海外周报：美国11月非农料反弹至20万

海外周报20241202 证券研究报告·宏观报告·宏观点评 美国11月非农料反弹至20万2024年12月02日 核心观点：近期数据显示Q4美国经济仍保持健康增长。下周�公布的11月非农料从10月的1.2万大幅反弹至约20万，主要来自此前波音机械师罢工与飓风登陆的扰动消除，以及美联储75bps降息带来限制性货币环境的边际放松。此外，12月11日公布的美国11月CPI同比增速料在低基数效应与通胀黏性的巩固下延续反弹至+2.7%。当前联邦基金期货交易员预期12月美联储降息25bps概率为66%，增长韧性与通胀黏性的延续料大幅弱化12月美联储的降息预期，并让12月FOMC点阵图更加鹰派。 下周关注：11月非农料由10月的1.2万反弹至20万。12月6日BLS将公布11月美国非农就业数据。根据彭博问卷调查，当前32名分析师对新增非农的预测中值为20万，预测标准差3.36万。博彩平台Kalshi交易数据隐含新增非农21.3万，有56%概率大于20万，PolyMarket预 测有30%概率在20-25万之间，25%概率大于25万。11月非农预期如此之高，主要原因有三：🕔10月波音机械师的罢工。10月波音机械师罢工导致运输设备制造业新增非农由前月的-0.34万跌至-4.44万，单项带来4万的负贡献。②10月飓风Milton的扰动。飓风Milton于10月9日登陆美国东部，正值非农问卷调查时期，且不少居民已在登陆前撤 离，这导致10月CES问卷反馈率仅有47.4%，为1991年1月以来新低。受飓风影响，专业服务（-0.9→-4.7万）、教育医保（9.5→5.7万）、休闲餐旅（4→-0.4万）非农就业均显著回落，这三个行业合计带来12 万负贡献。③美联储75bps降息的支撑。考虑到美联储已于9、11月分 别降息50、25bps，限制性货币环境的边际放松也一定程度释放经济总 需求，为11月非农反弹带来支撑。 增长：GDPNow模型最新实时预测24Q4美国GDP增速为+2.69%。10月偏弱的核心资本品订单导致设备投资对24Q4美国GDP拉动率由上一次的预测值+0.07%跌至本次的-0.33%，偏强的10月PCE则使消费拉动率由上一次的预测值+1.92%提升至本次的+2.04%，最终亚特兰大联 储GDPNow将24Q4美国GDP实时预测由上次的预测值+2.80%下调至本次的+2.69%、PDFP由上次的预测值+2.40%下调至本次+2.13%。同时，纽约联储Nowcasting将24Q4美国GDP实时预测由上次的预测值 +1.91%下调至本次的+1.81%。整体看，24Q4美国GDP增速仍保持稳定增长。 通胀：年末低基数与通胀黏性料让Q4通胀延续反弹趋势。截至最新，克利夫兰联储InflationNowcasting实时预测11月美国CPI环比/同比 +0.26%/+2.70%、核心CPI环比+0.27%/+3.30%，InflationSwap交易员预测11月CPI同比+2.74%、环比+0.29%。11月CPI的反弹来自两个方面：�年末较低的基数。1999年以来美国11-12月非季调CPI环比均值 分别为-0.17%、-0.18%。即使11月CPI非季调环比为0%，对应同比增速会反弹至+2.81%。②仍然顽固的通胀黏性。虽然劳务市场开始再平衡，但此起彼伏的罢工和美联储限制性货币环境的边际放松导致美国通胀 黏性仍然偏强，10月超级核心环比仍有+0.31%，通胀扩散性仍然较强。 政治：遣返非法移民预期最强，关税预期有所降温。�移民：博彩平台PolyMarket预期，特朗普在上任首日执行遣返非法移民的政令概率为74%，百日新政内执行的概率为91%。②关税：博彩平台PolyMarket预期，特朗普在上任半年内大规模加征关税的概率为40%，对墨西哥与加 拿大加征25%关税概率为25%，百日新政内对华加征40%关税概率为13%。③减税：博彩平台PolyMarket预期，特朗普取消小费税的概率为 40%，而Kalshi预期这一概率为62%。另外，Kalshi预期特朗普再度降 低公司税的概率为63%。 风险提示：特朗普再度遇刺；特朗普政策出台顺序、幅度与市场预想有偏差；全球地缘冲突加速恶化。 证券分析师芦哲 执业证书：S0600524110003 luzhe@dwzq.com.cn 相关研究 《需求延续回暖但仍需稳增长政策加码》 2024-12-01 《经济修复分化，等待12月政策接力 ——11月PMI数据点评》 2024-11-30 1/8 图1：亚特兰大联储GDPNow模型对24Q4美国GDP及各分项贡献度实时预测 3GDP消费投资政府外贸库存 2.5 2 1.5 1 0.5 0 -0.5 数据来源：美联储、东吴证券研究所；横轴为预测时间，最新为11月27日，纵轴单位%，季调环比年率 图2：亚特兰大联储GDPNow模型对最近四个季度美国GDP实时预测值vs实际值 24Q124Q224Q324Q4初值最新值 23 .8 2.8 1.6 1.4 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 01/26 02/02 02/09 02/16 02/23 03/01 03/08 03/15 03/22 03/29 04/05 04/12 04/19 04/26 05/03 05/10 05/17 05/24 05/31 06/07 06/14 06/21 06/28 07/05 07/12 07/19 07/26 08/02 08/09 08/16 08/23 08/30 09/06 09/13 09/20 09/27 10/04 10/11 10/18 10/25 11/01 11/08 11/15 11/22 1 数据来源：彭博、东吴证券研究所；纵轴单位%，季调环比年率 图3：纽约联储Nowcasting模型对最近四个季度美国GDP实时预测值vs实际值 24Q124Q224Q324Q4初值最新值 3 2.8 2.8 1.6 1.4 3.5 3 2.5 2 1.5 12/01 12/08 12/15 12/22 12/29 01/05 01/12 01/19 01/26 02/02 02/09 02/16 02/23 03/01 03/08 03/15 03/22 03/29 04/05 04/12 04/19 04/26 05/03 05/10 05/17 05/24 05/31 06/07 06/14 06/21 06/28 07/05 07/12 07/19 07/26 08/02 08/09 08/16 08/23 08/30 09/06 09/13 09/20 09/27 10/04 10/11 10/18 10/25 11/01 11/08 11/15 11/22 11/29 1 数据来源：彭博、东吴证券研究所；纵轴单位%，季调环比年率 2/8 东吴证券研究所 图4：美国经济意外指数增长与通胀分项 增长通胀 4 3 2 1 0 -1 00010203040506070809101112131415161718192021222324 数据来源：彭博、东吴证券研究所；横轴单位为年份后两位，下同 图5：美国新增非农及部分细分行业过去5个月新增就业净月变化 250 200 150 100 50 0 -50 -100 2024/062024/072024/082024/092024/10 223 192 3140 95 57 80 51 40 49 12 6 -28 -6 -46 -3 -44 -9 -47 -20 -49 -4 非农就业政府私营制造运输设备专业服务临时救助教育医保医保休闲餐旅餐旅 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位千人 图6：美国CES问卷反馈率图7：美国因天气无法工作的人数与每周工时 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 首次二次三次二次减首次 818487909396990205081114172023 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 因天气原因无法工作的人数每周工时(右) 1718192021222324 34.5 34.3 34.1 33.9 33.7 33.5 33.3 33.1 32.9 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位% 数据来源：彭博、东吴证券研究所；左轴单位千人，右轴单位小时 3/8 东吴证券研究所 图8：Kalshi预测2024年11月美国新增非农就业图9：PolyMarket预测2024年11月美国新增非农就业 数据来源：Kalshi、东吴证券研究所数据来源：PolyMarket、东吴证券研究所 图10：不同环比假设下美国CPI同比增速走势预测 10% 环比同比0.2%环比假设0.3%环比假设 0.4%环比假设 0.6%环比假设 环比3MA 0%环比假设 12345678910111212345678910111212345678910111212345678910 2022202320242025 10% 9%9% 8%8% 7%7% 6%6% 5%5% 4%4% 3%3% 2%2% 1%1% 0%0% -1%-1% 数据来源：彭博、东吴证券研究所 4/8 东吴证券研究所 图11：美国非季调CPI环比季节性热力度 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位% 图12：美国超级核心CPI环比与分项贡献度图13：美国CPI环比折年扩散指数项目占比 剩余车险 超核心CPI 酒店机票 >过去5年均值>4%2-4%<2% 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 -0.2 90 80 70 60 50 40 30 20 10 22/01 22/02 22/03 22/04 22/05 22/06 22/07 22/08 22/09 22/10 22/11 22/12 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 24/02 24/03 24/04 24/05 24/06 24/07 24/08 24/09 24/10 0 18192021222324 数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位%数据来源：彭博、东吴证券研究所；单位% 5/8 东吴证券研究所 东吴证券研究所 图14：特朗普上任首日执行驱逐非法移民政令的预期图15：特朗普百日内执行驱逐非法移民政令的预期 数据来源：PolyMarket、东吴证券研究所数据来源：PolyMarket、东吴证券研究所 图16：特朗普半年内大规模加征关税的预期图17：特朗普对墨西哥加拿大加征25%关税的预期 数据来源：PolyMarket、东吴证券研究所数据来源：PolyMarket、东吴证券研究所 图18：特朗普百日内对华加征40%关税的预期图19：特朗普再次降低公司税的预期 数据来源：PolyMarket、东吴证券研究所数据来源：Kalshi、东吴证券研究所 6/8 东吴证券研究所 数据来源：Kalshi、东吴证券研究所数据来源：PolyMarket、东吴证券研究所 7/8 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使