TCL科技(000100)首次覆盖报告：面板行业凛冬已过，大尺寸龙头扬帆远航

面板行业凛冬已过，大尺寸龙头扬帆远航 TCL科技（000100.SZ）首次覆盖报告 核心结论 核心观点：我们预计TCL科技2024-2026年营收分别为1732.73、2011.56、2309.08亿元，归母净利润分别为23.45、70.89、103.11亿元。参考可比公司一致预期，我们预计TCL科技2025年目标市值1134.27亿元，目标价6.04元，首次覆盖，给予 “买入”评级。 面板行业边际向好，TCL华星大有可为。1）9月以来中市升级版“以旧换新”需求持续释放，叠加北美电视市的旺季备货与头部品牌外发订单的放量，全球大 尺寸面板市呈稳步增长趋势。2）公司是大尺寸面板龙头企业，24H1电视面板市份额稳居全球前二，55吋、75吋产品份额全球第一，65吋产品份额全球第二，有望充分益于面板需求增长带来的行业景气度复苏趋势。3）2024年8月，公司公告收购LGD广州工厂，收购完成后预计2025年TCL吨全球LCD产能中占比将 达到25.2%，进一步巩公司吨电视面板领域的产能优势。 中小尺寸多点开花，多个细分领域齐头并进。1）中尺寸方面，24H1公司LTPS笔 证券研究报告 公司深度研究|TCL科技 2024年11月25日 公司评级买入 股票代码000100.SZ 前次评级-- 评级变动首次 当前价格4.59 近一年股价走势 TCL科技面板沪深300 27% 19% 11% 3% -5% -13% -21% 2023-112024-032024-07 电出货量全球第二，LTPS平板全球第一，电竞显示器市份额全球第一，同时公司 定位于中尺寸IT和车载等业务的t9产线按计划推进产品开发和品牌客户导入，进展顺利；2）小尺寸方面，24H1公司LTPS手机面板出货量全球第二；柔性OLED手机面板出货量达到3,900万片，同比增长180%，市占率提升至全球第三，不断吨细分领域巩竞争优势。 光伏行业静待花开，TCL中环未来可期。1）吨“双碳+出海”带动下，光伏行业的 需求持续增长，但供需失衡、竞争加剧导致光伏产品价格持续下行，行业盈利承压。24年8月以来行业持续磨底，产业整合及落后产能出清趋势已现。随着行业加强自律叠加落后产能出清，光伏行业长期有望持续健康发展。2）TCL中环持技术创新不断巩G12及N光伏材料技术领先优势，24Q1-Q3公司光伏单晶产能提升至190GW，光伏材料产品出货约94.86GW，同比增长11.4%，硅片市占率19.2%，居于行业第一，持续向全球领先的新能源科技公司迈进。 风险提示：宏观经济波动带来的市风险、行业竞争风险、原材料价格波动风险。 分析师 郑宏达S0800524020001 13918906471 zhenghongda@research.xbmail.com.cn 相关研究 核心数据 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 166,553 174,367 173,273 201,156 230,908 增长率 1.8% 4.7% -0.6% 16.1% 14.8% 归母净利润(百万元) 261 2,215 2,345 7,089 10,311 增长率 -97.4% 747.6% 5.9% 202.3% 45.5% 每股收益（EPS） 0.01 0.12 0.12 0.38 0.55 市盈率（P/E） 329.8 38.9 36.8 12.2 8.4 市净率（P/B） 1.7 1.6 1.6 1.4 1.2 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 索引 内容目录 投资要点5 关键假设5 区别于市场的观点6 股价上涨催化剂6 估值与目标价6 TCL科技核心指标概览7 一、公司画像：半导体显示及光伏领域的全球领军者8 1.1半导体显示业务：产品矩阵丰富，与核心客户共同成长9 1.2新能源光伏：TCL中环向全球领先的新能源科技公司迈进10 1.3财务：24Q1-Q3半导体显示业绩修复明显，新能源光伏业务承压12 二、面板：面板周期凛冬已过，大尺寸龙头扬帆远航14 2.1中国大陆主导产业链，面板价格有望企稳回升14 2.2收购LGD广州工厂巩固大尺寸份额优势，TCL华星多业务市占率保持领先15 2.3新型显示技术前景广阔，公司积极布局面向未来18 2.3.1MicroLED优势突出，公司厚积薄发技术领先18 2.3.2喷墨印刷OLED具备成本优势，公司投资JOLED拥抱新技术19 三、新能源光伏短期承压，中环打开公司长期成长空间21 3.1光伏需求端增速维持高位，供给端短期承压21 3.2TCL中环技术储备雄厚，“N型技术+高效叠瓦”大有可为22 四、盈利预测与估值24 4.1盈利预测24 4.2估值25 五、风险提示26 图表目录 图1：TCL科技核心指标概览图7 图2：TCL科技发展历史沿革8 图3：公司主营业务与主要开展主体8 图4：公司两大业务主体TCL华星与TCL中环8 图5：23Q1公司半导体显示业务收入结构9 图6：2019-2024H1公司半导体显示业务营业收入（亿元）与增速9 图7：公司显示业务主要客户9 图8：公司半导体显示产能布局10 图9：TCL中环历史沿革10 图10：TCL中环主要产品11 图11：TCL中环产品的应用领域11 图12：TCL中环工业4.0架构12 图13：TCL中环技术发展历程12 图14：2019-2024Q3公司营业总收入（亿元）与增速12 图15：2019-2024Q3公司归母净利润（亿元）与增速12 图16：2019-2024H1公司期间费用率13 图17：2019-2024Q3年公司研发费用（亿元）13 图18：2019-2024Q3公司销售毛利率与销售净利率13 图19：2019-2024H1公司分业务毛利率13 图20：LCD产业链14 图21：2005-2024EG6以上面板分地区产能占比14 图22：面板产业链区域竞争格局14 图23：2022年顶级TV厂商向供应商采购LCD面板情况以及中国厂商LCD产能全球占比（单位：千台）15 图24：2023Q1-2024Q1(E)显示面板厂月度产线稼动率趋势图15 图25：各主流尺寸电视面板价格走势（美元/片）15 图26：2023年全球液晶电视面板厂出货量（单位：百万片）16 图27：采用TCL华星高端显示屏的旗舰电视16 图28：2021-2024年中国电竞显示器市场规模（万台）16 图29：TCL华星电竞行业领先技术16 图30：2020-2030E全球OLED面板出货面积（百万平米）17 图31：TCL华星持续推出OLED新品17 图32：2020-2027E汽车触控模块出货量和增长情况（单位：千台）18 图33：TCL华星车载业务合作情况18 图34：LCD、OLED和Micro-LED结构示意18 图35：Micro-LED三大技术全球专利对比19 图36：以三星为中心的Micro-LED合作及供应链19 图37：FMM-OLED制备工艺20 图38：印刷OLED制备工艺20 图39：2023-2024年中国太阳能发电累计新增装机量（GW）21 图40：2019-2023年TCL中环光伏硅片销售量（亿片）22 图41：2019-2023年TCL中环晶体产能情况（GW）22 图42：TCL中环叠瓦技术优势23 图43：公司光伏组件销售量（单位：MW）23 表1：TCL中环主要产品11 表2：Micro-LED、LCD和OLED参数对比19 表3：光伏主链处于落后产能出清状态21 表4：TCL科技盈利预测25 表5：可比公司估值（可比公司盈利预测选自iFinD一致预期）25 投资要点 关键假设 半导体显示器件业务：目前公司半导体显示业务已经实现了大、中、小尺寸全覆盖，业务主体TCL华星在维持大尺寸优势的基础上，积极布局中小尺寸领域，产品竞争力与市场份额持续提升。1）大尺寸方面，24H1公司电视面板市场份额稳居全球前二，55吋、75吋产品份额全球第一，65吋产品份额全球第二，交互白板、数字标牌、拼接屏等商显产 品持续提升竞争力，份额居全球前三，有望充分受益于24H1以来电视面板价格持续温和上涨趋势。2）中尺寸方面，公司加快与IT及车载等新业务客户的深度合作，目前定位于中尺寸IT和车载等业务的t9产线按计划推进产品开发和品牌客户导入，IGZO氧化物产品实现量产出货，未来有望持续贡献营收。3）小尺寸方面，24H1公司OLED产品出货实现大幅增长，柔性OLED手机面板出货量达到3,900万片，同比增长180%，市占率提升至全球第三，折叠屏出货量全球第四。24Q1-Q3公司半导体显示业务实现营业收入 769.56亿元，同比增长25.74%；净利润44.43亿元，同比改善60.67亿元。随着大中小尺寸各业务线持续发力，预计未来公司半导体显示器件营收将呈现稳步增长趋势。毛利率方面，TCL华星引领了行业电视面板大尺寸升级及高端化趋势，24H1电视面板业务中55 吋及以上尺寸产品面积占比提升至81%，65吋及以上产品面积占比55%，平均尺寸较23H1增长1.2吋；此外公司在中小尺寸领域的柔性OLED的折叠、LTPO、Pol-Less、FIAA极窄边框等新技术达到行业领先水准，供应头部客户旗舰手机，高端产品占比提升有望推动公司毛利率增长。因此，我们假设该业务2024-2026年营收增速为25%、25%、20%，毛利率水平为22%、27%、27%。 新能源光伏及其他硅材料业务：该业务主体为TCL中环，主要产品涵盖新能源光伏材料、高效叠瓦组件、智慧光伏解决方案等。2024年以来，全球光伏终端装机继续保持上升态势，但光伏行业供需失衡、竞争加剧导致产品价格持续下行，行业盈利承压，并进入现金成本亏损阶段。受产业链主要产品价格底部运行、以及控股公司Maxeon业绩及股价均大 幅下跌的影响，24Q1-Q3TCL中环实现营业收入225.82亿元，同比下滑53.6%，实现净利润-64.78亿元，经营性现金流净额25.62亿元。展望未来，1）行业层面：根据国家能源局数据，24Q-Q3全国光伏发电装机容量达到7.7亿千瓦，同比增长48.4%；光伏发电量6359亿千瓦时，同比增长45.5%。预计在“双碳+出海”带动下，全球光伏终端装机将继续保持上升态势。供给端虽然因价格较低短期承压，但光伏行业加强行业自律的趋势逐渐显现，10月18日中国光伏行业协会发布其测算的光伏产品“最低成本”，可以作为企业和招标方在制定投标报价和招标方案时的重要参考依据，遏制行业内价格“内卷”行为；价格上24年8月底产业链价格趋于稳定，行业持续磨底，产业整合及落后产能出清趋势或已现。随着行业自律叠加落后产能持续出清，光伏行业长期有望持续健康发展。2）公司层面：24Q1-Q3公司光伏单晶产能提升至190GW，光伏材料产品出货约94.86GW，同比增长11.4%，硅片市占率19.2%，居于行业第一。TCL中环坚持技术创新，巩固G12及N型光伏材料技术领先优势，持续推进降本增效，增强相对竞争力，未来业绩有望随光伏行业复苏持续改善。毛利率方面，2020-2023年TCL科技新能源光伏及其他硅材料业务毛利率为21.69%、17.82%、20.25%，24H1因行业持续下行降至-2.79%，预计经营情况后公司该业务毛利率有望回升至行业下行前水平。因此，我们假设该业务2024-2026年营收增速为-40%、0%、5%，毛利率水平为5%、20%、20%。 综上所述，我们预计TCL科技2024-2026年营收分别为1732.73、2011.56、2309.08亿元，归母净利润分别为23.45、70.89、103.11亿元。 区别于市场的观点 市场普遍认为目前光伏行业供需失衡、竞争加剧导致产品价格持续下行，行业盈利承压，并进入现金成本亏损阶段，TCL科技受TCL中环影响未来业绩将持续承压。我们认为公司在面板与光伏行业的优势地位稳固，其中24Q1-Q3公司光伏单