短期逆风持续 ； 战略升级推动长期增长

短期逆风持续 ； 战略升级推动长期增长 目标价格US$4.50(上一个 TPUS$4.80)上 / 下122.8%当前价格US$2.02 爱奇艺报告了2024年第三季度财务结果：总收入同比下降10%，达到人民币72亿元，符合彭博一致预期和我们的估计；非GAAP净收入下降23%，至人民币4.8亿元，超出彭博一致预期和我们的估计（人民币2.66亿/4.26亿），主要得益于更好的运营费用控制和外汇收益。展望2024年第四季度，我们预计总收入将同比下降14%，环比下降8%，主要由于内容供应减少和消费情绪疲软。不过，我们预计2024年第四季度非GAAP营业利润环比大致持平，为人民币3.68亿元，得益于爱奇艺谨慎的成本和运营费用控制。该公司将增加迷你剧的投资，同时削减低回报率内容的投资，我们预计这将帮助爱奇艺抓住新的增长机会并长期提高利润率。我们将2024年至2026年的总收入预测下调3-4%，以反映相对疲弱的内容表现和宏观经济不确定性。我们将目标价调整至4.50美元，基于2025年非GAAP每股收益的15倍市盈率（之前基于15倍2025年非GAAP每股收益的目标价为4.80美元）。维持买入评级。 中国互联网 Saiyi He, CFA(852) 3916 1739 和 aiyi@ cmbi. com. hk 卢文涛 ， CFAluwentao @ cmbi. com.hkYe TAO, CFAfranktao @ cmbi. com.hk 库存数据 战略升级 ， 以捕捉新的增长机会。会员服务收入在2024年第三季度同比下降13%，降至人民币44亿元，主要受到高基数效应和内容较少的影响。在线广告收入同比下降20%，降至人民币13亿元，主要是由于宏观经济不确定性导致品牌广告收入下降，但这一影响部分被效果类广告收入的增长所抵消。内容分发收入在2024年第三季度同比增长52%，达到人民币8.14亿元。尽管竞争激烈，根据Enlightent的数据，爱奇艺在2024年第三季度依然在剧集市场份额上领先整个行业。爱奇艺推出了一系列战略升级以抓住新的增长机会，包括1）优化剧集制作流程以更好地匹配观众偏好；2）升级iQiyi轻应用和主应用，引入更多迷你剧和短剧。 收入逆风将在 4Q24E 继续。对于2024年第四季度，我们预计收入增长将受到节目内容较少和消费疲软的影响而继续承压，但盈利表现预计将相对稳定。我们预计总收入将在2024年第四季度同比下降14%，达到人民币66亿元，其中会员费、在线广告及内容分发收入分别下降13%、21%和15%。在内容方面，爱奇艺将加大迷你剧的投资以补充其内容库，我们认为这有助于爱奇艺吸引新用户并抓住变现机会。展望未来，爱奇艺轻应用将更加专注于迷你剧内容和广告变现，而爱奇艺主应用将继续聚焦于长视频内容。 来源 ： FactSet 预计第四季度利润率稳定。整体毛利率在2024年第三季度（3Q24）同比下降了5.1个百分点至22.0%，主要原因是运营杠杆效应减弱。非GAAP营业利润率在2024年第三季度同比下降了6.1个百分点至5.1%。我们预计2024年第四季度（4Q24）的非GAAP营业利润率将环比基本稳定在5.5%，主要原因是对内容成本和运营支出进行了谨慎控制。虽然公司计划增加迷你剧的投资，但也将会减少低回报率内容的投资。总体而言，我们相信对迷你剧的投资将在长期内有利于爱奇艺的利润率提升。 业务预测更新和估值 估价 我们基于2025年预期市盈率（P/E）15倍，将爱奇艺每股估值为4.50美元。我们的目标市盈率低于行业平均水平（25倍），原因是中国市场视频 streaming 领域的竞争非常激烈。 披露和免责声明 分析师认证 主要负责本研究报告全部或部分内容的研究分析师证明，就本报告所涵盖的证券或发行人而言 ：(1) 所表达的所有观点都准确地反映了他或她对标的证券或发行人的个人观点 ；(2) 他或她的补偿中没有任何部分是 ，是或将直接或间接地与该分析师在本报告中表达的具体观点相关。 此外，分析师确认，在此研究报告发布之日前30个历日内，分析师及其关联人士（根据香港证券及期货委员会颁布的行为守则所定义）（1）未交易或买卖本研究报告涵盖的股票；（2）将在此研究报告发布之日起3个营业日后交易或买卖本研究报告涵盖的股票；（3）不担任本报告涵盖的任何香港上市公司董事；（4）不对本报告涵盖的任何香港上市公司拥有任何财务利益。 CMBIGM 额定值 ： 未来 12 个月潜在回报率超过 15% 的股票： 未来 12 个月潜在回报率为 + 15% 至 - 10% 的股票： 未来 12 个月潜在亏损超过 10% 的股票： Stock 未被 CMBIGM 评级 CMB 国际全球市场有限公司： 行业预计将在未来 12 个月内超越相关的广泛市场基准： 行业预计未来 12 个月的表现将与相关的广泛市场基准保持一致： 行业预期在未来 12 个月内表现低于相关的广泛市场基准 重要披露 在任何证券交易中都存在风险。本报告中的信息可能并不适合所有投资者的目的。CMBIGM 不提供个性化投资建议。本报告是在未考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求的情况下准备的。过去的表现并不能预示未来的业绩，实际事件可能与报告中所述的情况有重大差异。任何投资的价值和回报都是不确定的，并且可能会由于依赖基础资产或其他可变市场因素的表现而波动。CMBIGM 建议投资者应独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业金融顾问以做出自己的投资决策。本报告或其中包含的信息仅由CMBIGM 编制，旨在向CMBIGM 的客户供应信息。 或其分发的附属公司。本报告不构成也不应被视为购买或出售任何证券或证券利益或进行任何交易的要约或征集。中国商通集团及其附属公司、股东、代理、咨询顾问、董事、高级职员或员工对任何人因依赖本报告中包含的信息而产生的任何损失、损害或费用（无论直接还是间接）均不承担任何责任。任何人自行承担风险使用本报告中包含的信息。 本报告中的信息和内容基于被认为公开可用且可靠的资料进行的分析和解读。CMBIGM 已经尽最大努力确保这些信息的准确、完整、及时和正确，但不提供任何担保。CMBIGM 以“现状”形式提供信息、建议和预测。这些信息和内容可能会随时更改，CMBIGM 可能会发布其他包含不同信息和/或结论的出版物。这些出版物在编制时反映了不同的假设、视角和分析方法。CMBIGM 可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或持有自营头寸。 CMBIGM 可能会为自己和/或代表其客户不时地在本报告中提及的公司中拥有地位、开拓市场或作为主要方进行交易。投资者应假设 CMBIGM 与其报告中的公司之间可能存在投资银行或其他业务关系。因此，接收方应意识到 CMBIGM 可能存在利益冲突，这可能影响本报告的客观性。CMBIGM 对此不负任何责任。本报告仅限于预期接收方使用，未经 CMBIGM 书面同意，不得以任何形式复制、重印、销售、重新分发或出版本报告的全部或部分内容。如需了解推荐证券的更多信息，请随时联系。 本文件在英国的收件人 本报告仅提供给以下人员：（I）根据《2000年金融服务与市场法案》（经不时修订的《2005年金融推广令》）第19条第5款（“《金融推广令》”）规定的人员；或（II）根据《金融推广令》第49条第2款（a）至（d）项（“高净值公司、未注册协会等”）规定的人员。未经中国民生投资集团（CMBIGM）的事先书面同意，本报告不得提供给任何其他人员。 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGM 不是美国注册的经纪商或交易商。因此，CMBIGM 不受关于研究报告编制和研究分析师独立性的美国相关规定的影响。负责本研究报告内容的研究分析师未在金融行业监管局（FINRA）注册或获得分析师资格。该分析师不受旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突影响的适用限制约束。本报告仅在美国境内分发给“主要美国机构投资者”，定义依据修订后的《1934年证券交易法》第15a-6 条规则，任何其他人在美国境内均不得获取此报告。每个接收本报告副本的主要美国机构投资者，在接受本报告时代表并同意，其不会将此报告分发或提供给任何其他人士。任何基于本报告提供的信息在美国进行证券买卖交易的美国接收方，应在通过一家美国注册的经纪商或交易商进行此类交易。 本文件在新加坡的收件人这份报告由CMBI（新加坡）私人有限公司（CMBISG，公司注册号：201731928D）在新加坡分发，CMBISG是一家根据《财务顾问法》（章节110）被定 义为豁免财务顾问的实体，并受到新加坡 Monetary Authority 的监管。CMBISG 可根据《财务顾问条例》第32C条的规定，分发其各自外国实体、附属公司或其他外国研究机构产生的报告。当报告在新加坡分发给非合格投资者、专家投资者或机构投资者（根据《证券与期货法》[章节289] 定义）时，CMBISG仅在法律规定范围内对这些人员承担法律责任。新加坡的接收者如有任何关于该报告的问题或事项，应联系CMBISG，电话：+65 6350 4400。