稳健医疗(300888)首次覆盖深度报告：医疗、消费协同发展，步入增长新阶段

医疗、消费协同发展，步入增长新阶段 稳健医疗（300888.SZ）首次覆盖深度报告 核心结论 稳健医疗是一家总部位于深的医疗大健康企业，公司创新研发全棉水刺无纺布专利技术，绕棉纤维的开发应用生产上形成核心竞争力，并从医疗耗材领域逐渐拓展至消费品板协同发展。 健康生活消费品：聚焦全棉时代品牌，覆盖个人护理、母婴用品等领域，2023年健康生活消费品收入42.63亿元，占比52.08%。1、业务分类：1）无纺消 费品：主要包含干湿棉柔巾及卫生巾，2023年实现营收21.62亿元，同比 -0.19%。棉柔巾市规模高速增长，公司具有先发优势，市占率领先；卫生巾千亿市，公司市占率仍低，长期成长空间大。2）纺织消费品：主要包含婴童用品及成人服饰，2023年实现营收21.01亿元，同比+11.20%，2019-2023年收入CAGR达12.48%。2、增长驱动：1）线上：自有平台叠加全面覆盖主流及兴趣电商平台，聚焦新品和爆款矩阵，持续强化棉柔巾核心大单品。2）线下：积极进行门店扩张，24H1线下门店总数达444家，环比2023年新增33家。门店经营效率提升，23年直营门店效同比增长13.98% 24年呈现继续加速势头。 医用耗材：稳健医疗品牌深耕行业三十余年，打造一站式解决方案。感染防 证券研究报告 公司深度研究|稳健医疗 2024年11月28日 公司评级增持 股票代码300888.SZ 前次评级-- 评级变动首次 当前价格35.2 近一年股价走势 稳健医疗生活用纸创业板指 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 2023-112024-032024-072024-11 分析师 护产品疫情影响波动较大，预计2024年高基数影响结束后筑底升。公 司自研+并购双轮驱动，截至23年共持有883项研发专利和367项医疗产品注册证，22年起陆续收购隆泰医疗等三家公司拓展高端敷料、乳胶手套等品类，24年加码收购美GRI公司完善全球生产与物流布局，建设美与欧洲本运营能力。 股权激励彰显长期成长信心：10月公司发布股权激励草案，考核要求为2025-2027年公司层面/消费品/医疗的收入增速，触发值和目标值为13%和 18%，较高的收入增速目标彰显公司长期成长的信心。 投资建议：公司消费品业务积极拓店并提高经营效率，医疗业务内生并购双重驱动。我们预计24年公司医用耗材下滑比例可控，健康生活消费品有望 实现双位数增长，带动公司24全年营收恢复正增长。我们预计公司2024/2025/2026归母净利润为8.11/9.83/11.40亿元，首次覆盖，给与“增持”评级。 风险提示：原材料价格波动、医药行业政策、稳健工业城市更新项目短期影响、消费弱复苏。 核心数据 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 11,351 8,185 8,707 10,668 12,148 增长率 41.2% -27.9% 6.4% 22.5% 13.9% 归母净利润(百万元) 1,651 580 811 983 1,140 增长率 33.2% -64.8% 39.7% 21.3% 15.9% 每股收益（EPS） 2.83 1.00 1.39 1.69 1.96 市盈率（P/E） 12.4 35.3 25.3 20.8 18.0 市净率（P/B） 1.8 1.8 1.6 1.6 1.5 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 李雯S0800523020002 13418643430 liwen1@research.xbmail.com.cn 相关研究 索引 内容目录 投资要点4 关键假设4 区别于市场的观点4 股价上涨催化剂4 投资建议4 稳健医疗核心指标概览5 一、公司基本情况6 1.1业绩受疫情影响波动较大，24年前三季度收入增速同比转正6 1.2医用耗材波动较大，健康生活消费品增速稳定6 1.3境内外收入结构及毛利逐步恢复常态8 1.4盈利能力整体稳定，费用控制较为合理8 二、健康生活消费品：聚焦全棉时代，积极开拓门店9 2.1无纺消费品：棉柔巾为基，卫生巾稳定增长9 2.2纺织消费品：增速较快，毛利率高于同类公司10 2.3聚焦全棉时代，线上线下渠道齐发力11 三、医用耗材：疫情影响基本结束，自研外延双轮驱动13 3.1医用耗材千亿市场，公司市占率有较大提升空间13 3.2感染防护用品筑底，非感染防护用品高增14 3.3内生注重研发，外延加速成长15 四、盈利预测与投资建议15 4.1关键假设和盈利预测15 4.2投资建议16 五、风险提示17 图表目录 图1：稳健医疗核心指标概览图5 图2：2019-2024前三季度公司营业总收入（单位：亿元）及yoy6 图3：2019-2024前三季度公司归母净利润（单位：亿元）及yoy6 图4：2019-2023年公司收入结构（单位：亿元）7 图5：2019-2023年公司医用耗材收入结构（单位:亿元）7 图6：2019-2023年公司健康生活消费品收入结构（单位：亿元）及yoy7 图7：公司分地区收入占比及毛利率8 图8：2019-2024Q3公司毛利率与归母净利率情况8 图9：2019-2024Q3公司费用率情况8 图10：2022年中国棉柔巾品牌市场份额占比10 图11：2017-2023年洗脸巾电商销售额（单位：亿元）10 图12：中国女性吸收卫生用品市场规模（单位：亿元）及yoy10 图13：2019-2023年公司卫生巾销售收入（单位：亿元）及yoy10 图14：2019-2023年纺织消费品分品类收入（单位：亿元）11 图15：2019-2023年纺织消费品分品类毛利率11 图16：2023年公司消费品板块分渠道收入（单位：亿元）及yoy12 图17：2023年公司消费品板块分渠道毛利率12 图18：近年公司直营门店坪效（万元/平方米）情况13 图19：2023年公司直营门店分面积单店收入（万元）及坪效（万元/平方米）13 图20：中国低值医用耗材市场规模（人民币，单位：亿元）13 图21：2019-2023年感染防护产品收入（单位:亿元）及yoy14 图22：2019-2023年非感染防护产品收入（单位：亿元）及yoy14 表1：全棉时代健康生活消费品产品9 表2：公司纺织消费品与行业可比公司业务毛利率情况11 表3：公司门店数量12 表4：公司近年收购情况15 表5：公司业务分拆预测（单位：百万元人民币）16 表6：可比公司盈利预测和估值16 投资要点 关键假设 考虑到2024年感染防护产品对公司业绩的影响基本结束，公司营业收入恢复增长；我们预计： 1、健康生活消费品：公司2023年开始积极扩充线下门店，同时加强线上营销布局，我们预计2024年公司开始健康生活消费品板块有望实现双位数增长，我们预计 2024/2025/2026年公司健康生活消费品收入分别为49.37/59.57/67.36亿元，毛利率由于收入规模和经营效率的提升而小幅微升，分别为57.39%/57.64%/57.84%。 2、医用耗材：虽然感染防护产品在2024年仍面临高基数影响，公司积极通过品类拓展， 渠道建设等多种方式来对冲防疫产品的下滑。我们预计公司2024年有能力将医用耗材的 收入下滑控制在较低比例内，通过2024年的筑底，公司原有医用耗材业务有望在2025 年恢复正增长，同时公司收购的GRI美国公司从2024年9月开始并表，在25年也有望继续增厚收入规模。我们预计公司医用耗材业务2024/2025/2026年收入分别为37.03/46.35/53.28亿元，同比增长-4.10%/25.15%/14.95%。由于产品结构持续优化，预计毛利率呈现提升趋势，分别为40.10%/40.78%/41.42%。 3、其他业务：公司其他业务收入占比较小，预计维持小幅增长，毛利率稳定在40%左右。 区别于市场的观点 1、公司消费品板块增长潜力被低估：公司多年以来坚持全棉理念，在消费者心目中建立深刻的品牌标签和定位。与国内中高端母婴连锁品牌相比，公司门店数依旧有提升空间。 2、公司医疗耗材具备较大品类拓展潜力：医疗耗材种类繁多，公司传统医疗耗材板块围绕棉纤维进行开发，通过并购切入到更多材质和品类，同时加速全球化拓张。 股价上涨催化剂 公司24年基本消化感染防护产品高基数影响，预计收入利润均实现正增长；公司消费品板块线上增速超预期，线下扩店顺利；公司医用耗材方面通过自研或持续并购，业务增长快于市场预期。 投资建议 我们预测公司2024/2025/2026年收入为87.07/106.68/121.48亿元，同比增长 6.4%/22.5%/13.9%，归母净利润为8.11/9.83/11.40亿元，同比增长39.7%/21.3%/15.9%。 稳健医疗业务包含健康生活消费品及医用耗材，选取在个护消费或医用耗材上产品性质相似的公司百亚股份、中顺洁柔、振德医疗、登康口腔作为可比公司。 考虑到稳健医疗感染防护产品影响基本结束，公司24年整体收入端恢复正增长。公司健康生活消费品业务方面积极拓店并提高经营效率，在医用耗材业务方面具备内生并购双重驱动，首次覆盖，给予“增持”评级。 公司深度研究|稳健医疗 稳健医疗核心指标概览 图1：稳健医疗核心指标概览图 资料来源：公司官网、iFinD、西部证券研发中心 一、公司基本情况 稳健医疗用品股份有限公司是一家医疗大健康企业，总部位于广东省深圳市，于2020年 9月17日在深交所上市，通过“winner稳健医疗”和“Purcotton全棉时代”两大品牌实现医疗板块及消费板块协同发展。公司主要从事棉类制品的研发、生产、销售，覆盖医疗卫生、个人护理、家庭护理、母婴护理、家纺服饰等多领域。公司旗下“winner”品牌已进入国内两千多家医院和近四万家药店，覆盖香港地区全部公立和大部分私立医院。公司多款产品获得欧盟CE、美国FDA认证以及日本厚生省认证。根据中国医保商会统计数据,公司已连续多年稳居中国医用敷料出口前三名。公司深耕行业，荣获“中国医用耗材行业标杆企业”称号，并被联合国工业发展组织和深圳知名品牌评价委员会认定为“国际信誉品牌”，旗下品牌“全棉时代”也荣获“深圳知名品牌”的称号。 稳健医疗拥有一批理论与实践相结合的专业研发团队，依托多年对医用耗材生产工艺和产品特性的潜心研究，取得多次创新和突破，在行业内较早建立起医疗级的质量管理体系并通过ISO13485医疗器械质量管理体系认证。公司医用敷料销售至全球110余个国家。截止2024年6月30日，公司已在境内取得发明专利125项、实用新型专利792项、外观 设计专利422项；在境外取得发明专利29项、实用新型专利6项。2022年以来，稳健医疗先后收并购浙江隆泰医疗、桂林乳胶、湖南平安医械，美国GRI公司等，目前拥有30余家一级及二级全资、控股子公司。 1.1业绩受疫情影响波动较大，24年前三季度收入增速同比转正 受益于疫情期间口罩、防护服等疾控防护产品的需求爆发，公司2019-2023年期间收入和 利润出现较大幅度波动，其中2020及2022年两年公司收入均突破百亿元。随着2023年 以来疫情影响减弱，公司营收有所下滑，预计自2024年起疾控防护产品需求恢复稳定，公司收入利润波动将逐渐恢复平稳。24年前三季度公司实现营业收入60.70亿元/+0.99%，增速同比转正。归母净利润方面由于2023年公司在Q3-Q4受稳健工业园城市更新改造项目影响较大，剔除该特殊因素影响后2024Q3单季度归母净利润同比增长62.17%。 图2：2019-2024前三季度公司营业总收入（单位：亿元）及yoy图3：2019-2024前三季度公司归母净利润（单位：亿元）及yoy 营业总收入（亿元）yoy 40 20 00 80 125.34 173.99% 20 113.51 15 80.37 81.85 10 60