固定收益周报：供给担忧扰动下，短久期下沉策略占优

证券研究报告 固定收益报告 供给担忧扰动下，短久期下沉策略占优 ——固定收益周报（1118-1125） 2024年11月18日 投资要点 中债综指-上证指数走势图 中债综指上证指数 18% 8% -2% -12% 2023-112024-022024-052024-08 %1M3M12M 上证指数1.4116.848.99 中债综指0.07-0.240.98 张雯婷分析师 执业证书编号:S0530524030002 zhangwenting30@hnchasing.com 相关报告 1固定收益周报（1111-1117）：化债力度再加码 短久期弱资质城投有望受益2024-11-12 2固定收益月报（1001-1031）：债市静待靴子落 地，把握波段机会2024-11-04 3固定收益周报（1028-1101）：股债跷跷板效应 延续，债市情绪谨慎2024-10-29 央行公开市场净投放1871亿元，资金利率小幅上行。公开市场操作 方面，上周央行逆回购投放资金18014亿元，逆回购到期量为843亿 元，MLF回笼14500亿元，国库现金定存到期800亿元，最终净投放 1871亿元。2024年11月15日，R001收于1.62%，较前一周上行 0.17BP；R007收于1.83%，较前一周上行2.54BP。 国债、国开债收益率悉数下行。截至11月15日，1年期国债收益率收于1.39%，较前一周下行1.87BP；3年期国债收益率收于1.48%，较前一周下行2.18BP；10年期国债收益率收于2.09%，较前一周下行 1.19BP。1年期国开债收益率收于1.65%，较前一周下行0.29BP；5年期国开债收益率收于1.85%，较前一周下行2.25BP；10年期国开债收益率收于2.15%，较前一周下行1.95BP。 中短票及城投债收益率多数下行。截至11月15日，中短票收益率方 面，1年期AA、3年期AA+及3年期AA品种收益率下行幅度较大，较前一周末分别下行8.72BP、5.74BP和5.74BP。城投债方面，5年期AA+、7年期AA+和1年期AA品种收益率下行幅度较大，较前一周分别下行6.96BP、6.36BP和5.97BP。 企业信用利差涨跌分化，城投债信用利差缩小。截至11月15日，分企业性质信用利差方面，上周整体涨跌分化，其中：私企债及上市公 司债信用利差分别小幅上行1.06BP和0.78BP，非上市公司债、央企债和国企债信用利差分别小幅下行1.1BP、0.58BP和0.45BP。城投债方面，上周城投债信用利差整体缩小，其中AAA、AA+、AA品种信用利差分别下行3.67BP、6.04BP和7.15BP。 利率债方面，上周首笔河南置换债已发行，展望后续，预计其他区域再融资地方债发行节奏将有所提速，这或将对长端利率造成一定扰 动。当前已逐步进入政策空窗期，预计在12月中央经济工作会议之前，债市定价或逐步回归基本面及供需面。整体来看，当前经济仍处于修复初期，且央行三季度货币政策执行报告中“坚持支持性的货币政策取向不变”，年内降准概率仍存，利好短端利率下行，但长债及超长债则一定程度上受到供给压力的制约，因此建议仍可继续以做陡曲线交易为主。 信用债方面，在机构行为、政策博弈及股债跷跷板效应等多空因素交织下，信用债仍有一定修复空间，或以缓慢震荡下行为主。操作策略方面，由于预计年内长端信用债收益率水平仍将受到地方债供给节奏 扰动，但在全面化债大背景下，地方平台偿债压力有望缓释，因此短久期下沉策略或较为占优，关注后续各地区债务置换额度分配情况。 风险提示：经济数据超预期，地产销售低迷，政策加力超预期。 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 内容目录 1核心观点3 2货币市场3 3债券市场4 3.1利率债4 3.2信用债5 4风险提示9 图表目录 图1：R001、R007（%）4 图2：央行公开市场净回笼（亿元）4 图3：国债收益率曲线变化（%）4 图4：国开债收益率曲线变化（%）4 图5：国债收益率走势（%）5 图6：国开债收益率走势（%）5 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元）5 图8：中短票收益率及变动（%，BP）6 图9：城投债收益率及变动（%，BP）6 图10：中短票收益率走势（%）6 图11：城投债收益率走势（%）6 图12：分企业信用利差及变动（%，BP）7 图13：城投债信用利差及变动（%，BP）7 图14：主体评级方面行业超额利差及变动（%，BP）7 图15：持续时间方面行业超额利差及变动（%，BP）7 图16：信用债总发行量、净供给量（亿元）8 图17：城投债总发行量、净供给量（亿元）8 图18：上周债券发行情况（亿元，按主体评级）9 图19：上周债券发行情况（亿元，按是否城投债）9 图20：上周债券发行情况（亿元，按企业性质）9 图21：上周债券发行情况（亿元，按券种）9 1核心观点 利率债方面，受税期及大额MLF到期影响，上周资金面均衡趋紧，央行公开市场投放净投放1871亿元。截至11月15日，1年期国债收益率收于1.39%，较前一周下行1.87BP；3年期国债收益率收于1.48%，较前一周下行2.18BP；10年期国债收益率收于 2.09%，较前一周下行1.19BP。 对债市而言，上周在宏观数据显示经济延续温和修复，外围特朗普组阁消息导致汇率承压等因素影响下，利率债走势偏震荡，长端收益率先下后上。上周首笔河南置换债已 发行，展望后续，预计其他区域再融资地方债发行节奏将有所提速，这或将对长端利率造成一定扰动。当前已逐步进入政策空窗期，预计在12月中央经济工作会议之前，债市定价或逐步回归基本面及供需面。整体来看，当前经济仍处于修复初期，且央行三季度货币政策执行报告中“坚持支持性的货币政策取向不变”，年内降准概率仍存，利好短端利率下行，但长债及超长债则一定程度上受到供给压力的制约，因此建议仍可继续以做陡曲线交易为主。 信用债方面，跟随利率债震荡下行，信用利差多数小幅收窄。展望后续，在机构行为、政策博弈及股债跷跷板效应等多空因素交织下，年底前信用债仍有一定的修复空间， 或以缓慢震荡下行为主。操作策略方面，由于预计年内长端信用债收益率水平仍将受到地方债供给节奏扰动，但在全面化债大背景下，地方平台偿债压力有望缓释，因此短久期下沉策略或较为占优，关注后续各地区债务置换额度分配情况。 2货币市场 央行公开市场净投放1871亿元，资金利率小幅上行。公开市场操作方面，上周央行逆回购投放资金18014亿元，逆回购到期量为843亿元，MLF回笼14500亿元，国库现 金定存到期800亿元，最终净投放1871亿元。2024年11月15日，R001收于1.62%，较前一周上行0.17BP；R007收于1.83%，较前一周上行2.54BP。 图1：R001、R007（%）图2：央行公开市场净回笼（亿元） 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 R001R007 30,000 20,000 10,000 2023/11/17 2023/12/17 2024/1/17 2024/2/17 2024/3/17 2024/4/17 2024/5/17 2024/6/17 2024/7/17 2024/8/17 2024/9/17 2024/10/17 0 -10,000 -20,000 投放量 回笼量 净投放量 -30,000 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 3债券市场 3.1利率债 国债、国开债收益率悉数下行。截至11月15日，1年期国债收益率收于1.39%，较 前一周下行1.87BP；3年期国债收益率收于1.48%，较前一周下行2.18BP；10年期国债收益率收于2.09%，较前一周下行1.19BP。1年期国开债收益率收于1.65%，较前一周下行0.29BP；5年期国开债收益率收于1.85%，较前一周下行2.25BP；10年期国开债收益率收于2.15%，较前一周下行1.95BP。 图3：国债收益率曲线变化（%）图4：国开债收益率曲线变化（%） 2.50 2.00 1.50 1.00 周变动(BP，右）国债收益率（%） -1.19 -1.87 -2.18 -3.28 -3.82 0 -1 -2 -3 2.5 2 1.5 1 周变动（BP，右）国开债收益率（%） -0.29 0 -0.5 -1 -1.5 -2 0.50 0.00 -40.5 -50 -3.04 -2.25 -2.71 -1.95 -2.5 -3 -3.5 1Y3Y5Y7Y10Y 1Y3Y5Y7Y10Y 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 中债国债到期收益率:1年 中债国债到期收益率:10年 图5：国债收益率走势（%）图6：国开债收益率走势（%） 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11 1.0 3.1 中债国开债到期收益率:1年 中债国开债到期收益率:10年 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 1.7 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11 1.5 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 上周利率债总发行量较前一周回升，净供给量较前一周明显增加。上周利率债总发行规模为4459.05亿元，较前一周小幅上升（前一周为3815.62亿元）；上周净供给规模 为2170.58亿元，前一周为897.58亿元，较前一周明显增加。国债发行规模为2605.5亿 元，净融资规模为2004.2亿元。地方政府债发行规模为533.55亿元，净融资规模为361.48 亿元。政金债发行规模为1320亿元，净融资规模为-195.1亿元。 图7：利率债总发行量、净供给量（亿元） 15,000.00 10,000.00 5,000.00 0.00 -5,000.00 -10,000.00 总发行量总偿还量净融资额 资料来源：iFind，财信证券 3.2信用债 中短票及城投债收益率多数下行。截至11月15日，中短票收益率方面，1年期AA、 3年期AA+及3年期AA品种收益率下行幅度较大，较前一周末分别下行8.72BP、5.74BP 和5.74BP。城投债方面，5年期AA+、7年期AA+和1年期AA品种收益率下行幅度较大，较前一周分别下行6.96BP、6.36BP和5.97BP。 图8：中短票收益率及变动（%，BP）图9：城投债收益率及变动（%，BP） 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 周变动（bp，右）中短票收益率（bp） 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 周变动（bp，右）城投债收益率（bp） 1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7YAAAAA+AA 0 -1 -2 -3 -4 -5 -6 -7 -8 1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7Y1Y3Y5Y7YAAAAA+AA 资料来源：iFind，财信证券资料来源：iFind，财信证券 图10：中短票收益率走势（%）图11：城投债收益率走势（%） 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 中债中短期票据到期收益率(AA+):5年 中债中短期票据到期收益率(AAA):5年 中债城投债到期收益率(AA+):5年 中债城投债到期收益率(AAA):5年 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 资料来源：iFind，财信证券资