传媒-业绩表现平淡，传媒板块估值具备弹性

传媒 业绩表现平淡，传媒板块估值具备弹性 传媒业绩相对平淡，行业盈利能力有所下滑。24Q3/24M10申万传媒行业涨跌幅分别为23.06%/5.16%，位列申万各一级行业6/5位，我们认为主要受 益于政策以及AI应用侧进展带动的板块情绪转好。业绩方面，申万传媒行业24Q3实现营业收入1217亿元，同比下降3.2%，环比下降3.2%；实现归母净利润65.68亿元，同比下降37%，下降幅度自24Q1起持续扩大，传媒业绩相对平淡，行业盈利能力有所下滑。步入2024年底，板块估值将逐步切换至2025年，当前传媒2025年估值仅为19.95x。向后展望（1）“文化强国”“文化出海”等政策带动下，传媒行业优质内容上线有望步入稳定周期，作为需求受供给驱动较为明显的行业，其基本面有望改善；（2）促消费政策带动下宏观经济有望边际改善；（3）大模型底层能力持续迭代，AI视觉应用效果有望从中受益，带动国内AI应用端用户心智正改善，从而带动AI应用商业化进程加快；有望为传媒行业带来估值弹性。 游戏板块：Q3行业规模创新高，板块维持韧性。24Q3中国游戏市场实际销售收入达917.66亿元，环比增长22.96%，同比增长8.95%，创历史新高。我国自研游戏海外市场实际销售收入达51.69亿美元，同比增长 21%，环比增长15%，较24Q2均明显提速。受此带动，游戏板块24Q3实现收入236.08亿元，同比增长6.3%，环比增长4.2%，维持较强韧性。建议关注（1）游戏出海：神州泰岳；（2）基本面稳健：恺英网络、三七互娱、巨人网络；（3）困境反转：完美世界。 影视院线板块：24H2票房不及预期，期待25年头部内容表现。暑期档起我国电影票房持续逊于预期，行业景气度有所下降。由于缺乏优质头部内容上线，爆款影片数量显著下降，导致我国电影票房自暑期档起持续逊于预期。向后展望，内容供给有望催化行业上行，目前2025年春节档重点影片正陆续定档上映，根据猫眼专业版，《封神第二部：战火西岐》《熊出没·重启未来》均定档于2025年1月29日，此外多款优质影片如《唐探1900》 《哪吒之魔童闹海》《蛟龙行动》等均有望于春节档上映，期待新品上线带动的行业大盘及相关公司业绩企稳回升。 广告营销板块：宏观下行致收入及利润承压，头部公司业绩维持韧性。 24Q3广告营销板块实现收入417亿元，同比增长1%，增速环比下降 3pct。我们认为广告营销板块收入增速环比下降主要因24Q1-3我国宏观经济承压，国内消费需求不足导致上游广告主预算偏紧；此外，受经营杠杆效应影响，广告营销板块24Q3实现毛利润48.15亿元，同比下降10%；毛利率为12%，同比下降1.41pct。向后展望，我们认为随国内增量促消费政策陆续出台，我国宏观经济有望边际转好，行业收入及利润有望迎来拐点。此外，行业头部公司业绩维持韧性，建议关注分众传媒、蓝色光标等公司。 投资建议：我们坚定立足基本面，在政策边际向好以及AI技术能力持续迭代下，传媒互联网行业内容供给质量、丰富度以及创新度均有望持续上行， 带动行业景气度持续提升，建议关注后续业绩确定性较强的板块及公司。 相关标的：神州泰岳、三七互娱、恺英网络、吉比特、完美世界、分众传媒、万达电影、光线传媒。 风险提示：宏观经济波动风险；传媒行业内容端政策风险；AI+应用落地不及预期；传媒行业内容市场变现不及预期。 证券研究报告|行业深度报告 2024年11月18日 强于大市（维持评级） 行业走势 传媒沪深300 20% 13% 5% -2% -10% -17% -25% -32% 2023-112024-032024-072024-11 作者 分析师侯宾 执业证书编号：S1070522080001 邮箱：houbin@cgws.com 相关研究 1、《视觉AI应用持续迭代，静待绽放市场潜力》 2024-10-14 2、《竞争格局趋稳叠加高股东回报率，强烈推荐港股互联网板块》2024-10-14 3、《教育专题8.18》2024-09-27 内容目录 1.传媒行业业绩相对平淡，内容侧催化下板块估值具备弹性4 1.1传媒行业24Q3涨幅居前，政策+AI齐发力带动板块情绪转好4 1.2传媒行业收入微降，受制于内容供给、税收等因素导致利润承压5 2.游戏：Q3行业规模创新高，买量成本上升导致利润承压8 2.1传媒行业收入维持韧性，利润受买量成本增加等影响有所承压8 2.2政策边际转好叠加新品上线，24Q3游戏行业规模创新高9 2.3游戏板块重点公司24Q3更新12 2.3.1完美世界12 2.3.2吉比特12 2.3.3三七互娱13 2.3.4神州泰岳13 2.3.5恺英网络14 3.影视院线：24H2票房不及预期，期待25年头部内容表现15 3.1经营杠杆作用下，影视院线板块24Q3由盈转亏15 3.2暑期档起影视票房持续逊于预期，关注2025春节档定档情况16 3.3影视院线板块重点公司24Q3更新17 3.3.1万达电影17 3.3.2光线传媒18 3.3.3博纳影业18 4.广告营销：宏观下行致收入承压，头部公司业绩维持韧性19 4.1宏观经济下行压力较大，广告营销板块收入增速环比下降19 4.2宏观经济仍有所承压，广告大盘平稳回复20 4.3广告营销板块重点公司24Q3更新21 4.3.1分众传媒21 5.出版：经营相对稳健，税收政策调整导致利润下滑22 5.1收入确认节奏影响当期收入，税收政策调整导致利润下滑22 5.2一般图书市场承压，教辅图书市场维持相对稳健23 5.3出版板块重点公司24Q3更新25 6.传媒行业主要公司24Q1-3业绩及估值情况梳理26 7.风险提示27 图表目录 图表1：传媒行业24Q3涨幅居前4 图表2：传媒行业24M10涨幅居前4 图表3：24Q3传媒各细分板块涨跌幅5 图表4：24M10传媒各细分板块涨跌幅5 图表5：传媒行业营业收入略有回落5 图表6：传媒各细分板块营收（单位：亿元）5 图表7：传媒各细分板块营收增速有所分化6 图表8：传媒行业毛利率有所下滑6 图表9：传媒行业各细分板块毛利率变化情况6 图表10：24Q3传媒行业归母净利润及归母净利率均有所下滑7 图表11：24Q3传媒行业经调整归母净利润及归母净利率均有所下滑7 图表12：游戏板块收入及同环比增速8 图表13：游戏板块24Q3毛利率有所下滑8 图表14：游戏板块销售费用维持上行8 图表15：游戏板块经调整归母净利润8 图表16：A股游戏板块上市公司24Q3财务表现及估值9 图表17：国家新闻出版署游戏版号发放数量（月度，国产+进口）10 图表18：24Q3游戏产业规模创历史新高10 图表19：24Q3移动游戏流水排行榜10 图表20：中国自研游戏海外市场实际销售收入实现连续三个季度增长11 图表21：24Q3境外市场产品流水增长榜11 图表22：24H1游戏用户月ARPU实现同比增长12 图表23：影视院线板块收入及同比增速15 图表24：影视院线板块毛利率显著下滑15 图表25：影视院线板块24Q3转盈为亏16 图表26：暑期档票房及同比变化情况16 图表27：暑期档观影人次变化情况16 图表28：国庆档票房及同比变化情况17 图表29：国庆档观影人次变化情况17 图表30：2025年春节档定档情况以及有望定档影片梳理17 图表31：广告营销板块收入及同比增速19 图表32：广告营销板块毛利及毛利率19 图表33：广告营销板块归母净利润20 图表34：广告营销板块经调整归母净利润20 图表35：我国CPI及核心CPI同比均有所放缓20 图表36：月度广告刊例花费及环比增速21 图表37：24M1-8分媒体广告花费同比变化21 图表38：出版板块营业收入及同比增速22 图表39：出版板块24Q3销售费用率有所上升22 图表40：出版板块有效税率显著增长23 图表41：出版板块归母净利润承压23 图表42：24Q1-3分渠道码洋同比增速24 图表43：我国新生儿数量24 图表44：主要省份2023出生人口数量及出生率24 图表45：24H1图书零售市场二级类目码洋比重变化25 图表46：关注短视频等新渠道带来的增量机会25 图表47：24Q3出版板块各公司营收、归母净利润同比增速以及预测PE25 图表48：传媒行业主要公司24Q1-3业绩及估值情况梳理26 1.传媒行业业绩相对平淡，内容侧催化下板块估值具备弹性 1.1传媒行业24Q3涨幅居前，政策+AI齐发力带动板块情绪转好 传媒行业24Q3及24M10涨幅居前，政策+AI齐发力带动板块情绪转好。24Q3/24M10申万传媒行业涨跌幅分别为23.06%/5.16%，位列申万各一级行业6/5位，我们认为主要受益于政策以及AI应用侧进展带动的板块情绪转好。 50% 40% 30% 20% 10% 0% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 图表1：传媒行业24Q3涨幅居前图表2：传媒行业24M10涨幅居前 资料来源：wind，长城证券产业金融研究院资料来源：wind，长城证券产业金融研究院 非银金融房地产综合 商贸零售 社会服务 传媒食品饮料医药生物家用电器 环保钢铁电子 轻工制造机械设备国防军工交通运输有色金属纺织服饰公用事业石油石化 电子 综合国防军工 环保传媒 机械设备商贸零售社会服务房地产非银金融轻工制造 钢铁家用电器纺织服饰有色金属交通运输公用事业医药生物石油石化食品饮料 “文化强国”带动传媒行业政策边际转好，“文化出海”贡献第二增长曲线。10月28日中共中央总书记习近平在主持中共中央政治局集体学习时强调2035年建成文化强国的战略目标，我们认为传媒行业作为“文化强国”急先锋，有望从中受益。 此外，“文化出海”作为“文化强国”重要组成部分，有望为传媒行业贡献第二增长曲线（1）游戏出海：我国游戏市场进入成熟期，并加速开拓海外市场，根据SensorTower，2024年9月共有35个中国厂商入围全球手游发行商收入榜TOP100，占该期TOP100手游发行商总收入的36.0%；（2）社交娱乐出海：我国长视频（2023年中国电视剧出口额同比增长四成）、短视频（Tiktok、Kwai）、短剧（Reelshort）、网文、社交平台等不同形式娱乐内容出海空间广阔；（3）营销出海：随出海企业数量高增，海外广告代理及营销服务迎来发展机遇。 关注AI技术在ToB生产层场景以及ToC应用层进展。AI大模型应用逐步成熟， （1）ToB端游网于影视、游戏等内容的生产场景层面应用，如文生图、文生视频等AI视觉创作工具端的落地，进一步助力传媒产业创作效率的提升；（2）ToC端如快手可灵AI大模型、字节豆包AI大模型等视频生成的效果正在持续提升，包括精准语义理解、一致性多镜头生成、动态运镜等。受益于底层技术能力的升级，国内AI应用持续迭代，token调用量持续增长。同时月之暗面的Kimi、脸盟科技的即梦AI等二线厂商持续迭代发力，应用端数据持续刷新。我们认为国内AI应用端用户心智正在逐步改善，看好未来模型及应用商业化进程推进带来的投资机会。 传媒行业细分板块表现有所分化，影视院线板块受制于内容供给涨跌幅居末。申万游戏/电视广播/广告营销/出版/影视院线24Q3涨跌幅为28%/24%/23%/18%/16%；24M10涨跌幅为4%/11%/11%/4%/-1%。综合来看，游戏、广告营销、电视广播涨幅 居前，影视院线板块受制于缺乏优质内容供给、观影需求不足等因素24Q3以及24M10 均位于传媒行业各细分板块涨跌幅末位。 图表3：24Q3传媒各细分板块涨跌幅图表4：24M10传媒各细分板块涨跌幅 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% -2% 资料来源：wind，长城证券产业金融研究院资料来源：wind，长城证券产业金融研究院 1.2传媒行业收入微降，受制于内容供给、