北向资金月度成交额 资料来源：同花顺，海证期货研究所 本月，股票型ETF资金净流入额为494亿，月末总规模为 2.87万亿，较上月增加952亿。主要宽基指数对应的ETF呈月度净流出，净流出额为236亿，其中沪深300指数对应的ETF月度净流出额最高，为268亿。 图表24：宽基指数对应ETF月度净流入 资料来源：同花顺，海证期货研究所 融资需求回暖 四、宏观经济基本面：消费及出口边际增长加快，居民 从最新公布的宏观经济数据来看，当前投资呈稳定增长，消费及出口边际增长加快，居民融资需求回暖，资金活化程度较前期上升，经济数据边际向好态势明显。但值得关注的是，当前企业融资需求仍较为疲弱，工