策略深度报告：如何看当前A股和几类资产的背离及产业趋势交易？

策略深度报告20241117 证券研究报告·策略报告·策略深度报告 如何看当前A股和几类资产的背离及产业趋势交易？ 如何看当前A股和几类资产的背离？ A股与人民币汇率分化：10月中旬以来，A股与人民币汇率走势出现明显背离：A股向上突破，表现强劲；汇率则有所贬值。我们构建的人民币汇率和A股背离指数显示，当前汇率走贬、A股上行或已演绎到极致，接下来可能的组合：“汇率升+A股涨”、“汇率贬+A股跌”都可能 去修复指数的背离。考虑到本轮特朗普交易已较为充分，我们推测降息周期中美元或已接近阶段性高点，后续上行阻力较大，人民币进一步贬值空间较为有限，我们倾向于判断短期内A股市场的调整是合理修复， 后续股汇有望共振上行。 A股与港股分化：A股与港股走势也出现背离：A股放量上涨，港股则震荡整固。本轮A股的上涨主要基于流动性逻辑，9月美联储降息及国内政策转向后，市场流动性和风险偏好快速修复，活跃资金主导下，科技主题及小微盘带动市场上行。港股由于外资和机构占比较高，其交易逻辑更偏基本面化，在经济基本面尚未显著变化的情况下，资金观望情绪较浓。此外，港股对外部因素尤为敏感。市场对特朗普当选后可能 引发的中美关系变化保持警惕，海外流动性趋紧也对估值形成压力。 A股与商品分化：A股与商品市场的表现同样较为割裂。A股市场表现强势反映的是“强预期”，而黑色系商品走弱、全球定价品种的价格也承压，商品市场在表达“弱现实”，即国内经济结构性复苏，地产、基建仍待改善；海外主要经济体面临衰退、特朗普上台后全球贸易摩擦或将加剧，需求遭到冲击。通过构建相对收益指标来观察分化程度，历史 经验来看，随着经济数据持续验证复苏，A股和商品的走势才会分化走 向统一。 A股大小盘分化：本轮上涨行情中，市场呈现出“风格跷跷板”特征，大小盘分化明显。从收益表现看，我们构建的大小盘风格轮动指数已于11月11日突破主要运行区间上沿20%，截止11月15日已经趋势性回落至15%附近。这提示当前市场风格正走向均衡，大盘股相对占优，近 期活跃资金主导的短线交易也出现了阶段性的退潮，风格切换开启。 如何看当前的产业趋势交易？ AI产业链：AIAgent带来的软硬件增量与AI应用业绩兑现；人形机器人海外量产在即、国内厂商加速布局。 自动驾驶：海外自动驾驶软件能力持续提升，近期国内智驾快速推进。后续关注FSD新版本上线实测、FSD入华节奏进展，国内自动驾驶新车型以及小马智行IPO进展。 新能源：板块大周期基本处于底部位置，在供需拐点出现或有改善预期的背景下，β层面资金对于新能源板块的关注及配置意愿开始提升，而相应的一些新技术分支将具有更大的弹性α机会。光伏：供给侧预期改善，关注新技术降本增效；锂电：供需天平回摆，关注固态电池进展。 自主可控与国产化：建议关注“卡脖子”突破方向；从信息安全角度，信创也为自主可控、国产替代的重要环节。 其他泛科技方向：建议关注低空经济（中央专属职能部门“呼之欲出”，地方政府加速投资）；商业航天&卫星出海。 风险提示：国内经济复苏速度不及预期；海外通胀及原油扰动下降息节奏不及预期；地缘政治风险；统计数据口径存在偏差；产业趋势发展节奏不及预期 2024年11月17日 证券分析师陈刚 执业证书：S0600523040001 cheng@dwzq.com.cn 证券分析师陈李 执业证书：S0600518120001 021-60197988 yjs_chenl@dwzq.com.cn 研究助理蒋珺逸 执业证书：S0600123040067 jiangjy@dwzq.com.cn 研究助理孔思迈 执业证书：S0600124070019 kongsm@dwzq.com.cn 相关研究 《2024年11月各类资产表现简评及展望》 2024-11-14 《年末估值切换行情值得期待》 2024-11-10 1/15 东吴证券研究所 内容目录 1.当前A股和几类资产的背离4 1.1.A股与人民币汇率分化4 1.2.A股与港股分化5 1.3.A股与商品分化6 1.4.A股大小盘分化7 2.产业趋势8 2.1.AI产业链8 2.1.1.AIAgent带来的软硬件增量与AI应用业绩兑现8 2.1.2.人形机器人海外量产在即、国内厂商加速布局8 2.1.3.自动驾驶9 2.2.新能源9 2.2.1.光伏：供给侧预期改善，关注新技术降本增效10 2.2.2.锂电：供需天平回摆，关注固态电池进展10 2.3.自主可控和国产化11 2.4.其他泛科技方向12 2.4.1.低空经济：中央专属职能部门“呼之欲出”，地方政府加速投资12 2.4.2.商业航天&卫星出海12 3.风险提示14 2/15 东吴证券研究所 图表目录 图1：汇率和A股背离指数（单位：%）4 图2：9月底A股与汇率短暂共振后反向修复，呈现“A股涨+汇率贬”的走势5 图3：美元指数从9月底的100升至当前的107，触及去年年末高点（单位：点；%）5 图4：A股港股收益表现分化指标5 图5：A股和黑色系商品收益表现分化（单位：%）6 图6：A股和全球定价商品收益表现分化（单位：%）7 图7：大小盘风格轮动指数（单位：%）7 图8：中国固态电池产业节奏11 图9：中国信创产业规模及预测12 图10：产业趋势标的组合13 3/15 东吴证券研究所 1.当前A股和几类资产的背离 1.1.A股与人民币汇率分化 10月中旬以来，A股与人民币汇率走势出现明显背离：A股向上突破，表现强劲；汇率则有所贬值。本轮人民币汇率承压主要受特朗普交易下强美元的影响。10月初随着特朗普上台预期升温，美元指数从9月底的100升至当前的107，触及去年年末高点，对人民币汇率形成压制。 图1：汇率和A股背离指数（单位：%） 50 40 30 20 10 0 10 20 30 40 严重背离区间，汇跌股涨 严重背离区间，汇涨股跌 - - - - -50 数据来源：Wind，东吴证券研究所 我们构建的人民币汇率和A股背离指数显示，17年以来随着汇改影响逐步消退，汇率与A股的连续背离往往不超过20-30个交易日。上一轮汇率和A股的极值背离发生在今年8-9月，当时“政策底”未明，投资者对于基本面和政策面预期低迷，A股情 绪疲弱，震荡向下；与此同时，美联储降息窗口逐步临近，降息预期升温下美元走弱，人民币快速从7.3升至7以下。直至联储降息靴子落地，国内政策空间打开，9月底A股与汇率短暂共振后反向修复，呈现“A股涨+汇率贬”的走势。 基于指标的判断，当前汇率走贬、A股上行或已演绎到极致，接下来可能的组合：“汇率升+A股涨”、“汇率贬+A股跌”都可能去修复指数的背离。考虑到本轮特朗普交易已较为充分，我们推测降息周期中美元或已接近阶段性高点，后续上行阻力较大，人民币进一步贬值空间较为有限，我们倾向于判断短期内A股市场的调整是合理修复，后续股汇有望共振上行。 4/15 图2：9月底A股与汇率短暂共振后反向修复，呈现“A股涨+汇率贬”的走势 图3：美元指数从9月底的100升至当前的107，触及去年年末高点（单位：点；%） 5,500 5,300 5,100 4,900 4,700 4,500 4,300 4,100 3,900 3,700 3,500 A股下行， 汇率升值 A股上行，汇 率贬值 7.35 7.3 7.25 7.2 7.15 7.1 7.05 7 6.95 6.9 110 108 106 104 102 100 98 4.5 4 3.5 3 2.5 2 万得全A指数 即期汇率:美元兑离岸人民币(USDCNH)（右轴） 美元指数美国:CPI:季调:同比（右轴） 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.2.A股与港股分化 近1个月，A股与港股走势也出现背离：A股放量上涨，港股则震荡整固，核心原因在于两者交易逻辑存在差异。本轮A股的上涨主要基于流动性逻辑，9月美联储降息以及国内政策转向后，市场流动性和风险偏好快速修复，活跃资金主导下，科技主题及小微盘带动市场上行。 图4：A股港股收益表现分化指标 6 5 4 3 2 1 0 数据来源：Wind，东吴证券研究所 注：指标值越大，表明港股与A股的收益表现分化程度越高 相较之下，港股由于外资和机构占比较高，其交易逻辑更偏基本面化，在经济基本 5/15 东吴证券研究所 面尚未显著变化、盈利改善未被验证的情况下，资金观望情绪较浓。此外，作为以美元计价的中国资产，港股对外部因素尤为敏感。市场对特朗普当选后可能引发的中美关系变化保持警惕，同时，美元走强和海外流动性趋紧也对港股估值形成了压力，导致其走势相对疲弱，震荡下行。 1.3.A股与商品分化 A股与商品市场的表现同样较为割裂。一方面是代表国内核心需求的黑色系商品走弱，另一方面是以铜为代表的全球定价品种的价格也在承压。由于政策转向后市场风险偏好明显改善，A股流动性修复，市场表现强势，反映的是“强预期”，而商品市场则在表达“弱现实”，即国内经济结构性复苏，地产、基建仍待改善；而海外主要经济体面临 衰退、特朗普上台后全球贸易摩擦或将加剧，需求遭到冲击。 通过构建相对收益指标来观察分化程度，过去5年时间，全A和黑色系、全球定价商品同时出现明显背离的只有两次，分别在2019年4月和2022年7月。这两次背离都是在宏观预期转向后，指数超跌反弹、快速冲高；但是基本面并未有明显的修复，商品价格走势震荡。历史经验来看，随着经济数据持续验证复苏，A股和商品的走势才会分化走向统一。 图5：A股和黑色系商品收益表现分化（单位：%） 60% 万得全A和螺纹钢相对收益指标（滚动60个交易日万得全A和铁矿石相对收益指标（滚动60个交易日） 40% 20% 0% -20% -40% -60% 20142015201620172018201920202021202220232024 数据来源：Wind，东吴证券研究所 6/15 东吴证券研究所 图6：A股和全球定价商品收益表现分化（单位：%） 万得全A和LME铜相对收益指标（滚动60个交易日） 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 20142015201620172018201920202021202220232024 数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.4.A股大小盘分化 本轮上涨行情中，市场呈现出“风格跷跷板”特征，大小盘分化明显。从收益表现看，我们此前所构建的大小盘风格轮动指数已于11月11日突破主要运行区间上沿20%，截止11月15日已经趋势性回落至15%附近。这提示此前科技成长、小市值、题材风格相对于大盘顺周期处于明显超涨的状态，而当前市场风格正走向均衡，大盘股相对占优。 图7：大小盘风格轮动指数（单位：%） 60% 15.02% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 7/15 东吴证券研究所 东吴证券研究所 我们在此前的报告《11月可能阶段性切换至顺周期》中提示，“宏观超级周”过去后，市场逻辑将沿着9月底以来“预期政策拐点——预期斜率过高——预期斜率向下修复——预期斜率向上空间重新打开”的逻辑演绎。而近期活跃资金主导的短线交易也出现了阶段性的退潮，风格切换开启。 2.产业趋势 2.1.AI产业链 2.1.1.AIAgent带来的软硬件增量与AI应用业绩兑现 过去市场对于AI发展的顾虑来自于海外闭源模型进步速度放缓、国内模型厂商仍处于“追赶”状态，以及现象级爆款产品尚未诞生，近期产业端开始出现积极的变化。 一方面，未来一段时间AI模型供给端动态较为丰富，且国内厂商动作积极。Runway联合创始人曾在11月9日称，OpenAI计划在大约两周内发布Sora，字节或将在其之前发布视频生成大模型PixelDance。此外OpenAI计划在年底前推出不同于GPT-5的新版本模型，聚焦推理与