【资产配置专题】2025年宏观脑洞开在哪儿

华创证券研究所发布研报，探讨2025年宏观经济的潜在情景和资产配置方向。报告提出九个可能出现的情景：

1. 美国经济陷入滞胀：特朗普第二任期财政刺激政策可能推高通胀而未能提升产出，导致滞胀风险。服务业受移民政策影响较大，移民政策收紧可能加剧滞胀风险。商品消费和服务消费价格走势分化，财政刺激可能引发二次通胀。
2. 美联储重启加息：美联储加息主要基于疫情期间财政政策改善私人资产负债表，私人部门负债压力较小。当前通胀仍具上行风险，财政政策进一步发力可能使通胀再抬头。
3. 美欧援助乌克兰政策分化，避险需求转向美元：美国和欧洲对乌克兰援助政策立场可能分化，特朗普可能切断对乌援助。避险需求可能转向美元，黄金避险资产角色可能减弱，美元指数或测试2022年高点。
4. 海外政府债务风险溢价走高：主要经济体政府债务水平高企，央行总资产占GDP比重也处于高位。金融市场对政府债务风险定价温和，可能低估违约风险和通胀风险。
5. 地产政策仍需继续探路：地产调控政策松动未止住下滑趋势，政策失效在于大周期拐点和过度紧缩。政策突破需强力外部动能输入，预计2026年才能看到真正突破。
6. 需求管理政策最终大幅转向居民端：居民资产负债表修复是关键传导，当前政策重心在地方政府。财政支出结构转型可能加速，居民部门受损行业有望反弹。
7. 中美库存周期共振：中美均进入新一轮库存周期，但补库较弱。2025年美国补库周期可能增强，与中国的库存周期共振，对进口带动作用更大。
8. PPI的外部负面压力全面退去：欧美消费结构中商品与服务占比再平衡结束，对全球贸易商品价格压力减弱。美国补库周期将提振PPI，中国PPI外部压力全面退去。
9. 中国出口将在2025年再一次超预期：全球贸易复苏、美国居民部门消费结构再平衡、中国贸易链分散化、美国关税落地时间推迟、美国进口商品结构再平衡等因素将推动中国出口超预期。

报告强调，应对市场变化的重要性远大于精准预测，投资者应关注对一致性预期的偏离。