林荣雄25年度策略会20241203

林荣雄25年度策略会20241203_导读 2024年12月04日07:25 关键词 中美政策博弈特朗普科技科创流半导体市场震荡大棋局风险偏好供给侧改革美元指数人民币汇率市场分析投资机会房地产金融经济危机地方财政困境中高风险引资一行信托资产价格制度性保障沪深300 全文摘要 专家们深入分析了国内外宏观经济环境对A股市场投资策略的影响，特别是在中美政策博弈的背景下，探讨了A股市场的未来走势、投资机会及策略。强调了科技科创领域，特别是半导体行业的关键作用，同时分析了美元指数变动和中国国内政策对A股定价的影响。在债券市场方面，讨论了十年期国债收益率、利率走势及信贷规模变化，提出未来的债券市场走势将更多依赖于资金成本的回落和政策利率的调整。 林荣雄25年度策略会20241203_导读 2024年12月04日07:25 关键词 中美政策博弈特朗普科技科创流半导体市场震荡大棋局风险偏好供给侧改革美元指数人民币汇率市场分析投资机会房地产金融经济危机地方财政困境中高风险引资一行信托资产价格制度性保障沪深300 全文摘要 专家们深入分析了国内外宏观经济环境对A股市场投资策略的影响，特别是在中美政策博弈的背景下，探讨了A股市场的未来走势、投资机会及策略。强调了科技科创领域，特别是半导体行业的关键作用，同时分析了美元指数变动和中国国内政策对A股定价的影响。在债券市场方面，讨论了十年期国债收益率、利率走势及信贷规模变化，提出未来的债券市场走势将更多依赖于资金成本的回落和政策利率的调整。整体而言，对话聚焦于全球宏观经济变化对中国金融市场的影响，为投资者提供了深入的分析和策略建议。 章节速览 ●00:002025年A股市场观察及投资机会分析 在宏观经济和国际形势分析后，国投证券策略团队首席分析师于龙雄探讨了A股市场未来走势。他提出，尽管面临国内外复杂环境，但A股市场仍存在机遇。特别是关注高景气产业赛道，如新能源、科技创新等领域，这些可能是未来投资的亮点。策略是’先下手为强’，建议投资者关注这些赛道，以把握A股市场的发展机遇。 ●02:03中美政策博弈下的A股策略与未来展望 明年A股市场的主要策略围绕中美政策博弈展开，需以内为主，先行一步，以奠定市场向上的基础。在应对策略 上，采取战略执行和灵活应对并重，预期市场可能呈现震荡格局。同时，强调科技科创领域的核心地位，尤其是半导体行业，认为其将引领未来的财气文明主线。 ●04:25中美政策博弈对A股影响的多维度分析 对话中探讨了特朗普上台对A股市场可能的影响，以及中美政策博弈对A股定价的多重因素。分析指出，A股在经历了2018年的中美贸易摩擦后，对美情绪逐渐消退，直接对美敞口回落，外资持股比例也出现回调。强调了市场对特朗普政策的应对已经更加成熟，与2018年不同，同时通过分析强弱美元周期，预测特朗普任期内对A股的积极影响。还考虑了国内政策对市场的潜在影响，综合多个角度进行市场分析。 ●10:23A股市场分析与政策应对策略 A股经过924行情后恢复至历史估值中位数，交易环境接近大牛市平均水平，引发对1999年519行情的复制预期。分 析指出，中国房地产问题影响地方财政，通过表外资金管理缓解了银行风险，但政策重点在于缓解地方财政困境，未能形成推动财政支出的制度性保障。地方财政支出增速差成为解释市场底价的 关键指标。强调了克服市场波动、依赖美元波动及政策应对、风险偏好变化等对A股定价的影响，提出先下手为强的政策应对模式，以基本面为导向，关注内需和结构性调整。 ●16:21从日本经验看中国中期经济转型 在探讨中期维度中，通过日本股市变化及经济结构转型的分析，认为制造业逐渐成为支撑力量，房地产比重趋于稳定。对比中国情况，指出房地产和制造业在GDP中的比重变化，强调制造业对经济的推动作用，预示着中国可能经历类似经济结构的调整。 ●18:50中国内需问题与中产阶级消亡 分析中国经济企稳依赖于制造业的增长，以及逆全球化背景下国内资产回报率与海外市场回报率差值的扩大，促进了制造业企业海外扩张。同时，讨论了日本和美国中产阶级消亡的现象，指出这与房地产价格稳定、收入增加但消费增速不起来有关，也与生产经济的消亡和分配不均有关。强调面对内需问题，需要关注改革，而非仅限于刺激。 ●23:07中国消费市场结构性变化与投资机会 在当前国际环境复杂多变的背景下，中国消费市场出现了结构性的变化，特别是服务消费领域出现了支付意愿增强的现象，表明消费者愿意为高质量服务支付更高的价格。这种变化不仅体现在个人消费习惯上，也反映在企业层面，如教育、软件服务等领域。此外，还提及了性价比消费、出海策略以及基于成本和品牌优势的低价消费等其他消费趋势。这些变化为中国消费市场的投资提供了新的视角和机会。 ●25:03半导体：下一个汽车，重要产业蓄势 讨论关注半导体产业作为未来重要产业发展潜力，对比其与新能源车产业的发展模式，强调技术进步并非定价关键，而是市场容量与生态位的重要性。指出半导体在全球市场份额与市值占比不匹配，建议投资者调整思维，根据产业变革特征重新评估其投资价值。 ●28:05A股市场及债券市场投资策略分析 需关注A股每年不同的产业主线，看好出海与中西高股息策略，同时强调投资需注意市场差异化机会。接下来，将 探讨债券市场的投资机会。 ●29:07尹睿哲分析债券市场投资机会及利率变动原因 国投证券证券研究所总经理助理尹睿哲指出，近年来债券市场经历了较长的牛市，十年期国债收益率近期首次低于2%，这表明市场利率水平已处于历史低位。他认为，利率的持续下降主要源于投资回报率（ROIC）的下降和刚性融资需求的萎缩，特别是地产和城投部门的融资需求减少。此外，他也提到，利率的下行虽与政策的宽松密切相关，但也反映了市场对经济基本面的预期。尹睿哲预计，未来债券市场走势将更加依赖于政策力度与市场预期的匹配，利率曲线可能重新回归经典形态。 ●40:56未来25年利率走向及影响因素分析 分析认为，未来25年的利率走向仍存在不确定性，主要受到投资回报率下降和融资需求变化的影响。尽管一些新 兴行业如电力设备和光伏推动了投资回报率的下降，但预计这种趋势短期内不会逆转。同时，对地产部门和城投部门的融资需求预测显示，增幅可能为负，暗示利率向下趋势可能持续。 ●43:56利率下调空间及影响因素分析 讨论了利率进一步下调的可能性及其依赖因素。指出今年利率下降不依赖于资金成本，但明年利率走势将很大程度上取决于资金成本的回落。分析了资金成本和政策利率之间的倒挂现象，以及房价下跌或按揭利率下调作为倒挂解决的途径。此外，考虑了明年潜在通胀形势对利率的影响，认为即使在CPI回到1.5的乐观假设下，实际利率仍需下调。讨论了今年存贷款利率下调与资金成本变化的关系，强调了明年进一步压降存贷款利率的必要性。 ●46:54债券市场节奏判断与企业信贷规模变化相关性探讨 在当前经济环境下，债券市场走势与宏观经济指标间的关联性出现脱钩现象，但企业信贷规模的变化成为了判断市场节奏的关键指标。过去十年中，利率的三次显著上行周期均与企业信贷增速的反转相吻合。因此，预测利率走势需关注信贷供给节奏及企业杠杆率变动。此外，当前正处于债务置换周期的第一阶段，预计信贷增速将先收缩后回升，这可能影响利率走势。最后，明年的利率走势虽整体仍可能下行，但节奏与往年有所不同，需关注资金价格中枢的回落及OMO降息的实施情况。 要点回顾 在当前环境下，A股市场是否能继续走牛？ 对于明年A股能否持续走牛的问题，关键在于如何理解和应对中美新一轮政策博弈。策略上要以主动应对为主，利用好国内政策优势，避免盲目跟风或过度恐慌。尽管外部环境存在不确定性，但经过近年来的结构调整和市场调整，A股已经逐步适应新的国际环境，并在估值水平和交易环境等方面趋于平稳，这为未来市场的震荡向上奠定了基础。 针对明年A股投资，有哪些产业赛道和投资机会值得大家关注？ 在明年A股的权益市场中，核心命题是中美新一轮政策博弈。战略上，应以“先下手为强”的策略为主，在政策取向上采取主动措施。预计A股市场在今年上半年将偏向于震荡，而在结构层面，科技科创领域尤其是半导体为核心的子行业将形成重要的投资主线。此外，还需关注特朗普重规对A股权益市场定价的具体影响，以及美元指数变化对市场走势的潜在作用。 在特朗普重规的影响下，A股市场应该如何看待其对权益定价的影响？ 在分析特朗普上台对A股市场影响时，需要关注两个核心点。首先，从外部因素导致的市场下跌幅度来看，在2018年中美贸易摩擦期间，由于外部因素造成的A股下跌幅度约为12%，而当前特朗普上台带来的冲击预计不会超过这一水平。其次，从强弱美元周期的角度分析，在共和党主政时期，美元指数通常偏弱，而目前美元指数呈现较强状态，但预计在未来一段时间内将进入一个相对较弱的周期，这对A股市场具有积极的定价影响。因此，在明年的上半年，美元指数可能仍将处于较强状态，A股市场可能会在第一象限和第二象限之间波动。 1999年519行情是否可以复制？ 有人认为可以复制1999年519行情，这一波牛市分为三个阶段，从99年5至6月份的暴涨、下半年的回调，到2000年初至01年6月的持续上涨周期。 如何理解当前房地产对中国金融经济的影响？ 与西方房地产引发金融经济危机不同，中国房地产问题主要表现为地方财政困境。过去20年，通过将高风险部分引入表外，如信托、理财等渠道，有效避免了银行表内出现巨大冲击。 当前财政政策对地方财政支出有何影响？ 当前政策能解决地方财政困境，使其维持基本运转，但缺乏制度性保障推动持续扩张。观察到“当地财政支出增速差”指标在2017年后能较好解释沪深300的走势，意味着需要地方财政支出有制度性保障的持续扩张周期。 如何评价当前资产价格问题以及国际比较？对于内外部问题，应该如何看待并应对？ 在量的层面，中国似乎已达到资产价格均衡水平，类似西方的回落均衡状态，但可能存在超跌成分。然而，在价的层面上，明年上半年难以明确看到房价企稳信号。首先，应树立战略自信，克服“苦美”情绪，外部因素导致A股回落可能最多十个百分点；其次，强弱美元将是明年上半年A股定价的关键力量，若财政政策能先下手为强，则以基本面定价为核心，结合风险偏好调整，有利于科创50、并购重组、科技成长等领域的投资，同时有利于中字头和市值管理方向。 从中期维度看，日本股市变化对中国有何启示？ 中期来看，参考日本在一二十年代股市变化，其宏观经济叙事发生转变，制造业取代房地产成为经济核心支撑力量。中国当前制造业占GDP比重持续上升，非金融企业海外毛利率与国内毛利率差值扩张，预示着中国经济企稳将更多依赖制造业的进一步发展和国际化进程。 内需差异化的思考主要针对什么问题？ 我们想探讨的是如何更深入地理解并解决内需问题，特别是当前领导层关注如何提振内需以推动经济增长。日本中产阶级消亡现象有何具体表现和影响？ 日本中产阶级在房地产价格起稳、收入回升和消费信心提升后，其数量并未回升，反而呈现持续消亡趋势。这一结构性变化意味着日本中产阶级占比在不断缩小，且这一现象并不只是由于人口老龄化导致，而是更深层次的经济和社会结构问题。 美国消费增速停滞的原因是什么？ 美国在过去50年中，尽管工资性收入增长，但其生产基地却进入了不可逆的消亡过程，导致历史上消费增速最高的时期停留在上世纪60年代。这同样揭示了消费增长并非常态，而可能只存在于特定历史阶段后经历了长期的中产阶级消亡进程。 中国改革开放期间消费增长的支撑力量是什么？如何理解中产阶级对消费增长的作用？ 在过去的40年改革开放中，不断壮大的生产经济是支撑中国消费增长的关键因素。然而，从日本和美国的经验来看，中产阶级的崛起和占比扩张并不稳定，可能只是一种理想化状态，之后经历了长期的消亡过程。这表明中产阶级在消费增长中的角色并非持续不变，而是经历变迁。 面对内需问题，应该如何理解和解决？ 我们认为内需问题不仅仅是刺激层面的问题，更深层次的是改革问题。只有通过自