跨年行情提前启动，后续怎么看？
11月最后一周债券收益率大幅下行，机构热议跨年行情提前启动，主要驱动因素为理财、保险和银行三大配置力量的变化。
配置力量变化
- 理财： 销售端增量驱动抢跑增持债券。11月下旬部分银行启动旺季营销，理财规模季节性回升，加大资产端买入储备，成为抢跑增持短端品种的主力。11月下旬合计净买入存单392亿。
- 保险： 提前抢跑，年末配置理论上可能季节性偏弱。9月预定利率下调透支部分四季度需求，保费收入脉冲前置。保险二级市场对政府债的净买入呈显著季末增配特征，但前期销售透支可能意味着后续配置力量后继乏力。11月合计净买入中长期政府债1288亿，其中下旬合计净买入784亿。
- 银行： 大行一级承接压力较大，二级倾向于增配短债来平衡久期，农商行二级则抢配长久期资产。
- 大行： 长期限置换债发行规模放量，资产久期被动拉长，转为地方债主要卖盘，二级市场加大了对短久期国债和存单的配置。11月合计净买入10年期以内国债2183亿，净买入存单1263亿。
- 农商行： 交易盘情绪驱动下，明显开始增量承接长久期债券。11月以来对10年以上地方债转为净买入210亿，对10年期以上国债合计净买入130亿。
跨年行情后续展望
- 季节性规律： 债市跨年行情的季节性规律确实存在，近年来多呈现跨年前后国债收益率整体震荡回落。
- 2024年末行情： 经历过11月末抢跑后，10Y国债收益率已降至偏低位置，短期交易情绪依然存在，可能形成对关键点位的突破，但行情的持续性和赔率存疑。2024年末跨年行情似乎较难形成较强的预期因素驱动，后续进一步下行的赔率有限。
同业存单
- 同业活期监管落地： 市场利率定价自律机制发布倡议，将非银同业活期存款利率纳入自律管理，同业活期降息将在明年初集中落地。
- 短期存单收益率： 受资金面宽松和同业存款自律管理消息催化，1Y存单收益率向下突破1.8%。12月流动性大概率维持平稳宽松状态，同业存单利率岁末年初或在偏低位置震荡。1.8%以下的一年国股行存单利率意味着其与政策利率之间的利差将压缩至30BP以下，配置性价比偏低。
资金面
- 月末资金宽松跨月： 税期叠加MLF大规模到期，但央行加大投放力度，11月最后一周资金利率趋于下行，DR007回落至1.64%附近。
- 资金分层小幅收敛： R007和DR007利差小幅收敛至10BP以内。
- 政府存款： 地方债供给高峰或已临近，预计12月政府债冲击或逐渐过去。
机构行为
- 月末大行融出小幅回升： 上周月末大行净融出小幅回升，日均净融出余额均值为4.4万亿。
- 货基融出基本持平： 上周货币基金日均净融出余额1.6万亿，基本持平11月第三周均值。
风险提示
流动性超预期收紧。
