电新公用行业2025年度投资策略报告：新周期、新技术、新市场

投资评级：推荐（维持） 新周期、新技术、新市场 ——电新公用行业2025年度投资策略报告 华龙证券研究所电新公用行业 分析师：杨阳 SAC执业证书编号：S0230523110001 邮箱：yangy@hlzq.com分析师：许紫荆 SAC执业证书编号：S0230524080001 邮箱：xuzj@hlzq.com 2024年12月05日 请认真阅读文后免责条款 证券研究报告 最近一年市场走势（单位：%） 27% 16% 4% -8% 电力设备沪深300 《东南亚四国反倾销初裁落地，帆石一海风项目推进——电新&公 相关报告 用行业周报》2024.12.03 《工信部修订光伏行业制造规范，新建硅料项目标准趋严—电新&公用行业周报》2024.11.26 《10月装机数据：光伏新增装机20.42GW，风电新增装机6.68GW—行业动态点评报告》2024.11.24 请认真阅读文后免责条款 2 -20% -31% 2023-122024-032024-072024-11 相对沪深300表现（2024.12.5) （单位：%） 表现1M 3M 12M 电力设备行业0.37 31.82 12.54 沪深300-0.36 20.65 15.80 摘要 光伏：供给侧有望加速出清，BC市场有望迎来增量 •供需：需求侧维持增长，供给侧加速出清。EMBER预计2024年全球光伏装机将到达593GW，中国新增装机将达到334GW，同比+28.5%。2024年下半年以来，光伏行业协会、工信部等相继通过限制组件最低价格、严格规范新增硅料产能电耗等方式推动供给侧结构优化 ，行业有望加速出清。 •新技术：BC理论效率和量产效率更高，未来BC市场有望迎来增量。随着TOPCon电池量产效率逐步趋近理论水平，提效难度越来越大 ，光伏电池企业相继向TBC技术发力。预计2025年BC电池产能预计达到100GW，产能增长或仍主要来自于隆基与爱旭。2026年其他头部企业的量产进程或将加速，BC电池产能或将达到160GW以上，2027年有望突破200GW。 风电：量价均有望提升，出海空间可期 量价：装机方面，2024年前三季度海风新增装机3.1GW，同比+121.4%；陆风新增装机36.7GW，同比+14.3%。我们预计2024年/2025年海风新增并网规模有望达到8GW/12-15GW。价格方面，2024年11月陆风（不含塔筒）的平均中标价格为1659元/kw,同环比 +3.91%/2.92%。国电投修改陆风风机招标标准，不再以最低价作为评标基准价，有望进一步提升风机中标价格，改善产业盈利。 •出海：欧洲海风开启景气周期，我国迎来出海机遇。欧洲进入降息周期，政策支持下海风装机需求加速，头部海外电缆企业在手订单饱满程度持续提升。截至2023年底Prysmian海缆在手订单达到25亿欧元，是同期海缆收入的4.1倍。我国风电企业有望迎来出口机遇。 电网设备：关注特高压、出海和智能化 •特高压：为配套大基地消纳外送需求发展，特高压建设有望加速。我们预计2024年有望开工2交3直，2025年有望开工2交4直，十五五期间储备项目超过20条特高压直流。同时，柔性直流线路渗透率有望提升。 •出海：全球电网投资景气度持续。2024年1-10月，我国变压器/电表出口金额分别为361亿元/93亿元，同比分别+31%/+11%。其中，变压器/电表出口到亚洲、非洲、拉丁美州、欧洲的同比增速分别为60%/29%、34%/33%、3%/-15%、76%/-12%。在亚非拉新兴市场及欧洲布局领先的企业，受到地缘风险影响因素更小，海外市场空间较大。 •智能化：电力供需矛盾引发电力系统的“时间错配”，存在虚拟电厂调节需求。根据2025年我国最大负荷分别为16.3亿千瓦、5%可调节能力、投资成本1000元/千瓦计算，我们预计到2025年，虚拟电厂投资规模有望达815亿元。 请认真阅读文后免责条款3 摘要 锂电：2025年锂电供过于求或将减弱，价格有望触底反弹 •供需：2025年供给释放有望放缓，需求增速有望受益于新能源车和储能快速增长，我们预计全球锂电需求有望达到1531Gwh，同比+25%。当前磷酸铁锂正极材料、电解液、铜箔加工费以及LiPF6环节价格开始调涨，2025年各环节价格有望触底反弹。 •新技术：固态电池性能突出，产业化进展提速。与传统液态锂电池相比，固态电池具备本征安全性、高能量密度、宽温域、长循环寿命等优势。据高工锂电，2024年半固态电池出货量预计约7GWh，到2030年将超过65GWh。全固态电池预计2028年可实现出货量突破1GWh。 电力：电改深化，拥抱确定性 •火电：电量电价业绩持续释放，容量电价提升业绩稳定性。2024年前三季度煤价震荡下行，火电板块实现归母净利润716亿元，同比+12.66% 。容量电价落地实施后，火电运营商盈利稳定性将提升，未来辅助服务政策机制有望接续容量电价政策出台，为火电带来额外增厚收益。 •水电：长期高分红可持续，装机仍有增长空间。水电板块的经营特征是折旧占据大部分成本，核心优势在于现金流稳定充裕，因此分红高且长期可持续，如长江电力承诺十四五期间每年分红比例不低于当年净利润70%，抗风险属性突出。股息率定价框架下，随无风险利率下行，水电资产市值仍具备向上的弹性。 •核电:核准提速，步入长期成长周期。核电资产商业模式类水电，盈利稳定性突出，2024年国常会共计核准11台机组，比2023年核准数量多一台。近3年核准“华龙一号”机组18台；截至目前，我国在运/在建/核准待建“华龙一号”机组累计达30台，我国核电建设进入快车道。 投资建议：行业方面，展望2025年，电新行业有望延续积极趋势，锂电、光伏供给侧过剩产能有望逐步出清，电池技术升级有望带来新机会 ，风电和电网设备有望受益于国内外需求，兑现出口订单；电力体制改革有望持续深化。维持行业“推荐”评级。个股方面，光伏板块建议关注主产业链龙头通威股份、隆基绿能、阿特斯、爱旭股份，辅材中信博，盈利性较强的逆变器阳光电源、德业股份等；风电板块建议关注海缆东方电缆，塔筒大金重工，风机明阳智能，铸件日月股份、金雷股份等；电网设备建议关注特高压平高电气、许继电气、国电南瑞，出海思源电气、三星医疗，智能化东方电子、安科瑞、国能日新等；锂电板块建议关注电芯龙头宁德时代、亿纬锂能，磷酸铁锂龙头湖南裕能 ，优先布局固态电池的当升科技、天赐材料等；电力建议关注火电华能国际、大唐发电，水电长江电力，核电中国核电等。 风险提示：宏观经济下行风险，政策不及预期，上游原材料价格大幅波动，重要技术进展不及预期，海外贸易保护政策，行业竞争加剧，第三方数据统计错误导致的风险，重点关注公司业绩不及预期等。 请认真阅读文后免责条款4 目录 123456 请认真阅读文后免责条款 电新&公用行业2024年行情回顾 风光、电网：风光产业回暖，电网维持景气 锂电：2025年锂电供过于求或将减弱，价格有望触底反弹电力：电改深化，拥抱确定性 投资建议 风险提示 5 01 电新&公用行业2024年行情回顾 •截至2024年11月29日，电力设备板块实现涨跌幅+9.66%，电力指数实现涨跌幅13.13%，同期沪深300实现涨跌幅+14.15%。细分板块来看，电网设备板块实现涨跌幅+11.16%，锂电池指数实现涨跌幅+4.44%，风电设备板块实现涨跌幅0.95%，光伏设备实现涨跌幅-7.35%。 •板块对比来看，2024年走势表现电力>电网设备>锂电>风电>光伏。 图1：2024年以来，光伏、风电、电网设备、锂电、电力板块走势(%) 数据来源：Wind，华龙证券研究所；数据截至2024年11月29日。 表1：2024年以来电新电力细分板块涨跌幅数据(%) 数据来源：Wind，华龙证券研究所；数据截至2024年11月29日。 请认真阅读文后免责条款6 目录 123456 请认真阅读文后免责条款 电新&公用行业2024年行情回顾 风光、电网：风光产业回暖，电网维持景气 锂电：2025年锂电供过于求或将减弱，价格有望触底反弹电力：电改深化，拥抱确定性 投资建议 风险提示 7 02 2.1光伏：供给侧有望加速出清，BC市场有望迎来增量 •2024年全球光伏装机需求依然强劲，但未来光伏装机增速将呈现放缓趋势。根据EMBER的预测，2024年全球光伏装机将到达593GW，相较于2023年的459GW增速达到29.2%，中国新增装机将达到334GW，同比+28.5%，增速较2023年的86.6%呈现放缓趋势。 •供给侧有望逐步出清。据CPIA，2023年底全球硅料产能达245.8万吨，硅片产能达974.2GW，电池产能达1032.0GW，组件产能达1103.0GW。在产业链各环节产能过剩情况下，企业盈利受到较大冲击，后续在政策引导下有望逐步出清。 图2：全球及中国光伏装机预期（GW） 数据来源：EMBER，华龙证券研究所 表2：2023年中国光伏产业链产能 多晶硅 硅片 电池片 组件 中国产能 245.8万吨 974.2GW 1032.0GW 1103.0GW 中国产能在全球占比 93.60% 97.9 90.10% 83.40% 全球产量 160.8万吨 681.5GW 643.6GW 612.2GW 中国产量在全球占比 91.60% 98.10% 91.90% 84.60% 数据来源：CPIA，华龙证券研究所 请认真阅读文后免责条款8 02 2.1光伏：供给侧有望加速出清，BC市场有望迎来增量 •2024年以来光伏主产业链供给过剩，各环节盈利能力较弱，但2024Q3以来各家公司通过缩减资本开支、减少新增产能投产等方式，盈利水平基本触底。光伏主产业链（硅料、硅片、电池片、组件）各环节营业收入、归母净利润均同比下滑，硅料、组件环节毛利率相对具有韧性。辅材营收增长但净利润同比下降，内部有所分化。光伏设备、逆变器毛利率维持高位，盈利能力较好。从2024Q3来看，主产业链的各家公司的资本开支（采用“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”来代表）环比减少，这表明在盈利下行的情况下，各家企业减少或放缓对新增产能的投入。 图3：光伏产业链盈利情况图4：光伏产业链资本开支情况 数据来源：Wind，华龙证券研究所 数据来源：Wind，华龙证券研究所 请认真阅读文后免责条款9 02 2.1光伏：供给侧有望加速出清，BC市场有望迎来增量 •11月各环节排产下降，预计12月继续大幅减产。根据集邦数据，2024年11月我国光伏主产业链各环节（多晶硅/硅片/组件）预计产量有13万吨、45GW、47GW左右，环比下降8%/10%/6%左右，各环节产量均有不同程度同比下滑。 •展望后续或有更多的供给侧方案出台，预计主产业链会在2025年逐步完成产能的出清收缩，一线龙头现金流优势、成本优势，在产能出清中风险较小，具备抗风险能力和盈利韧性，有望在行业格局重塑时穿越周期。2024年11月20日，工信部发布修订版《光伏制造行业规范条件》，明确新增硅料产能要求综合电耗不得高于53kwh/kg等细则，此标准较意见稿低4kwh/kg，不满足要求的二三线企业无法继续新增产能，长期利于优化行业的竞争格局。 图5：硅料环节价格（元/KG） 数据来源：Infolinkconsulting，华龙证券研究所 图6：硅片环节价格（元/W） 数据来源：Infolinkconsulting，华龙证券研究所 请认真阅读文后免责条款10 02 2.1光伏：供给侧有望加速出清，BC市场有望迎来增量 •与TOPCon相比，BC理论效率和量产效率更高，未来BC市场有望迎来增量。当前TOPCon电池虽占据主流，但电池效率不及BC。TOPCon 、HJT和BC电池的最大理论效率分别为28.7%、28.5%和29.4%，目前头部BC