策略深度报告：历史视角看特朗普政策对华有何影响？

策略深度报告 历史视角看特朗普政策对华有何影响？ 策略配置 2024年11月27日 证券分析师 魏伟投资咨询资格编号 S1060513060001BOT313 WEIWEI170@pingan.com.cn 陈骁投资咨询资格编号 S1060516070001 CHENXIAO397@pingan.com.cn 张亚婕投资咨询资格编号 S1060517110001 ZHANGYAJIE976@pingan.com.cn 郝思婧投资咨询资格编号 S1060521070001 HAOSIJING374@pingan.com.cn 平安观点： 特朗普1.0：从加征关税到科技制裁，中美关系波折前行。2017年8月 美国对华发起301调查，2018-2019年间共对四类清单合计超6成自中国进口商品加征关税，包括初级金属、机械设备、电机电气设备等，以保护美国相关产业；美对中平均关税税率由2018年初3%升至19%-21%左右。同时，限制美国企业向中国重要科技企业等供应技术、软件、关键零部件等。期间中美谈判曾迎来几次阶段性转机，2020年1月双方签署第一阶段协议，美国暂未对清单4B中的手机、计算机、玩具等加征关税。 对华经济影响：短期经济增速回落，长期出口结构迎调整。短期看，关税的拖累主要体现在2019年，中对美出口额同比减少12.5%，总出口额增速降至0.5%，实际GDP增长6.0%，低于2017年增速0.9pct。分商品 看，机械器具对美出口额下滑最多，家具寝具、铁道车辆及轨道装置、皮革制品、铝及其制品、橡胶及其制品、车辆及其零附件、电机电气设备等商品的对美出口额和出口占比均有下滑。长期看，中国加快推动出口结构调整与企业出海，截至2024年10月，中国对“一带一路”沿线国家和地区的出口占比自2017年28%升至46%，同期对美国的出口占比下降4.4pct至14.6%，美对华加征关税的边际影响将有所弱化。 A股市场影响：市场反应从敏感到钝化，消费+制造成长相对占优。复盘上一轮中美贸易战期间A股市场表现，2018-2019H1期间A股大盘涨跌 与中美关系缓和或紧张呈现一定正相关性，2019年下半年以来市场反应则有所钝化，对重要事件的反应波幅收敛，创业板指在后两轮中美紧张阶段均有正收益。分行业看，食品饮料行业整体表现领先，在中美紧张、缓和阶段平均涨幅分别为19%、9%；家用电器、电子、计算机、通信行业在缓和阶段向上弹性更大，平均9%-16%左右；电力设备、国防军工、医药生物等行业有相对韧性，在中美紧张/缓和阶段平均收益在3%-8%左右；纺织服饰、钢铁、建筑装饰、环保等行业则整体表现相对落后。 特朗普2.0：主张对全球加税，对华影响整体可控。本轮特朗普对外限制主张主要有三：对全球加征10%关税、取消部分国家最惠国待遇、对中国加征60%关税。海外研究机构PIIE的研究表明，上述主张对中国实际 GDP增速的年拖累幅度平均在0.2-1pct左右。理论上，如果全面加征关税，对美出口依存度较高的商品可能受到更多影响，如家具、羽绒制品、 玩具游戏运动品、药品、光学设备、车辆及零配件等，以及自动数据处理设备、家用电器、集成电路、轴承齿轮等商品。对于A股市场，借鉴历史经验，中美关系反复可能对A股有短期阶段性扰动，但外部风险已在我国政策制定的考虑范围内，长期建议更多聚焦“以我为主”，关注制造成长+消费修复。一方面，从长期产业转型看，我国在引导各类资源向新 质生产力集聚，今年以来证监会已先后发布“科创十六条”“科创板八条”“并购六条”等政策支持科技创新培育，长期建议关注以新质生产力和先进制造业为代表的成长风格、资本市场并购重组及国企改革相关的主题机会；另一方面，外部扰动下，国内有望加码更多内需刺激政策，待政策效果显现及估值持续消化后，内需消费板块的投资机会也有望增加。 风险提示：1）美国政坛发生风险事件；2）国际地缘形势变化超预期； 3）历史经验不代表未来；4）国内经济修复不及预期。 策略报 告 策略深度报 告 证券研究报告 正文目录 一、特朗普1.0我国经济和市场表现如何？4 1.1对华政策：从加征关税到科技制裁，中美关系波折前行4 1.2我国经济：短期经济增速有所回落，长期出口结构迎调整6 1.3A股表现：市场反应从敏感到钝化，消费+制造成长相对占优9 二、特朗普2.0政策对华有哪些潜在影响？13 2.1政策主张：对内减税、对外加税，继续推动制造业回流美国13 2.2对华影响：经济影响整体可控，A股短期扰动不改长期“以我为主”14 三、风险提示19 图表目录 图表1特朗普1.0时代中美关系反复的重要事件4 图表2特朗普1.0时代美国对中国加征关税清单6 图表3美中相互之间以及分别对其他地区的关税税率6 图表46成以上中对美出口商品受美国关税影响6 图表52019年下半年中国对美出口额逐月回落7 图表62019年中国对美出口增速低于整体出口增速7 图表72017-2020年中国实际GDP增速与三大需求的拉动贡献7 图表82019年中国对美出口机械器具、家具寝具、轨道装置等商品规模较2017年下降8 图表92019年A股30个细分制造业中有11个行业海外业务收入占比低于2017年（证监会二级行业分类）8 图表102017年以来中国出口结构变化：美国占比下降、一带一路沿线国家和地区占比上升9 图表112017/8/19-2020/12/31期间中美贸易摩擦反复阶段与A股市场指数表现10 图表122017H2-2020年期间A股走势与人民币汇率11 图表132017/8/19-2020/12/31期间中美贸易摩擦反复阶段与申万一级行业指数表现12 图表142017/8/19-2020/12/31期间中美贸易摩擦反复阶段与WIND证监会二级行业指数表现13 图表15特朗普2.0与特朗普1.0政策对比14 图表16PIIE测算特朗普三种对外贸易政策主张对中美经济和通胀的影响15 图表17各类商品的中美贸易依存度对比16 图表18机械器具（HS84）类中对美出口依存度大于15%的细分商品统计16 图表19电机电气设备（HS85）类中对美出口依存度大于15%的细分商品统计17 图表20四条线索把握新质生产力的产业投资方向18 图表21申万一级行业PE_TTM估值及历史分位（截至2024/11/22）18 图表22申万一级行业PB_LF估值及历史分位（截至2024/11/22）19 2024年美国总统选举尘埃落定，特朗普胜选，共和党横扫两院。2024年11月6日，特朗普宣布在2024年总统选举中获胜。国会选举中，共和党分别以53票掌握参议院、218票掌握参议院。特朗普获胜+共和党横扫两院情形下，特朗普三权归一，施政阻碍减少，全球经济政策不确定性增加。本篇报告将重点回顾上一轮特朗普任期内中美贸易战进程，以及我国 出口、经济和A股市场表现，同时借鉴历史经验，展望未来特朗普2.0政策对华的潜在影响。 一、特朗普1.0我国经济和市场表现如何？ 1.1对华政策：从加征关税到科技制裁，中美关系波折前行 特朗普1.0时代，中美两国博弈局势反复，有摩擦升级也有阶段性缓和，期间对华限制手段主要在外贸和科技两方面。外 贸方面，2017年8月美国对华发起301调查，此后在2018年7月-2019年期间，共对四类清单合计约3700亿美元商品加征关税，包括初级金属、机械设备、电机及电气设备等，声称旨在保护美国相关产业。科技方面，美国政府限制美国企业向中国重要科技企业、芯片公司等供应技术、软件、关键零部件等。 图表1特朗普1.0时代中美关系反复的重要事件 阶段 日期 （北京时间） 事件 紧张 2017/8/19 美国贸易代表办公室正式对中国启动301调查 2018/3/2 美国总统特朗普宣布计划对钢铁和铝进口征收关税 2018/3/23 特朗普签署了总统备忘录，指示美国贸易代表（USTR）对从中国进口的商品征收关税，涉及的商品总计可达600亿美元 2018/4/4 美国发布加征关税清单，将对中输美的1333项500亿美元的商品加征25%的关税， 2018/4/5 美国总统特朗普要求美国贸易代表办公室依据“301调查”，额外对1000亿美元中国进口商品加征关税 2018/4/16 美国公布未来7年禁止向中兴通讯销售零部件、商品、软件和技术 2018/4/18 美国商务部宣布已展开新的调查，以确定从中国进口的部分钢轮产品是否在美国倾销与中国生产商是否接受不公平补贴问题 缓和 2018/5/5 中美第一轮贸易磋商，一定程度上缓和 2018/5/21 中美第二轮贸易磋商，双方达成共识，不打贸易战 紧张 2018/5/22 美国商务部宣布对借道越南输美的中国钢铁产品征收反倾销反补贴关税 2018/5/30 白宫宣布仍将对500亿中国商品征收25%的关税 2018/6/3 中美第三轮贸易磋商，无明显进展 2018/6/16 美国公布对华征税清单，中美关系再度恶化 2018/7/6 美国对华征税清单第一部分正式生效，该部分涵盖进口价值约340亿美元的中国商品 2018/7/12 美国公布进一步对华加征关税清单，拟对约2000亿美元中国产品加征10%的关税 2018/8/2 特朗普要求美国贸易代表罗伯特•莱特希泽对其上月宣布的将关税从10%提升到25%的提议加以考虑 2018/8/9 美国最后确定被加征25%关税的价值约160亿美元中国进口产品清单，关税将从8月23日起开始征收 2018/8/24 中美第四轮贸易磋商，无明显进展；美对华第一轮160亿美元贸易制裁生效，中国对美相应反制生效 2018/9/18 特朗普宣布对2000亿美元中国产品增加10%关税，将在9月24日实施；中国实施第二轮600亿美元的对美反制 缓和 2018/10/8 蓬佩奥简短访华打开中美进一步协商的大门 2018/11/2 中美双方约定将在11月底举行的G20峰会上举行会晤。 2018/11/10 第二轮中美外交安全对话 2018/12/2 G20中美领导人会晤，决定互相延迟加征关税 2019/2/1 积极落实两国元首重要共识，谈判进入新阶段 2019/2/17 第六轮磋商在技术转让等七大问题上取得重要阶段性进展 2019/2/25 第七轮磋商在技术转让等六大领域取得实质性进展 2019/3/30 第八轮磋商讨论了协议有关文本，并取得新的进展 2019/4/6 双方决定就遗留的问题通过各种有效方式进一步磋商 紧张 2019/5/6 美方威胁要将2000亿产品加征关税税率由10%提升至25% 2019/5/13 美正式宣布将2000亿产品加征关税税率由10%提升到25% 2019/5/16 美国加大对华科技企业制裁，禁止华为等企业得到美国零件与软件支持 2019/6/22 美国对华进行技术封锁，禁止5家中国芯片企业从美国供应商采购零部件 缓和 2019/6/29 大阪G20举行“习特会”，美方表示不再对中国出口产品加征新的关税 2019/7/31 贸易谈判重启，中美进行第十二轮经贸磋商 紧张 2019/8/2 美方威胁再次升级贸易制裁，宣称拟对3000亿美元中国输美商品加征10%关税；并将中国列为汇率操纵国 2019/8/24 美正式宣布对自华进口的约3000亿美元商品加征10%关税，中方被迫采取反制措施；贸易摩擦继续升级，美宣布将提高对约5500亿美元商品加征关税税率各5个百分点 缓和 2019/8/31 贸易战迎转机，中国外交部表示双方经贸团队一直有效持密切沟通 2019/9/5 中美代表通话，同意继续开展谈判工作 2019/9/11 中国公布对美加征关税排除清单，美推迟对华关税 2019/10/11 中美举行第十三轮磋商，摩擦继续缓和 2019/10/26 中美谈判牵头人通话，确认部分文本的技术性磋商基本完成 2019/11/7 中美同意随协议进展，分阶段取消加征关税，但并未公布具体时间表 2019/12/14 中方发布声明，双方已就第一阶段经贸协议文本达成一致 2020