刻蚀持续高增，薄膜开启放量

股票投资评级：买入|维持 吴文吉 中邮证券研究所电子团队 中微公司·业务版图 财务：刻蚀+MOCVD设备驱动营收年均增速>35% 产品：刻蚀+薄膜+量检测，现覆盖约33%集成电路设备 市场：中国大陆未来四年每年300+亿美元晶圆厂设备投资，国产化进程加速推进 盈利预测 财务：刻蚀+MOCVD设备驱动营收年均增速>35% 投资要点 ➢刻蚀设备领军企业，ICP开启放量，迈向工艺全覆盖。2020-2023年刻蚀设备分别实现营收12.9/20.0/31.5/47.0亿元，营收年均增长大于50%，24H1刻蚀设备收入为26.98亿元，同比+56.68%，收入占比78.26%。公司的等离子体刻蚀设备已批量应用在国内外一线客户从65纳米到14纳米、7纳米和5纳米及更先进的集成电路加工制造生产线及先进封装生产线，针对先进逻辑和存储器件制造中关键刻蚀工艺的高端产品新增付运量显著提升，CCP和ICP刻蚀设备的销售增长和在国内主要客户芯片生产线上市占率均大幅提升。24H1刻蚀设备新增订单39.4亿元，同比+50.7%，其中ICP开启放量。工艺覆盖方面，超高深宽比掩膜、超高深宽比介质刻蚀、晶圆边缘Bevel刻蚀等进展顺利。 ➢MOCVD设备从蓝绿光LED市场出发，拓展碳化硅和氮化钾基功率器件市场。2020-2023年MOCVD设备分别实现营收4.96/5.03/7.00/4.62亿元，收入波动主要系终端市场波动影响。24H1 MOCVD设备实现收入1.52亿元，同比-49.04%，主要因为公司在蓝绿光LED生产线和Mini-LED产业化中保持绝对领先的地位，该终端市场近两年处于下降趋势。公司紧跟MOCVD市场发展机遇，积极布局用于碳化硅和氮化钾基功率器件应用的市场，并在Micro-LED和其他显示领域的专用MOCVD设备开发上取得良好进展，已付运和将付运几种MOCVD新产品进入市场。 ➢薄膜设备启动放量，刻蚀+薄膜+量检测合计覆盖约33%集成电路设备。24H1 LPCVD新增订单1.68亿元，新产品开始启动放量。薄膜沉积设备研发方面，公司目前已有多款新型设备产品进入市场，其中部分设备已获得重复性订单，其他多个关键薄膜沉积设备研发项目正在顺利推进。公司钨系列薄膜沉积产品可覆盖存储器件所有钨应用，并已完成多家逻辑和存储客户对CVD/HAR/ALDW钨设备的验证，取得了客户订单。公司EPI设备已顺利进入客户验证阶段，以满足客户先进制程中锗硅外延生长工艺的电性和可靠性需求。公司通过投资布局了光学检测设备板块，并计划开发电子束检测设备，将不断扩大对多种检测设备的覆盖。 投资要点 ➢目前在研项目涵盖六类设备，20多个新设备开发，加码研发助力三维发展。公司显著加大研发力度，以尽快补短板，实现赶超。公司目前在研项目涵盖六类设备，20多个新设备的开发，24H1公司研发投入9.70亿元，较上年同期的4.60亿元增加约5.10亿元，同比大幅增长110.84%。公司继续瞄准世界科技前沿，持续践行三维发展战略，聚焦集成电路关键设备领域，扩展在泛半导体关键设备领域应用并探索其他新兴领域的机会，公司在刻蚀设备、薄膜沉积设备、MOCVD设备等设备产品研发、市场布局、新业务投资拓展等诸多方面取得了较大的突破和进展，产品不断获得海内外客户的认可，为公司持续健康发展提供了有力支撑。 ➢中国大陆未来四年将保持每年300+亿美元晶圆厂设备投资，国产替代加速推进。从半导体设备细分产品的国产化率来看，国产化率最高的为去胶设备，已达90%以上；热处理、刻蚀设备、清洗设备国产化率已达到20%左右；CMP、PVD设备国产化率已达到10%左右；量检测设备、涂胶显影设备正逐步实现从0到1的突破。随着海外出口限制层层加码，半导体设备国产化进程加速推进。根据SEMI，2023年全球集成电路前段设备市场约为950亿美元，其中中国大陆成为全球最大的集成电路设备市场，占比达到35%，在政府激励措施和芯片国产化政策的推动下，中国大陆未来四年将保持每年300亿美元以上的投资规模，继续引领全球晶圆厂设备支出。2022年刻蚀设备/薄膜设备/量检测设备在晶圆制造环节半导体设备投资占比分别约为23%/22%/13%，未来随着先进工艺需求提升，这三类设备需求量及价值量将进一步攀升，目前公司覆盖约33%集成电路设备，随着研发项目的不断推进，集成电路设备覆盖度有望继续提升。 投资要点 ➢盈 利 预 测 ：我 们 预 计 公 司2024-2026年 营 业 收85.18/121.69/161.82亿 元，归 母 净 利 润15.12/26.77/37.26亿元，对应2024/2025/2026年的PE分别为97/55/39倍。 ➢风险提示：下游客户扩产不及预期的风险，员工股权激励带来的公司治理风险，政府支持与税收优惠政策变动的风险，供应链风险，行业政策变化风险，国际贸易摩擦加剧风险，知识产权风险，人才资源风险，投资风险，研发投入不足导致技术被赶超或替代的风险。 股权结构 发展历程 发展历程 发展历程 营收年均增速>35% ◼营收：公司从2012年到2023年超过十年的平均年营业收入增长率超过35%，其中2020-2023年等离子体刻蚀设备营收年均增长大于50%，MOCVD设备受终端市场波动影响，收入有所下降。2024年上半年度公司实现营收34.48亿元，同比+36.46%，其中刻蚀设备/MOCVD设备分别实现营收26.98/1.52亿元，同比+56.68%/-49.04%，新产品LPCVD设备实现首台销售，收入0.28亿元。 盈利能力持续提升 ◼利润：公司2023年归母净利润17.9亿元（其中出售部分拓荆股权税后净收益4.06亿元），较2022年同比+52.7%；2024年上半年归母净利润5.2亿元，同比-48.48%，扣非净利润4.83亿元，同比只减少6.9%，主要由于公司显著加大研发力度，以尽快补短板，实现赶超。 综合毛利率稳健提升 ◼毛利率：公司2016-2019年综合毛利率波动主要系产品结构变化，2016-2018年公司MOCVD设备的毛利率分别为33.82%/38.13%/26.33%，刻蚀设备的毛利率分别为43.13%/38.37%/47.52%，MOCVD营收占比较高使得综合毛利率较低，后续公司刻蚀设备占比显著提升带来综合毛利率的显著增长。2024H1公司的毛利率为41.32%，主要系公司根据会计准则2024年新规定将本期产生的预计产品质量保证损失9,477.58万元计入营业成本。 持续保持高研发 ◼销售费用：销售费用变动主要系公司规模扩大，职工薪酬、股份支付等费用增加。 研发投入资本化情况 ◼2024H1，公司研究开发支出共计9.70亿元，政府补助抵减研发费用1,841.38万元，研究开发支出净额为9.52亿，其中计入研发费用5.68亿元，开发支出资本化3.84亿元，研发费用率为16.5%。2024H1研发投入资本化的比重较去年同期增加9.56个百分点，主要系随着研发项目持续推进，本期在研项目达到资本化标准的金额增加。已资本化的开发阶段的支出在资产负债表上列示为开发支出，自该项目达到预定用途之日起转为无形资产内部开发技术，内部开发技术按开发阶段满足资本化条件发生的实际成本入账，并按预计使用年限7年平均摊销。 人均年创收超过350万元 ◼公司人均年销售持续增长，人均创收超过350万元，达到世界一流水平。 长效激励构筑坚实人才基础 产品：刻蚀+薄膜+量检测，现覆盖约33%集成电路设备 产品覆盖：三维发展；现覆盖约33%集成电路设备 ◼目前公司覆盖约33%集成电路设备市场，包括等离子体刻蚀设备、薄膜设备以及检测设备。 ◼同时公司继续瞄准世界科技前沿，持续践行三维发展战略，聚焦集成电路关键设备领域，扩展在泛半导体关键设备领域应用并探索其他新兴领域的机会，推进公司实现高速、稳定、健康、安全发展。公司坚持以市场和客户需求为导向，积极应对复杂形势，继续加大研发投入和业务开拓力度，推动以研发创新为驱动的高质量增长策略，抓住重点客户扩产投资机会，推进订制化、精细化生产模式，公司在刻蚀设备、薄膜沉积设备、MOCVD设备等设备产品研发、市场布局、新业务投资拓展等诸多方面取得了较大的突破和进展，产品不断获得海内外客户的认可，为公司持续健康发展提供了有力支撑。 订单：24H1新增订单47亿元，同比+40% ◼公司2023年新增订单金额约83.6亿元，同比增长约32.3%。其中刻蚀设备新增订单约69.5亿元，同比增长约60.1%；由于公司MOCVD设备已经在蓝绿光LED生产线上占据绝对领先的市占率，受终端市场波动影响，2023年MOCVD设备订单同比下降约72.2%。 ◼2024年上半年公司新增订单47.0亿元，同比增长约40.3%。其中刻蚀设备新增订单39.4亿元，同比增速约50.7%；LPCVD上半年新增订单1.68亿元，新产品开始启动放量。公司2024年上半年新增订单中，来自存储客户的占比较高，先进制程（包括先进逻辑及存储）占比超过70%。 ◼2024年前三季度公司新增订单76.4亿元，同比增长约52.0%。其中刻蚀设备新增订单62.5亿元，同比增长约54.7%；LPCVD新增订单3.0亿元，新产品开始启动放量；预计2024年累计新增订单将达到110-130亿元。 产值：24年前三季度产值94亿元，同比+287% ◼根据客户订单需求，公司2024年前三季度（1-9月）共生产专用设备1,160腔，同比增长约310%，对应产值约94.19亿元，同比增长约287%，为公司后续出货及确认收入打下了较好的基础。 ◼为扩充资产规模、增强公司实力以持续做大做强主业，公司产业化建设项目正在顺利推进中。公司位于南昌的约14万平方米的生产和研发基地已建成完工，并于2023年7月正式投入使用；公司在上海临港的约18万平方米的生产和研发基地主体建设已基本完成，并于2024年8月正式投入使用；上海临港滴水湖畔约10万平方米的总部大楼暨研发中心也在顺利建设，将于2025年投入使用。三年之内厂房面积将扩大15倍，为公司今后十几年大发展奠定坚实的基础。 CCP刻蚀设备：应用覆盖度完善 ◼公司已有的CCP刻蚀产品已经覆盖28纳米以上逻辑器件制造的绝大部分CCP刻蚀应用；在存储器件制造工艺中，公司的成熟产品可以覆盖存储器件制造中的绝大部分应用。同时公司积极布局超低温刻蚀技术，在超低温静电吸盘和新型刻蚀气体研究上投入大量资源，积极储备更高深宽比结构刻蚀的前卫技术。 CCP刻蚀设备：24H1交付超过700个反应台 ◼公司CCP刻蚀设备中双反应台中PrimoD-RIE、PrimoAD-RIE、PrimoAD-RIE-e新增付运量保持高速增长，2024年上半年付运量超过2023年全年付运量。单反应台CCP刻蚀设备Primo HDRIE，Primo HD-RIEe和PrimoUD-RIE付运势头强劲，2024年上半年付运量较2023年全年增加约3倍。 ◼截至2024年6月，公司累计生产付运超过3600个CCP刻蚀反应台，2024年上半年新增付运设备数量创历史新高。 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 CCP刻蚀：金属掩膜一体化大马士革刻蚀工艺验证顺利 ◼可调节电极间距的双反应台CCP刻蚀机PrimoSD-RIE在首家先进逻辑客户端针对金属掩膜一体化大马士革刻蚀工艺的验证进入良率测试阶段，已经进入第二家客户开展现场验证，并与多家客户达成评估意向，目前实验室开发进展顺利。 ◼Primo SD-RIE采用双反应台平台设计，在满足严苛工艺指标的同时可以有效的降低生产成本。PrimoSD-RIE具有实时可调电极间距功能，可以在同一刻蚀工艺的不同步骤使用不同的电极间距，能灵活调节等离子体浓度分布和活性自由基浓度分布。针对复杂膜层结构的刻蚀工艺，PrimoSD-RIE可以通过动态调节电极间距以及多区调温静电吸盘对的温度来达到最优的刻蚀均匀性。 资料来源：公司公告，中邮证券