供给压力上升，曲线继续走平

周度报告-国债期货 供给压力上升，曲线继续走平 走势评级：国债：震荡 报告日期：2024年11月17日 ★一周复盘：国债期货震荡略偏强 本周（11.11-11.17），国债期货震荡略偏强。周一，10月通胀数据不及预期，早盘市场略偏强。全天期债以震荡为主，TS表现较强。晚间公布的10月金融数据多数不及预期，现券利率震荡下行。周二，10月金融数据整体不及预期，早盘债市表现偏强。另外风险资产再度进行“特朗普交易”，股市大跌也助推长债走强。周三，经历大涨之后市场的止盈情绪有所上升，另外后续MLF到期叠加政府债券大量发行也会对资金面形成一定 国冲击。期货下跌，曲线走平。周四，资金面均衡偏松，短债表债现较强，长债担忧后续财政发力以及经济数据好转而走弱，曲线走陡。周五，10月经济数据整体改善，数据公布后债市略下 期跌。后续风险偏好回落，国债期货走强，但尾盘市场担忧供给 货压力转而下跌。截至11月15日收盘，两年、五年、十年和三十 年期国债期货主力合约结算价分别为102.666、105.260、106.750和113.170元，分别较上周末变动+0.038、+0.160、+0.220和 +0.220元。 ★供给压力上升，曲线继续走平 下周进入消息空窗期，市场将主要博弈资金面和风险偏好。根据历史经验，单月政府债净融资额度超过万亿时，资金分层现象往往进一步凸显，因此预计后续资金面略收敛，预计国债期货震荡略偏弱，收益率曲线中短端有望走平，超长端会走陡。 策略方面：1）预计下周市场震荡偏弱，短线交易以偏空思路为主，配置盘可待利率上行后逐渐买入。2）建议关注多T空4TS；多3T空TL等策略。3）当前T、TF等主力合约上存在正套机会，但市场进入调整期后，正套空间将降低。4）建议关注空头套保策略，可考虑使用TF等品种进行空头套保。5）预计跨期价差以低位震荡为主，矛盾并不突出。 ★风险提示： 政府债供给不及预期，海外形势对国内政策扰动上升。 张粲东宏观策略分析师从业资格号：F3085356 投资咨询号：Z0018866 Tel:63325888-1610 Email:candong.zhang@orientfutures.com 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、一周复盘及观点5 1.1本周走势复盘：国债期货震荡略偏强5 1.2下周观点：供给压力上升，曲线继续走平5 2、利率债周度观察6 2.1一级市场6 2.2二级市场7 3、国债期货9 3.1价格及成交、持仓9 3.2基差、IRR11 3.3跨期、跨品种价差12 4、资金面周度观察13 5、海外周度观察14 6、通胀高频数据周度观察15 7、投资建议16 8、风险提示16 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览5 图表2：本周利率债净融资额为2170.58亿元7 图表3：本周国债净融资额回升7 图表4：本周地方债净融资额回升7 图表5：本周同业存单净融资额回落7 图表6：本周国债收益率多数下行8 图表7：关键期限国债估值变化8 图表8：10Y-1Y、10Y-5Y和30Y-10Y利差均走阔8 图表9：隐含税率震荡小幅回落8 图表10：分机构净买卖时序：国债9 图表11：分机构净买卖时序：政金债9 图表12：国债期货震荡略偏强10 图表13：国债期货总成交量10 图表14：期货总持仓量10 图表15：国债期货总成交/总持仓10 图表16：国债期货主力合约CTD券IRR走势11 图表17：国债期货主力合约CTD券基差走势11 图表18：国债期货主力合约CTD券净基差走势11 图表19：国债期货12-03价差11 图表20：TS*2-TF12 图表21：TF*2-T12 图表22：TS*4-T12 图表23：T-TSvs10Y-2Y12 图表24：央行逆回购累计净投放17171亿元13 图表25：DR007和R007均上行13 图表26：SHIBOR隔夜和1周均上行13 图表27：银行间市场质押式回购成交量回落13 图表28：同业存单到期收益率略微上行14 图表29：股份行同业存单发行利率14 图表30：城商行同业存单发行利率14 图表31：农商行同业存单发行利率14 图表32：美元指数震荡走强15 图表33：美国十年期国债利率震荡上行15 图表34：工业品价格齐跌15 图表35：农产品价格普跌15 1、一周复盘及观点 1.1本周走势复盘：国债期货震荡略偏强 本周（11.11-11.17），国债期货震荡略偏强。周一，10月通胀数据不及预期，早盘市场略偏强。全天期债以震荡为主，TS表现较强。晚间公布的10月金融数据多数不及预期，现券利率震荡下行。周二，10月金融数据整体不及预期，早盘债市表现偏强。另外风险资产再度进行“特朗普交易”，股市大跌也助推长债走强。周三，经历大涨之后市场的止盈情绪有所上升，另外后续MLF到期叠加政府债券大量发行也会对资金面形成一定冲击。期货下跌，曲线走平。周四，资金面均衡偏松，短债表现较强，长债担忧后续财政发力以及经济数据好转而走弱，曲线走陡。周五，10月经济数据整体改善，数据公布后债市略下跌。后续风险偏好回落，国债期货走强，但尾盘市场担忧供给压力转而下跌。截至11月15日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为102.666、105.260、106.750和113.170元，分别较上周末变动+0.038、 +0.160、+0.220和+0.220元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 时间 事件 主要内容 11月12日 10月金融数据 M1同比：现值-6.1%，前值-7.40%，预期-7.07%M2同比：现值7.5%，前值6.8%，预期6.97% 社融：现值13958亿元，前值37634亿元，预期14386亿元社融存量同比：现值7.8%，前值8.0%，预期6.77% 新增人民币贷款：现值5000亿元，前值15900亿元，预期6093亿元 11月15日 10月经济数据 工增当月同比：现值5.3%，前值5.4%，预期5.61%固投累计同比：现值3.4%，前值3.4%，预期3.46% 社零当月同比：现值4.8%，前值3.2%，预期3.93% 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 1.2下周观点：供给压力上升，曲线继续走平 本周市场交易的核心逻辑从财政政策落地转向政府债供给增加，国债期货先涨后跌。TS弱于T，曲线整体略走平。 下周进入消息空窗期，市场将主要博弈资金面和风险偏好，预计国债期货震荡略偏弱，收益率曲线中短端有望走平，超长端会走陡。 根据人大常委会的表述，年内应增加2万亿元的专项债发行额度，再加上尚未发行完 毕的国债以及地方债，年内政府债券的净融资压力应接近3万亿元。政府债集中供给格局下，预计后续资金面均衡略承压，具体表现为DR007中枢略上行、资金分层现象进一步凸显。虽然后续央行将通过降准以及买断式逆回购等方式向市场投放流动性，但根据历史经验，2016年至今政府债净融资超万亿的12个月份中，资金分层现象进一步凸显的月份有9个，因此预计资金面收敛压力仍然存在。另外，近期美元指数持续 走强、汇率贬值压力有所上升。在特朗普胜选的背景之下，后续人民币贬值的压力依然存在，也要注意央行稳汇率意图是否会上升。 长端表现应强于短端。一方面，经济修复的节奏略不及市场预期。综合10月各项经济指标来看，随着政策发力，宏观形势正在逐渐好转，消费、地产等相关指标均出现了边际走强的迹象，且随着更多政策的落地，Q4经济基本面有望阶段性企稳。但值得注意的是，现在仍然处于经济修复的前期，数据的改善更多是政策带动的，私人部门内生性支出动能仍显不足，经济修复的持续性尚需观察。另外，长期通胀预期的改善也是需要时间的。另一方面，风险偏好出现走弱迹象。海外强美元、国内低盈利、高估值的格局之下，股市也正在调整。展望后市，虽然牛市格局并未变化，但短期存在一定的调整压力。 超长债表现弱于长债。相较于10年期，30年期品种的弹性更大。后续供给和资金主导的行情中，债市表现将略承压，预计TL跌幅大于T。另外，供给对于TL的影响也应该是更大的。30年期债券市场的交易结构相对较单一，市场深度也有待进一步拓宽，随着政府债发行久期的拉长，TL表现也会更弱。 策略方面： 1）单边策略：预计下周市场震荡偏弱，短线交易以偏空思路为主，配置盘可待利率上行后逐渐买入。 2）曲线策略：建议关注多T空4TS；多3T空TL等策略。 3）期现策略：当前T、TF等主力合约上存在正套机会，但市场进入调整期后，正套空间将降低。 4）套保策略：建议关注空头套保策略，可考虑使用TF等品种进行空头套保。 5）跨期策略：预计跨期价差以低位震荡为主，矛盾并不突出。 2、利率债周度观察 2.1一级市场 本周共发行利率债36只，总发行量和净融资额分别为4459.05和2170.58亿元，分别较上周变动+643.43亿元和+1273.00亿元；地方政府债共发行11只，总发行量和净融资额分别为533.55和-172.07亿元，分别较上周变动+416.33亿元和+626.30亿元；同业存单发行554只，总发行量和净融资额分别为6279.2亿元和864.1亿元，分别较上周变动 +316.4亿元和-172.7亿元。 图表2：本周利率债净融资额为2170.58亿元图表3：本周国债净融资额回升 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表4：本周地方债净融资额回升图表5：本周同业存单净融资额回落 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2.2二级市场 国债收益率多数下行。截至11月15日收盘，2年、5年、10年和30年期国债到期收益率分别为1.40%、1.70%、2.08%和2.27%，分别较上周末收盘变动-1.44、-3.78、-1.93和 +0.30个bp。国债10Y-1Y利差走阔0.14bp至69.64bp，10Y-5Y利差走阔1.85bp至37.90bp，30Y-10Y利差走阔2.23bp至19.05bp。1年、5年和10年期国开债到期收益率分别为1.66%、1.83%和2.15%，分别较上周末变动+0.80、-2.80和-2.71bp。 图表6：本周国债收益率多数下行图表7：关键期限国债估值变化 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表8：10Y-1Y、10Y-5Y和30Y-10Y利差均走阔图表9：隐含税率震荡小幅回落 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表10：分机构净买卖时序：国债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 图表11：分机构净买卖时序：政金债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 3、国债期货 3.1价格及成交、持仓 国债期货震荡略偏强。截至11月15日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为102.666、105.260、106.750和113.170元，分别较上周末变动 +0.038、+0.160、+0.220和+0.220元。 图表12：国债期货震荡略偏强图表13：国债期货总成交量 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表14：期货总持仓量图表15：国债期货总成交/总持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2年、5年、10年和30年期国债