柴油重卡影响收入下降，同京东方合作布局未来

2024年11月19日 万润股份（002643）证券研究报告 柴油重卡影响收入下降，同京东方合作布局未来 事件：万润股份发布2024年三季报，前三季度实现营业收入27.63亿元，同比-13.0%，实现归母净利润2.96亿元，同比-48.6%；其中三季度实现营 投资评级 行业电子/电子化学品Ⅱ 6个月评级买入（维持评级） 当前价格10.92元 目标价格元 业收入8.06亿元，同比-26.8%，环比-20.8%，实现归母净利润8068.86万 元，同比-56.6%，环比-31.0%。 前三季度收入和盈利水平双降，费用增加影响净利率 24年前三季度，公司毛利率40.08%，较23年前三季度同比下降2.17PCT，而24年前三季度净利率为14.23%，同比-6.18PCT。其中24Q3毛利率39.67%，同比-4.40PCT，环比+0.63PCT；24Q3净利率为13.06%，同比-6.33PCT， 环比-2.09PCT。收入下滑同时，盈利水平也相应下滑。 费用增加和减值增加对净利润产生同环比影响：24年前三季度公司四项费用率24.47%，相较23年前三季度+5.18PCT，绝对额方面同比增加6329.5 基本数据 A股总股本(百万股) 930.11 流通A股股本(百万股) 902.64 A股总市值(百万元) 10,156.76 流通A股市值(百万元) 9,856.78 每股净资产(元) 7.57 资产负债率(%) 27.37 一年内最高/最低(元) 17.08/7.70 万元。其中出销售费用减少外，管理费用、研发费用、财务费用增加，其 中研发费用增加最为明显，前三季度研发费用绝对额同比多增4507.6万元，研发费用率由23年前三季度的8.31%增长至11.19%。24Q3费用占比增加更为明显，24Q3四项费用率为26.48%，研发费用率增长至12.01%，单季度收入自2023年以来各个季度最低值的背景下，费用比例最高。 显示行业保持高增，而国内柴油重卡Q3明显下滑，预计对收入影响较大 显示产业方面保持良好势头，根据CINNO数据，第三季度全球AMOLED智能手机出货量约为2.2亿片，同比+25.3%，环比+0.9%，同环比实现双增。根据奥维睿沃数据，2024年前三季度全球TV面板出货量186.6M，同比增 作者 郭建奇分析师 SAC执业证书编号：S1110522110002 guojianqi@tfzq.com 唐婕分析师 SAC执业证书编号：S1110519070001 tjie@tfzq.com 张峰分析师 SAC执业证书编号：S1110518080008 zhangfeng@tfzq.com 长1%；出货面积135M㎡，同比增长4%。其中24Q3TV面板出货62.1M， 重卡销量为17.85万辆，同比-18.2%，环比-23%，同环比均出现下滑，国内柴油重卡行业下滑，预计对公司沸石业收入产生影响。 11%0% 同京东方共同设立新材料公司，显示面板龙头合作，未来可期 -11% 同比增长1%，环比下滑5%；出货面积44.3M㎡，同比环比分别下滑2%、8%。国内柴油重卡则环比下滑明显，根据Wind统计数据，24Q3国内柴油 股价走势 万润股份沪深300 公司公告同京东方、德邦科技、烟台业大经开签署《关于烟台京东方材料科技有限公司之股东协议》，共同出资成立烟台京东方材料科技有限公司，万润出资1.6亿元，占新公司比例20%。合资公司的设立，有望促进公司与产业链下游企业建立更为紧密的合作关系，并有助于实现产业链相关环节的协同配合与共赢发展；同时有利于提高公司在相关产业链的核心竞争力，从而实现公司及全体股东的利益最大化。 盈利预测：因行业景气下滑和费用增加，我们下调公司净利润预期，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.32/5.38/6.94亿元（前值24/25年分别为8.32/10.62亿元），维持“买入”评级。 风险提示：重卡销量进一步下滑；消费电子景气下行；参股公司进展不顺。 -22% -33% -44% -55% 2023-112024-032024-07 资料来源：聚源数据 相关报告 1《万润股份-季报点评:三季度毛利持续改善，子公司三月拟引入下游投资者》2023-11-08 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 度》2023-10-09 营业收入(百万元) 5,080.46 4,305.32 4,015.26 5,472.76 7,101.63 3《万润股份-年报点评报告:行业下行 增长率(%) 16.56 (15.26) (6.74) 36.30 29.76 再次展现韧性，新项目发力成长可期》 EBITDA(百万元) 1,974.65 1,772.62 1,142.75 1,457.55 1,800.39 2023-05-08 归属母公司净利润(百万元) 721.32 763.01 431.88 537.88 693.71 增长率(%) 15.10 5.78 (43.40) 24.54 28.97 EPS(元/股) 0.78 0.82 0.46 0.58 0.75 市盈率(P/E) 13.57 12.82 22.66 18.19 14.10 市净率(P/B) 1.56 1.40 1.36 1.30 1.22 市销率(P/S) 1.93 2.27 2.44 1.79 1.38 EV/EBITDA 6.76 8.85 8.25 7.00 5.22 资料来源：wind，天风证券研究所 2《万润股份-半年报点评:行业景气较差情况下展现韧性，盈利已修复两个季 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 980.93 737.95 1,204.58 1,094.55 2,485.57 营业收入 5,080.46 4,305.32 4,015.26 5,472.76 7,101.63 应收票据及应收账款 455.82 606.20 237.63 897.91 674.68 营业成本 3,061.27 2,475.90 2,551.70 3,454.85 4,446.52 预付账款 40.58 45.94 43.02 81.07 75.63 营业税金及附加 25.47 48.40 31.22 43.84 63.98 存货 1,967.47 1,957.30 1,586.72 2,252.00 2,194.52 销售费用 172.82 133.30 126.55 176.03 224.04 其他 335.82 661.30 588.59 547.56 622.74 管理费用 412.01 362.17 315.34 444.67 577.38 流动资产合计 3,780.61 4,008.69 3,660.54 4,873.09 6,053.13 研发费用 357.52 364.72 340.14 463.61 601.60 长期股权投资 20.91 18.57 18.57 18.57 18.57 财务费用 (68.09) (11.62) (8.51) 10.76 10.87 固定资产 3,138.47 3,033.37 3,774.22 4,778.70 5,099.61 资产/信用减值损失 (188.17) (36.01) 0.00 0.00 0.00 在建工程 769.78 1,396.22 1,198.11 659.43 385.76 公允价值变动收益 0.08 0.61 0.00 0.00 0.00 无形资产 471.37 467.89 437.87 407.84 377.82 投资净收益 5.12 0.44 5.15 3.57 3.06 其他 1,084.69 1,209.98 1,175.89 1,248.14 1,196.67 其他 329.19 22.06 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 5,485.23 6,126.03 6,604.66 7,112.69 7,078.43 营业利润 973.26 945.36 663.97 882.58 1,180.29 资产总计 9,265.83 10,134.72 10,265.19 11,985.78 13,131.56 营业外收入 2.08 7.93 4.48 4.83 5.75 短期借款 140.13 29.92 430.58 756.64 1,153.02 营业外支出 24.65 2.15 10.62 12.47 8.41 应付票据及应付账款 937.10 595.31 701.26 1,201.19 1,285.48 利润总额 950.70 951.14 657.84 874.94 1,177.62 其他 874.45 646.06 737.18 953.67 951.08 所得税 126.56 69.47 67.25 89.94 109.15 流动负债合计 1,951.68 1,271.30 1,869.03 2,911.50 3,389.57 净利润 824.14 881.67 590.58 785.00 1,068.47 长期借款 345.24 1,004.00 337.24 469.50 440.02 少数股东损益 102.82 118.66 158.70 247.12 374.76 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 721.32 763.01 431.88 537.88 693.71 其他 120.03 145.73 119.00 128.25 130.99 每股收益（元） 0.78 0.82 0.46 0.58 0.75 非流动负债合计 465.27 1,149.73 456.24 597.75 571.01 负债合计 2,481.67 2,472.49 2,325.26 3,509.25 3,960.58 少数股东权益 497.96 669.82 771.39 929.54 1,169.39 主要财务比率 2022 2023 2024E 2025E 2026E 股本 930.13 930.11 930.11 930.11 930.11 成长能力 资本公积 2,494.14 2,613.79 2,613.79 2,613.79 2,613.79 营业收入 16.56% -15.26% -6.74% 36.30% 29.76% 留存收益 3,006.79 3,495.42 3,771.82 4,116.06 4,560.04 营业利润 26.59% -2.87% -29.77% 32.92% 33.73% 其他 (144.86) (46.89) (147.17) (112.97) (102.35) 归属于母公司净利润 15.10% 5.78% -43.40% 24.54% 28.97% 股东权益合计 6,784.17 7,662.24 7,939.93 8,476.53 9,170.98 获利能力 负债和股东权益总计 9,265.83 10,134.72 10,265.19 11,985.78 13,131.56 毛利率 39.74% 42.49% 36.45% 36.87% 37.39% 净利率 14.20% 17.72% 10.76% 9.83% 9.77% ROE 11.47% 10.91% 6.02% 7.13% 8.67% ROIC 15.78% 14.41% 8.12% 11.76% 13.57% 现金流量表(百万元) 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 824.14 881.67 431.88 537.88 693.71 资产负债率 26.78% 2