新兴市场的双向交通

F&D观点 政府机构正在采纳或即将采纳更为宽松的政策，这些政策可能侵蚀公共部门的资产负债表并推高国家风险溢价 。例如，巴西、匈牙利、印度尼西亚 、墨西哥、波兰和泰国。 新兴市场债券价格对这些趋势作出了可预测的反应：脆弱但正在改善的国家的信用利差显著收窄。2024年前九个月，新兴市场的低投资级美元主权债务回报率超过15%。相比之下，投资于更信用可靠的国家在此期间的回报率不到5%。 高收益债券在一年前九个月内的收益率可以超过投资级资产10个百分点以上，但这种情况较为罕见。在过去三十年中，仅发生过三次，分别在1999年、2003年和2009年。 新兴市场的双向交通 大卫·鲁宾 财务脆弱的经济体正在推进市场友好的改革，而一些较强的新兴市场经济体则相反。 I 总是有一些国家推行市场友好的改革，而另一些国家则相反。大多数时候，似乎各国的选择并没有明显的独特模式。 但在新兴市场和发展中经济体的政策制定领域，如今更加明显地出现了一种趋势：最金融脆弱的国家正在推行有纪律的市场化改革，而一些历史上较为稳定的经济体似乎正朝着相反的方向发展。简而言之，在新兴市场出现了“双向趋势”。 今年是许多财政上脆弱的新兴市场经济体采取旨在消除脆弱性的经济改革措施的显著之年。阿根廷、厄瓜多尔、埃及、埃塞俄比亚、肯尼亚、尼日利亚、巴基斯坦、斯里兰卡、土耳其以及其它国家正在努力纠正外汇市场的扭曲现象、控制公共债务的增长、增加外汇储备，并为可持续增长奠定基础。 同时，いくつか的中等收入新兴市场国家拥有更为健康的宏观经济基础和更加稳定与国际资本市场的关系。 危机的后果 这些历史时期的共同点在于，每个时期都是某种危机之后。这在逻辑上是有道理的：当市场在危机后风险偏好恢复时，投资者往往会倾向于增加对那些将从信心上升中受益不成比例的风险较高国家的投资组合配置。但这一次有所不同， 没有发生重大的金融危机，无论是对于新兴市场还是全球整体而言。实际上，根据加拿大银行和英格兰银行维护的一个主权债务违约数据库，去年违约的主权债务占全球GDP的比例仅为全球GDP的0.5%。尽管这一比例比几年前有所上升，但违约的普遍性仍然远低于上世纪80年代末期，当时违约债务占全球GDP的比例超过2% 。 照片：大卫·鲁宾 一种解释是，今天vastyetvolatile资本流动所带来的危险比20世纪70年代和80年代得到了更好的管理。这是因为许多发展中国家已经吸取了两个重要的教训：将经常账户赤字控制在一定范围内，并积累外汇储备。 122024年12月插图作者：ChantalJahchan 前者可以隔离国家免受过度依赖外部融资带来的“流动脆弱性”影响。后者则可以抵御当融资来源枯竭时持有的美元过少带来的“存量脆弱性”影响。 并且这或许可以帮助解释为什么如此多的财政上脆弱的国家已经接受了改革。自我保险的好处——以及限制流动性和存量脆弱性的必要性——现在已经广为人知，因此脆弱国家可能接收到这样的信息：长期超出其财力范围行事不是一个可行的政策选择，尤其是在美国正在收紧货币政策的情况下。 更多支出 一些历史上脆弱国家正在进行的财政调整目标非常雄心勃勃。例如，在阿根廷，当局计划将2023年的原始预算赤字从GDP的3%转变为2024年的1%盈余。埃及政府的目标是在截至2027年6月的财政年度实现5%的原始盈余 。土耳其计划将2023年的原始赤字从GDP的2.6%转变为2024年的0.5%盈余。 相比之下，拥有更强国家资产负债表且近期未经历过金融不稳定状况的国家似乎决心增加支出。墨西哥总统克劳迪娅·雪恩鲍姆继承了一个高达6%的GDP的2024年预算赤字，这是自1989年以来最大的赤字。市场参与者有理由担心，持续的财政宽松周期可能已经开始。 巴西政府正努力说服投资者，卢iz·达席尔瓦总统偏向财政宽松的做法与金融稳定是兼容的。尽管信用评级机构穆迪上调了主权信用评级，市场参与者仍然担心近期GDP增长加速可能是经济增速超过潜在水平的表现，而政府的财务状况弱点在经济增长放缓时将迅速显现。 印度尼西亚总统普布沃·苏比安托提出了大幅增加政府债务以完成新建首都城市修建的可能性。 增加国防开支，并提供免费学校餐食 。他表示，“没有问题”让债务占国内生产总值的比例上升至50%，目前这一比例为39%。 一种解释新兴市场双向流动的方法是在考虑金融全球化与真实全球化的区别时进行。金融全球化在最近几十年里创造了波动资本流动激增的空间，而真实全球化在同一时期则为贸易激增创造了空间。 回顾20世纪80年代和90年代，这两个decade被新兴市场间断性的金融危机所标记，在那时很容易如今就断言发展中国家在享受实际全球化带来的积极影响的同时，也面临着金融全球化的负面影响。当时全球贸易的增长预测性地强劲，除了世界经济陷入衰退的少数几年。相比之下，全球资本流动则表现出不可预测的波动性。 国家财政状况更为强劲且近期未经历金融不稳定现象的国家似乎决心增加支出。 观点F&D 世界贸易敌意 相反的情况可能现在是真的。全球资本流动仍然具有波动性，但新兴市场经济体已经学会了管理这些风险的方法，或者至少能够比过去更快地作出响应。 今天更大的问题似乎在于真正的全球化：过去两年以及过去十年的大部分时间里，全球贸易增长明显弱于GDP增长。而且，未来全球贸易敌对情绪似乎更有可能加剧。这使得出口不再那么可靠地成为新兴市场经济增长的途径——或许是这种不断减弱的外部贸易环境促使拥有健康资产负债表的国家考虑动用部分积累的声誉资本来支持国内需求。气候转型和国家安全的需求将进一步加剧这一趋势。 如果财政宽松适度、提升生产率并增加潜在增长率，这些较为宽松的政策举措可能不会引起市场参与者的特别担忧，而新兴市场目前双向流动的现象也不必然是坏事。但如果与实际全球化相关的问题进一步恶化——换句话说，如果全球贸易遭受更剧烈或更持久的衰退——公共部门的资产负债表将进一步恶化。在这种情况下，市场参与者可能会要求更高的利率以提供信贷。 全球贸易的未来因此可能在决定新兴市场最终形成何种交通模式以及它们是否会采纳市场友好的改革措施——还是相反——中扮演重要角色。F&D 大卫·鲁宾是伦敦政经学院全球经济与金融项目中的迈克尔·克莱因高级研究员。他曾担任摩根大通新兴市场经济学部门负责人，并著有万亿之舞：发展中国家与全球金融. 2024年12月13